报告导读

食饮观点：白酒板块处于强性价比区间，大众品关注数据恢复情况

白酒板块：当前板块处于强性价比区间，再迎配置良机。推荐关注三条主线：①高端酒主线：贵州茅台/泸州老窖/五粮液。②业绩确定性主线：古井贡酒/洋河股份+舍得酒业；③改革&新品招商线：口子窖/顺鑫农业。

大众品板块：大众品23Q2有望迎逐季改善，同时伴随场景恢复带来的数据恢复，以及节令到来带来的礼赠场景恢复，叠加成本端有望边际向好，建议积极布局大众品板块投资机会。重点关注经营数据加速改善、二季度有催化剂的标的，如啤酒板块、休闲零食板块等。本周更新：周思考（推荐五芳斋）、大众品成本数据、重庆啤酒、百威亚太、新乳业更新。本周组合：五芳斋、新乳业、盐津铺子、劲仔食品、中炬高新、千味央厨、伊利股份、青岛啤酒、重庆啤酒等。

5月29日~6月2日，5个交易日沪深300指数上涨0.28%，食品饮料板块下跌1.15%，其中乳制品（+0.92%）、休闲食品（0.79%）涨幅居前，调味发酵品（-2.73%）、其他食品（-2.67%）跌幅居前。具体来看，本周白酒板块金种子酒（+4.99%）、伊力特（+3.37%）涨幅较大，酒鬼酒（-6.00%）、舍得酒业（-4.86%）跌幅相对偏大；本周大众品板块黑芝麻（+11.11%）、威龙股份（+9.47%）涨幅相对居前，嘉必优（-5.77%）、中炬高新（-4.51%）跌幅相对偏大。

【白酒板块】估值具强性价比，等催化东风来

板块回顾：基本面趋势向上，情绪&资金面原因导致短期略承压

板块个股回顾：5月29日~6月2日，5个交易日沪深300指数上涨0.28%，食品饮料板块下跌1.15%，白酒板块下跌幅度大于食品饮料板块，跌幅为1.30%。具体来看：本周板块表现平稳，其中金种子酒（+ 4.99%）、伊力特（+3.37%）涨幅较大。我们坚持前期观点，认为近期板块表现平稳主因当前处于淡季（缺乏强催化剂），后续我们将持续关注：①端午/中秋国庆回款表现；②酒企批价/库存水平表现；③酒企渠道/价格相关操作；④23Q2/23Q3板块/酒业业绩弹性；⑤宏观经济指标表现等方面。基于4-5月白酒终端需求处于向上阶段，我们看好今年白酒投资大年机会，当前板块处于强性价比区间，再迎配置良机。推荐关注三条主线：①高端酒主线：贵州茅台/泸州老窖/五粮液。②业绩确定性主线：古井贡酒/洋河股份+舍得酒业；③改革&新品招商线：口子窖/顺鑫农业。

酒企观点更新:优质酒企势能不减，23年有望实现突破发展

今世缘：次高端酒战略不改，产品体系清晰完善。①中档酒：受益于对开四开消费者培育传导作用明显+100-200元价位带逐步成熟+单开等产品消费基数小等原因，今年以来中低档酒动销表现亮眼；②次高端酒：四开为主干产品，六开战略性价格布局高于V3，V9做点状式布局。其中V3表现优秀，原因之一为：V3在婚宴中占比提升，主要源于此前商务消费培育。

洋河股份：聚焦“一顶双基四梁”，2023年将实现八大突破。本周公司召开股东大会：2022年，洋河深入推进营销调整转型，在组织架构调整、各级责任明确、厂商一体化、营商环境建设、队伍能力提高等方面做文章，战斗力、执行力、竞争力、影响力显著提升；2023年，在竞争环境下，在“慢进亦退”竞争大背景下，公司将继续保持战略清醒，坚定战术自信，把握战法主动，构建“一顶双基四梁八柱”名酒大厦，才能在激流勇进的白酒市场中，深耕落地，突出重围。

