中信證券發佈研究報告稱,近期M2-M1缺口增大的現象,引發了各界對於金融空轉問題的關注,也使得部分投資者擔心是否會對貨幣政策形成掣肘,導致資金面繼續收緊。然而經過分析,該行認爲存款定期化和居民贖回理財纔是造成這一現象的原因,背後反映了實體投資回報率偏低的問題,而想要扭轉市場悲觀預期,仍需要貨幣與財政協同發力。該行認爲未來貨幣政策仍將維持穩中偏松的取向,後續政策工具箱或仍有擴充空間。

中信證券觀點如下:

M2-M1缺口變化與常見解釋:

M1以單位活期存款爲主,M2代表了廣義貨幣供應量,二者之差即爲準貨幣(M2-M1),準貨幣的規模自今年年初便呈現出加快增長的趨勢,二者增速差也有所提升。存款定期化是M2-M1缺口擴大的常見解釋:①雖然經濟穩步修復,受到疤痕效應的影響,目前居民仍傾向於更多的儲蓄。②企業盈利預期較弱,也會導致賬上留存的靈活資金減少,轉而投向定期存款。

理財申贖:一個被忽視的影響因素。

對於居民申贖理財以及理財產品進行相應資產配置對各個部門的資產負債表變化做出梳理來看,理財等資管產品投資並非造成金融空轉的原因,反而爲閒置資金提供了支持實體的投資渠道。而居民贖回理財雖然不直接影響M2,但會導致理財的配置行爲改變,最終使得M2有增長的趨勢。去年年末理財贖回潮的影響延續至今年上半年,理財規模至今仍未恢復至去年年中水平。今年下半年開始,債市調整也對理財負債端造成了一定擾動,居民避險情緒加重,導致資金從理財轉移至存款,導致M2相較於M1下行速度放緩,二者缺口走擴。

提升實體回報率是解決問題的關鍵。

目前M2-M1增速差擴大的核心問題仍在於實體收益率不佳:無論是居民投資意願仍然較爲低迷,還是企業資金活化不足,其最終反映的根本問題還是實體回報率較低。在政策引導和市場調節下,預計經濟基本面將呈現弱修復態勢,M1和M2同比增速料將回升,二者增速差有望收窄,但這一過程仍離不開政策支持:①面對當前經濟修復形勢,貨幣、財政協同支持實體經濟的必要性提升。防止資金空轉的關鍵不是貨幣政策收緊,而是提供一個更爲平穩友好的流動性環境,助力實體融資。②疏通貨幣政策傳導機制,短期內貨幣政策或更多聚焦於精準性、直達性,增強金融支持實體經濟的穩定性。

風險因素:經濟修復不及預期;貨幣政策力度不及預期等。

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