转自：金融界

本文源自:智通财经APP

这几天，新加坡有家过去三年表现不错的对冲基金关闭了其宏观基金。主要是1月押错了方向。多香港，空日经，亏惨了。这家基金创始人曾经在2023年12月31日南华早报的采访中还表示，香港股市的风险回报是”once in a lifetime”。

对于中国股市而言，2024开年的这不到一个月，确实是难熬的时间。在这黎明前的黑暗之中，有机构再次高举起了看多的风向标，例如：高盛。

一 积极看多的高盛！

1月23日，高盛全球交易策略主管Joshua Schiffrin表示，美国通胀将会降至2%的目标，预计联储局将从3月开始减息，全年合共减息4次。Schiffrin预计，欧洲及英国央行亦会跟随减息，而日本央行则会4月加息，不过由于市场对美联储减息的时机及幅度的押注将造成市场波动，因此上半年市况将变得难以应对，建议投资者在土耳其等EM（新兴市场）寻找机会，而内地A股亦可逆势买入。他补充，中国股市将迎来美好的一年，将会让所有人都感到惊讶，建议通过期权做多A股。

该行认为，按基本面观点属“建设性”，预测2024年MSCI中国和沪深300指数的潜在回报分别为18%和19%，前提是假设政府采取有效的政策，预计实际GDP增长约5%，每股收益增长约10%及估值适度复苏。高盛维持对A股的“增持”及对H股“与大市同步”评级。

高盛在最近的投资者对谈中提出，几种可能的催化剂，有可能扭转根深蒂固的负面预期和情绪，包括：内地潜在推出全面而有力的宽松计划、以需求方为重点的刺激措施、针对私人经济的提振政策、政府对房地产和股票市场的支持、中美关系的改善与可预测性。

在高盛的观点和预测数据中，有几个关键因子值得拿出来单独写一下：

（1）过去跌得太多

高盛发表中国市场报告表示，对于中国股市投资者及参与者而言，过去三年无疑是充满挑战及令人沮丧的时期，中资股市场录得累跌61%，总市值(A股+H股+ADR)计累跌30%，总体市盈率估值(A股+H股+ADR)亦累跌56%。自2021年以来，中国股市表现明显落后全球其他国家，目前估值受到抑制，基金持仓水平处于十年来的低位，投资者正在思考，随着新的一年的到来，何时及在什么条件下才会出现期待已久的反弹。（2）房地产拖累减弱

高盛表示，从2023年汲取的重要教训之一是，股票似乎很难与房地产市场完全脱钩，房地产销售和房价与房地产市场显示出54%和41%的相关性。在此背景下，股票投资者可能会开始看到隧道尽头的曙光，该行预测内地到2024年，房屋交易和房地产固定资产投资/新开工项目将有所改善，这意味着房地产市场的拖累今年对股市的影响可能会减弱。

（3）“GJD”更加积极主动

在股票市场，正如日本和全球其他股票市场的经验所显示，政府直接支持可能是短期内提振情绪和股价的最有效方法。根据该行广义的定义，中国“GJD”已经在A股市场上变得更加积极主动，其形式包括直接购买精选的境内ETF、通过中央汇金增持某些指数权重股(国有银行)的股份以及鼓励股市上市国企部门的回购。高盛列出投资者今年愿望清单(Investor Wishlist)，按今年基本情境预测中国GJD净买入达2,800亿人民币(对比2023年为970亿人民币)，在牛市情境下，预期“国家队”净买入达1.2万亿人民币。

同样是在1月23日，高盛在中国香港举办全球宏观投资论坛，高盛中国首席股票策略分析师刘劲津接受媒体采访时表达了短期对A股的看好。他认为，目前A股流动性比H股更好，加上“GJD”力量也比H股强，且A股估值处于历史低位，因此，短期内A股跑赢H股概率高，在行业配置方面建议聚焦科技，包括硬科技和互联网板块等。

二 唱多并不等于做多！

在当下的市场情景下，旗帜鲜明地唱多中国市场的外资行并不只有高盛一家。

瑞银证券中国股票策略分析师孟磊在第二十四届瑞银大中华研讨会上（1月8日）表示，“A股最坏的时间点已经过去，我们开始转向乐观的态度。”他预测，2024年沪深300A股基准指数盈利增幅为8%左右，高于2023年的2%—3%的增长；政策方面，预计今年还会有一定的降准降息空间，政策宽松力度更强。北向资金现在处在底部态势，全年来看会有逐步回归的迹象。

孟磊表示，对于市场偏正面、偏乐观的预期原因主要有三方面：一是当前企业盈利已经出现反弹，而且今年将继续反弹，高于市场预期；二是政策发力会持续，无论货币、财政、信贷还是房地产的政策；三是除股票之外，其他资产类别已经开始反映出经济企稳往上走的态势，在股票市场方面，存在一定的错误定价。

野村东方国际认为，当前市场已较充分计价基本面下行压力，未来稳增长政策的进一步出台有望带来A股更多的上行机会。

然而，唱多并不等于做多。从历史经验来看，外资大行一致看多，除了情绪上有所鼓舞外，并没有多大用处。

例如，去年的同一时间，华尔街也蜂拥唱多中国资产，超配中国成为共识。

当时罗列出三大理由：首先华尔街是判断中国宏观经济迎来复苏；第二，中国股市的估值相对较低；第三是对冲基金对于中国还是相对来讲低配的位置，对中国股市的配置比重仍较大提升空间，预计外资将是2023年A股的主要增量资金来源之一。