山西汾酒：三大品牌协同发展，多措并举下批价有望上行。本周公司召开股东大会，23年公司将：①聚焦营销：强化优化市场布局，加大南方拓展力度；加强渠道终端掌控；优化产品结构。②聚焦品质路线；③聚焦文化赋能；④聚焦深化改革；⑤聚焦管理优化。产品角度看，公司将全面发力三大系列：玻汾培育消费；巴拿马老白汾腰部产品加大市场投入，提升占有率，获得更多利润；青花以青20为中心引领品牌升级。另外，竹叶青&杏花村将加大市场投入聚焦重点市场，渠道终端要做到共享。当前公司核心产品批价/库存表现稳定，我们期待公司灵活的量价&市场操作下，迎来批价上行。

金种子酒：改革重塑稳中有进，全年业绩有望驶入快车道。本周公司召开股东大会：自华润入主/新管理层组建以来，公司便积极开展销售模式改革，启动组织重塑/品牌重塑/数字化重塑。在产品战略上，公司明确聚焦一体双翼战略（金种子+醉三秋/头号种子），做强“3+3”（头号种子/柔和/大师+馥7/9/20），其中：①头号种子已经顺利完成合肥大区、阜阳大区部分市场的渠道布局，后续将继续借助啤白赋能优势，完成渠道规划与啤酒客户布局。②馥20即将上市，实现包装工艺焕新升级，提升公司产品天花板。公司立足安徽布局全国，在华润强大渠道力的赋能下，全年公司有望扭亏为盈，业绩驶入快车道。

数据更新：飞天茅台批价环比提升，库存保持相对低位

贵州茅台：本周飞天茅台（散）批价约2800-2820元，批价呈向上态势；五粮液：本周批价稳定在930-965元，批价保持稳定；泸州老窖：批价约880-905元。

投资建议：看好全年投资机会，推荐关注三条主线

白酒消费升级趋势延续，我们看好今年白酒投资大年机会，当前板块处于强性价比区间，再迎配置良机。推荐关注三条主线：①高端酒主线：贵州茅台/泸州老窖/五粮液。②业绩确定性主线：古井贡酒/洋河股份+舍得酒业；③改革&新品招商线：口子窖/顺鑫农业。

【食品板块】：重点关注数据持续恢复的标的板块回顾：本周大众品板块表现分化

板块涨幅方面：乳制品（+0.92%）、休闲食品（0.79%）涨幅居前，调味发酵品（-2.73%）、其他食品（-2.67%）跌幅居前。

个股涨跌方面：本周大众品板块黑芝麻（+11.11%）、威龙股份（+9.47%）涨幅相对居前，嘉必优（-5.77%）、中炬高新（-4.51%）跌幅相对偏大。

本周更新：周思考（推荐五芳斋）、大众品成本跟踪、重庆啤酒更新、百威亚太更新、新乳业更新

1、周思考：推荐五芳斋一句话逻辑

五芳斋是粽子行业龙一，短期来看端午节+618大促的旺季销售有望催化业绩超预期；中长期连锁业务有望在新模式下快速实现盈亏平衡，叠加新品规模效应显现驱动盈利能力提升超预期。

超预期的点：

1）连锁业务有望减亏叠加新品类规模优势凸显，盈利能力提升有望超预期；2）618大促+端午节旺季销售，有望带来业绩的超预期

驱动因素

1）连锁门店优化有望带来业绩的超预期。公司积极进行连锁门店的优化，并推进“新零售+轻餐饮”新店型，跑通后将通过加盟模式推广至全国范围。当前公司连锁门店恢复良好，已经基本恢复至疫情前盈利水平，我们预计公司23年连锁门店有望减亏或实现盈亏平衡，从而带来业绩的超预期。

2）产品规模效应显现带来盈利能力提升的超预期。非棕产品的占比在持续提升，同时以月饼为代表的节令烘焙产品的规模快速起量，依托公司较强的产品创新能力，我们认为在后续单品规模的规模效应逐步显现后，其产品的盈利能力将会得到快速释放，带来盈利能力的超预期。

3）端午节叠加618大促，经销商下单备货积极。23Q1合同负债金额表现优异，环比大增至4.13亿元；公司订货打款率较好，有效保证了即将到来的旺季销售，从而驱动业绩的超预期。

