《電鰻財經》文 / 李炳瑤

        4月27日，杭州鍵嘉醫療科技股份有限公司(以下簡稱鍵嘉醫療)科創板IPO接受了首輪問詢。招股書顯示，鍵嘉醫療是一家專注於手術機器人及相關產品研發、生產和銷售的高新技術企業，致力於打造技術領先的手術機器人平臺，爲醫院提供安全、精準、智能的手術解決方案。

        在閱讀該公司提供的上市資料時，《電鰻財經》注意到，從2018年成立至今，鍵嘉醫療還在連年虧損，而且每年還承擔向實控人的鉅額股份支付費用。與此同時，鍵嘉醫療面臨巨大流動性危機，該公司流動比率和速動比率都落後於同行公司。

        業績持續虧損 還鉅額股份支付實控人

        招股書顯示，從2019年至2021年以及2022年9月30日(以下簡稱報告期內)的四年內，鍵嘉醫療只有兩年實現收入，在2019年和2020年，分別實現營業收入10.68萬元和29。13萬元;同期淨利潤分別爲-3228.09萬元、-4991.92萬元、-9918.21萬元和-27702.67萬元，虧損程度不斷擴大。

        鍵嘉醫療的虧損是因爲報告期內該公司沒有產品銷售，同時各項費用比較大，其中很大比例是來自股份支付費用。2021年和2022年前三季度，鍵嘉醫療的股份支付費用分別是2486.99萬元和1.98億元，並且根據公司已實施的股權激勵計劃安排，預計未來幾年仍將持續發生股份支付費用，該公司未盈利狀態仍可能在一段時間內持續甚至繼續擴大。

        鍵嘉醫療的股份支付費用大部分都給了其實際控制人許靖。招股書顯示，許靖合計控制鍵嘉醫療47.83%的股份，在2022年8月的增資中，員工持股平臺上海鍵加以10.07萬元認繳鍵嘉醫療10.07萬元新增註冊資本，合增資價格1元/註冊資本。而該筆增資系公司股東2022年1月約定的對實控人許靖的股權激勵。

        然而，值得注意的是，在2022年1月，外部資方Tiger GLOBAL和LYFE對鍵嘉醫療的增資價格約148.97美元/註冊資本，以2023年4月6日匯率計算，148.97美元約合1025元，也就是說對實控人許靖的股權激勵價格與同期外部投資者增資價格相差超過1000倍，若按照當時增資價格計算，許靖股權激勵的10.07萬元註冊資本價值超過1億元，這當然也就使鍵嘉醫療產生高額的股權支付費用。

        由此可見，主要是鍵嘉醫療的較高估值和內外部股權的巨大價差造成了鍵嘉醫療鉅額股份支付費用開銷，尤其是對實際控制人許靖的股權激勵。

        目前鍵嘉醫療的主要產品已獲批，但商業化前景仍不明朗。在這樣的情況下，該公司的股權激勵和外部投資者增資價格差距巨大是否合理性?

        經營面臨流動性風險

        招股書顯示，此次衝擊科創板IPO，鍵嘉醫療計劃募資資金15億元，其中4億元將用於補充流動資金，其餘分別用於手術機器人技術研發項目、研發中心建設項目、手術機器人及配套器械生產基地建設項目和營銷網絡建設項目。

        鍵嘉醫療拿出26.7%的募集資金補充流動資金，事實上是逼不得已，該公司目前存在嚴重的短期流動性危機。招股書顯示，報告期內，該公司的流動比率分別爲0.13倍、2.17倍、0.65倍和2.26倍，同期可比公司均值分別爲10.85倍、12.31倍、6.31倍和未披露;報告期內，鍵嘉醫療的速動比率分別爲0.13倍、2.17倍、0.65倍和1.74倍，同期可比公司均值分別爲10.17倍、10.58倍、5.82倍和未披露。

        由此可見，鍵嘉醫療面臨短期流動風險。另外，值得注意的是，報告期內，鍵嘉醫療的息稅折舊攤銷前利潤(EBITDA)分別爲-3214.22萬元、-4925.97萬元、-9459.59萬元和-27112.84萬元，息稅折舊攤銷前利潤的現金流屬性更強一些，而該項在報告期內全部爲負數。可見該公司的現金流緊張狀況。

        事實上，除了上述資金緊張情況外，鍵嘉醫療還每年獲得政府補助，報告期內，2020年、2021年、2022年前三季度，分別爲165.59萬元、236.56萬元和350.36萬元。

        研發投入含金量不高

        招股書顯示，截至2023年1月31日，鍵嘉醫療取得授權的境內專利合計51項，其中發明專利22項。

        鍵嘉醫療的產品主要是手術機器人，手術機器人按照主要應用領域，主要劃分爲骨科、口腔、神經外科等領域。鍵嘉醫療則立足於骨科、口腔等手術領域的臨牀需求，自主研發涵蓋關節、脊柱、創傷、種植牙等領域的手術機器人。

        目前，鍵嘉醫療兩大關節置換機器人產品已經獲批，但後續能否成功實現規模商業化還有待考證。

        報告期內，鍵嘉醫療投入大量資金用於產品管線的臨牀前研究、臨牀試驗及上市申請。報告期內，該公司的研發費用分別爲2,911.48萬元、3,619.65萬元、5,555.44萬元及5,270.78萬元，可見，報告期內，該公司的研發投入金額在持續增長。

        然而，值得注意的，鍵嘉醫療的研發費用中，股份支付的佔比較高，在2021年和2022年1-9月的佔比分別爲35.83%和30.58%，在2021年甚至超過了研發費用中的職工薪酬的佔比。其它各項真正用於搞研發的費用也並不多。

        事實上，在2022年1-9月份，鍵嘉醫療的銷售費用也看到了股份支付的“身影”，金額爲1202.16萬元，佔比爲31.1%。

        此外，報告期內，鍵嘉醫療的管理費用金額分別爲270.67萬元、1501.30萬元、2904.19萬元和19863.51萬元，報告期內管理費用漲幅較大，而且，值得注意的是，其股份支付比例也較高。2021年和2022年1-9月份，該公司的管理費用中股份支付金額分別爲496.48萬元和17002.59萬元，佔比分別爲17.1%和85.6%。

        由此可見，股份支付在鍵嘉醫療的各項費用中佔比較高，該公司的研發投入的含金量並不高。

《電鰻快報》