我们再对比看看今年的观点，就会发现“老三样”逻辑依然起作用，大同小异。

一个很明显的现实是：鉴于复杂的宏观挑战、全球异常活跃的政治经济黑天鹅事件、对中国政府政策预测的偏差等，大行一致唱多，并不意味着他们对中国市场预测就会一致准确。

听其言观其行更重要。

在眼下，外资在唱多中国的时候，有没有做多中国呢？

三是否用真金白银投票？

中国证监会数据显示，2023年共有81家机构获批合格境外机构投资者（QFII）资格，范围覆盖全球15个国家、地区和国际组织，获批数量仅次于2021年的118家。

专家说，QFII获批数量的上升反映出境外投资者对我国宏观经济和资本市场发展前景充满信心，有利于我国资本市场实现高质量发展。

截至2023年底，已有802家境外机构获批合格境外投资者资格，主要为境外养老金、主权基金、公募基金、证券公司、保险公司和商业银行等，已成为我国资本市场重要的机构投资者之一。

截至2023年9月末，来自52个国家和地区的202家银行在华设立了机构。从2020年至2023年9月末，在华外资银行增（注）资总计达187.3亿元。

按照资产类别来看：

债券方面，新华社援引数据显示，截至2023年11月末，已有1115家境外机构进入中国债券市场，持债规模3.54万亿元。

期货期权产品方面，截至2023年9月，已有46个商品、股指期货及期权产品面向QFII/RQFII（合格境外机构投资者/人民币合格境外机构投资者）开放交易。早前大商所的数据显示，截至2022年底，来自23个国家和地区的境外交易者参与大商所11个境内特定品种交易的日均持仓达15.49万手。

股票方面，境外投资者主要通过QFII/RQFII、陆股通机制配置A股资产。

来自财通证券的历史数据显示，截至2022年11月，QFII和RQFII持有A股总市值破万亿，重仓股市值超2000亿元。板块配置上，主板占比71%，创业板与科创板29%。以TMT和工业（新能源链）为代表的科技创新方向是最主要的行业配置方向，2022年Q3占比分别29%、27%。

而中金公司2023年8月份发布的研报显示，外资持有A股市值规模约3.5万亿元，占A股总市值的比重为3.8%，占自由流通市值的比重为9%，在机构投资者中持股比例仅次于公募基金、私募基金。外资通过QFII/RQFII机制持有市值规模约为1万亿元。

对比两机构的统计数据，2022年11月以及2023年8月，上证指数均在3100点左右，沪深300均在4100左右，QFII/RQFII机制持有市值规模仍然维持在1万亿，可以理解。

这一年来，每逢大跌，就经常有外资净流出的消息见诸报端。有没有外资机构作为实质性多头进行押注呢？有的。

例如，中东资本。这一年来，中东资本在AH市场的份额不断扩大。详细情况可以参阅历史文章《中东土豪加码中国，会买哪些资产和标的？》

再例如，一些外资机构借道ETF，积极埋伏低估值的中国资产。尤其是去年下半年以来，外资机构开始在中国市场积极布局，大手笔认购新发的ETF产品：

2023年9月8日，巴克莱银行持有博时上证科创板100ETF份额为1000万份，位列第十大持有人。该基金于9月15日正式上市交易，是国内首批追踪科创板100指数的ETF之一。

再如，2023年10月11日上市的华夏中证港股通内地金融ETF，瑞银集团在该产品成立时投入认购资金2000万元，占总份额9.57%，为其第二大基金持有人。巴克莱认购了4.79%的份额，与华夏基金并列为第三大持有人。

2023年11月17日上市的易方达上证科创板100ETF中，第一大持有人为外商独资的安联人寿保险有限公司，持有份额为544.20万份，持有比例为1.21%。

同期，新加坡政府投资有限公司不断增持华夏科创50ETF，持有份额超过8亿份，进入该产品的前十大持有人行列。

日本三菱日联国际资产管理公司增持华安ETF产品，同样位列前十大持有人行列……

四 ，新兴市场的跷跷板！

总而言之，在这个中国资产已经低估的当下，策略分析层面上，唱多总比继续唱空的胜率要高、打脸风险更小；但在资金层面，多空资金的博弈还在继续。

至于外资多头能否在今年取得胜利呢？随着美国加息进入尾声，美元大概率向下，资金已经开始加快流入新兴市场。去年主要是去向EM ex China， 但问题是其它地区目前都涨了很多，很多踏空的基金经理将不得不押注中国，毕竟大部分EM基金经理的基准是MSCI EM，而中国占了指数权重30%，而大部分人又都是低配。但如果日本经济和日本上市企业的盈利状况依然保持这样的势头，日本或仍然是外资去向的最优先级，我们这头的跷跷板要压下去，就得那头的翘起来才行啊。

好消息是，近日，中国人民银行、国家外汇管理局对《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》（中国人民银行国家外汇管理局公告〔2020〕第2号）进行了修订，改革重点主要包括：简化了登记手续，优化账户管理，简化了汇兑管理，同时便利外汇风险管理。

在便利外资方面，中国政府的努力还是看得见的。