4）粽子产品第一成长曲线再升级，非棕产品打造第二成长曲线。针对粽子产品，公司进一步巩固现有优势，打造“五芳斋”+“鸡牌”+“嘉湖细点”三大品牌矩阵，覆盖线上+线下全渠道，B端+C端全覆盖；高端到低端全消费层级，加深粽子产品的护城河，提升市占率和渗透率，进一步扩大市场规模，依托公司渠道的优化和拓展实现公司第一成长曲线的再升级；同时进一步提升非棕产品的占比，通过多元化产品战略和快速产品创新，突破品牌固有的粽子认知，成为具备多元化产品的节令烘焙食品品牌，打造公司的第二增长曲线。

催化剂：端午节数据和618销售数据有望为公司带来新催化2、大众品成本跟踪：大众品大部分原材料价格同比下行

23年大众品需求上行，成本下行是我们投资策略中一条重要的投资主线，我们认为可以密切跟踪大众品成本变化并预判23年趋势，寻求投资机会。当前我们认为部分板块如烘焙板块、调味品板块的成本下行趋势较为确定，应关注成本下行带来的利润弹性机会。

烘焙板块：截至2023年6月2日，棕榈油价格（期货活跃合约收盘价）相比上周继续下跌，同比22年同期价格仍有下降（-55%），价格达到7117元/吨，21-22年棕榈油成本大幅上涨，并在22年6月达到历史高点，主要系俄乌冲突和欧洲能源危机，导致作为生物柴油的棕榈油的需求快速提升，价格持续走高。当前伴随夏季欧洲能源危机缓解，供需关系逐步平衡，预计23年棕榈油价格下行趋势较为确定，预判23年棕榈油价格有望持续下降，并恢复至21年年初水平。

啤酒板块：2023年5月20日玻璃、瓦楞纸、铝价格同比变动+14%、-23%、-10%，环比23年4月20日变动+20%、+2%、-2%，较22年均值变动+20%、-19%、-9%；2023年4月进口大麦价格同比增长10%，环比下降4%。主要酒企已于22年末完成23年度大麦锁价，进口大麦成本同比上涨幅度近20%；当前瓦楞纸、铝材成本均呈现同比下行趋势；当前能源价格走弱，预计23年运费成本有望持续下降，预计23年吨成本涨幅为低个位数，成本增幅小于22年，对于23Q1后成本走势更加乐观。

调味品板块：截至5月27日：1）大豆5月均价4971.72元/吨，同比下降14.2%，环比下降3.0%，成本有所滑落。2）白砂糖5月均价6957.63元/吨，同比上涨17.2%，环比上涨3.2%，成本上涨。3）味精5月均价1.62美元/千克，同比上涨0.4%，环比下降2.4%。4）PET切片5月均价7523.68元/吨，同比下降15.3%，环比下降4.1%，成本有所回落。5）玻璃5月均价2218.07元/吨，同比上涨11.6%，环比上涨18.8%，成本上涨。

卤味连锁：截至5月27日：1）大豆5月均价4971.72元/吨，同比下降14.2%，环比下降3.0%，成本有所滑落。2）白砂糖5月均价6957.63元/吨，同比上涨17.2%，环比上涨3.2%，成本上涨。3）味精5月均价1.62美元/千克，同比上涨0.4%，环比下降2.4%。4）PET切片5月均价7523.68元/吨，同比下降15.3%，环比下降4.1%，成本有所回落。5）玻璃5月均价2218.07元/吨，同比上涨11.6%，环比上涨18.8%，成本上涨。

速冻板块：鸡肉价：本周鸡肉平均批发价为18.07元/公斤，较上周18.03元/公斤环比上涨0.2%，较去年同期上涨1.1%。判断将继续震荡走高，同时需重点跟踪需求端变化。猪肉价：本周猪肉平均批发价为元19.24元/公斤，较上周19.38元/公斤环比下降0.7%，与去年同期相比下降9.0%。当前受需求疲弱导致供过于求影响猪价出现阶段性下降，根据去年存栏来看今年下半年供给会下降，判断猪价或逐季升高，判断全年均价高于22年。油脂油料：截至2023.5.26，油料油脂类大宗商品价格指数为260.66点，与上周持平，同比下降20.9%。判断全球油脂供应在2023年将变得非常充足，若需求改善有限，油脂重心或下移。大豆/豆粕：本周大豆五日现货平均价为4855.47元/吨，较上周4896.95元/吨环比下降0.8%，同比下降16.4%。2022年大豆、豆粕行情中，供应紧张成为贯穿全年的逻辑主线。展望未来，2023年的豆类行情中大豆的增产前景较为乐观。

