中泰国际发布研究报告称，因应扩产延迟的可能，分别降低信义光能（00968） 2023-25 年股东净利润预测 4.5%、6.2%、4.5%。考虑到近期资本市场因素，上调 DCF 模型中的风险溢价假设，并将目标价由 9.62 港元下调至 6.20 港元，对应 10.0 倍 2024 年市盈率及 48.3%上升空间。重申“买入”评级。

▍中泰国际主要观点如下：

争取 7 条光伏玻璃生产线年内投产

近日调研信义光能。年初公司目标 7 条日熔量为 1，000 吨的光伏玻璃生产线（合计7，000 吨）年内投产，年底有效年熔化量同比增加 45.6%至 782 万吨。其中 4 条（江苏张家港1 条；安徽芜湖 3 条）已投产。

公司正争取余下 3 条安徽芜湖生产线于 12 月底前投产，但不排除当中 1 条延迟至明年的可能性。公司维持明年最少 5 条生产线投产的计划，包括 3 条日熔量 1，000 吨（安徽芜湖）、两条日熔量 1，200 吨（马来西亚），合计 5，400 吨。

2023 年下半年毛利率料改善

预期 2023 年下半年毛利率改善，主因（一）光伏玻璃价格于 8 月起回升，一度上升至28.0 元人民币/平米的年内高位；（二）能源成本下跌。国内液化天然气价格由年初的高于6，000 元人民币/吨下跌至 8 月的低于 4，000 元水平，其后在 4，000-5，500 元水平内波动；（三）原材料纯碱价格年内徘徊于 2，000-3，000 元人民币/吨水平。预计 2023 年全年毛利率为 24.1%，高于上半年的 22.0%。

由于光伏玻璃价格于 2021 年后已经下跌至近年低水平，其他生产商的一些新增产能计划已经暂停或放缓，这将有利价格于 2024年持平。因运营效率料改善，预计 2024 年毛利率将轻微上升至 26.7%。

多晶硅项目料延至 2024 年首季投产

公司与信义玻璃合作的云南曲靖多晶硅生产项目（公司持股 52%）正在开发。年产量达 6 万吨的第一期料由原本计划于 2023 年底前投产延至 2024 年首季。由于今年硅料价格持续下跌，担心项目回报将大幅受到影响。待项目投产后，才将相关效益包括在利润估算模型中。

风险提示：

（一）项目延误；（二）电价大幅下跌；（三）玻璃价格波动；（四）燃料成本急涨。