乳制品：原奶：截至2023.5.24，生鲜乳主产区周平均价为3.86元/公斤，较上周3.88元/公斤环比下降0.5%，同比下降7.0%。近期生鲜乳价格走弱主要是需求疲弱而供给持续增加导致的阶段性供过于求。短期内国内奶源供过于求的状态仍会持续一段时间，预计2023年生鲜乳价格整体仍将温和下降，判断下半年或者Q4随着需求端的逐步回暖价格将企稳。

3、重庆啤酒更新

动销恢复&库存良性：3-4月后动销整体呈恢复态势，库存整体保持良性。品牌投入有序推进，消费信心持续回升，期待夏季迎来动销高峰。

乌苏推新：乌苏积极拓展产品矩阵，已推出乌苏白啤、楼兰秘酿等产品，将在旺季积极开展推广活动。

高端化持续推进：目前国内高端啤酒占比仍远低于国外，公司仍积极推进6+6产品矩阵打造，并继续推进品牌与场景的联动，推进各品牌内部的产品结构升级。

BU调整：对BU调整充满信心，渠道变化正有序推进，未来会根据市场情况及需求进行调整。

成本环比改善：23年原料成本同比上升，公司将通过降本增效、提升产能利用率等方式缓解吨成本压力，预计二季度后吨成本增幅有望环比改善。

盈利能力改善：伴随产品结构升级、吨成本环比改善、费用率维持稳定，毛利率有望持续改善。

4、百威亚太更新：持之以恒，引领高端

【策略】

1）引领及发展品类（高端化、业务扩张，核心产品卓越力）；2）业务最佳化（运营优化、盈利规模化、可持续发展优化）；3）生态圈数字化转型（数字化消费者、数字化客户、数字化供应链）。

【高端化】

1）高端化动能：可支配收入日益提高引领行业持续高端化，预计2030年中高档及以上收入的家庭占比将从21年11%提升至32%，此外不断演变的人群、新兴的渠道和场景、多元化的消费者需求均为高端化的来源。

2）高端化展望：高端及以上将在未来10年贡献超过100%的净收入和80%的毛利增长，预计2030年中国啤酒行业高端、超高端啤酒销量占比将达18%、8%，收入占比将达26%、25%，毛利占比将达34%、27%，其中预计2030年百威中国高端、超高端啤酒毛利占比将达49%、37%。

3）高端化举措：①通过渠道、区域、场景扩张来持续引领高端行业增长②利用超高端的产品组织优势和渠道优势打造超高端成为下一片蓝海③锚定消费场景多元渠道发展④地域拓张奠基未来高端化⑤清晰聚焦，规模化跨啤酒品类。

【市场】

1）市场拓张策略：公司依据市场成熟度和城市阶段构建了9宫格城市阶段扩张指导手册。2016年中国有29%的市场处于成熟度3阶段，2021年提升至40%，预计2030将有58%的市场处于成熟度3阶段,34%的市场处于成熟度4阶段。

2）中国：以福建为例，福建为百威高端化升级的典范，2012年百威、中高端产品销量占比为10%、90%，预计23年精酿、超高端、百威创新、百威、中高端产品销量占比分别为1%、18%、5%、23%、53%。

3）韩国&印度：22年百威亚太均为当地啤酒高端市场第一。

【渠道】

1）先锋购：战略为促多量、拓多店、提效率、优服务，23Q1数字化渠道已拓展超过180个城市，收入占比达40%。

2）渠道策略：公司积极拓展夜场外经销网络，在大众餐饮和传统渠道持续招商布局，并构建百威大使、百威精英俱乐部、蓝宝石俱乐部、经销商卓越计划等经销商项目体系。

3）渠道潜力：目前百威中国在分销渠道中精酿、超高端、高端的铺货率为1%、10%、35%，相较发达国家有很多的铺货、扩张和分销机会。预计百威分销地级市数量将从21年184个扩张至23年220个，超高端分销地级市数量将从21年53个扩张至23年60个，预计高端啤酒分销率将从21年49%提升至30年76%，超高端啤酒分销率将从21年15%提升至30年35%。

5、新乳业更新

我们认为：23Q1是盈利能力提升的起点，公司通过产品结构优化+降本增效实现中期业绩改善的思路清晰、规划详细。中期维度内，净利率弹性或将有序释放，持续推荐。

战略方向：未来五年，继续以“鲜立方战略”为核心方向，并审时度势对战略目标优化精进，通过做大做强核心业务，努力推动规模复合年均双位数增长净利率实现翻一番。具体如下:（1）做强低温，价值引领。

坚持以“鲜”为核心主题，将低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心重点品类。推动以“24小时”系列产品为代表的高品质鲜奶产品未来五年复合年均增长率不低于20%，并通过产品创新和重点产品推广的方式加速低温特色酸奶品类的增长。

（2）科技加持，体验为上。

生物科技方面，围绕自有菌种库建设、菌株功能研究、菌株产业化开发、发酵动力学研究等进行研发创新，不断打强公司的“芯”能力和“新”能力，力争未来五年新品年复合增长率大于10%；

数字科技方面，通过数字化灯塔项目打造从牧场到用户的高效供应链体系，提高管理效率和效益，并坚持以数字化转型实现用户精准运营和服务提升，五年力争实现突破5000万数字化用户。

（3）内生为主，并购为辅。

努力将负债率在未来五年降低10个百分点。推动各子公司进行线上、线下渠道有机融合，将订奶入户、形象店、自主征订、电商等D2C业务作为渠道增长的第一引擎，推动2027年D2C业务规模占比达到30%。

（4）分布经营，区域深耕。

专注核心区域和核心市场，打强各区域市场的深度和密度，同时特色品牌进行区域扩张，提升各区域市场的份额和品牌影响力

盈利预测：预计公司2023-2025年营收分别113.0、127.0、141.2亿元，预计归母净利润分别为5.1、6.6、7.9亿元。

投资建议：

重视当前修复窗口期，积极布局大众品投资机会。当前我们认为大众品板块在疫后的修复过程中正在演绎三大阶段的投资机会：

1）在疫后防控全面放开后，板块带来整体的估值和预期的修复；2）伴随消费场景的修复，终端数据持续恢复，表现亮眼，行业β性机会显著；3）当前阶段，我们认为应重视α机会，即重点把控数据恢复可持续以及边际改善明显、处在持续复苏的标的，重点提示啤酒板块和休闲零食板块的投资机会。

4月份大众品的表现印证我们上述的观点，板块表现已经反映了市场预期，但根据我们的观测，五一数据恢复，根据商务部商务大数据显示，五一假期首日和第三天，全国重点零售和餐饮企业销售额分别同比增长21.4%/15.6%；美团数据显示，假期前三天，全国生活服务业务线上日均消费规模较2019年同期增长133%。其中，全国餐饮消费规模较2019年同期增长92%。与此同时，叠加成本端有望边际向好，建议积极布局大众品板块投资机会。重点关注经营数据加速改善、二季度有催化剂的标的，如啤酒板块、休闲零食板块等。

我们认为当前大众品板块正在经历第三阶段的机会，投资主线如下：

1）赛道高景气维度下带来整体板块机会，重点提示休闲零食板块及啤酒板块。

休闲零食板块23年仍处于渠道变革红利期，业内企业通过新渠道的布局和拓展以及新品类的开拓带来业绩的快速增长；啤酒板块23年高端化大周期加速演绎，气温回暖较早或导致旺季提前到来，驱动业绩超预期。涉及标的：盐津铺子、劲仔食品、华润啤酒、青岛啤酒。

2）需求上行成本下行主线下的投资机会重点提示烘焙、餐饮供应链、乳品和保健品板块的机会。伴随23年终端需求回暖，此前受疫情影响严重的板块需求有望快速恢复，同时23年大众品大部分原材料价格持续下行带来利润端的修复。

涉及标的：烘焙板块（南侨食品、立高食品、海融科技）、餐饮供应链（千味央厨、日辰股份、安井食品）、乳品（伊利股份、妙可蓝多、新乳业）、保健品（仙乐健康）。

3）依托于事件驱动，标的具备潜在催化的投资机会。涉及标的：中炬高新、安琪酵母、莱茵生物。

本周组合：五芳斋、新乳业、盐津铺子、劲仔食品、中炬高新、千味央厨、伊利股份、青岛啤酒、重庆啤酒等。

风险提示：消费疲软；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。