作者：安晓敏 王硕

中证鹏元资信评估股份有限公司

主要内容

2018年我国民航需求较为强劲，航班供给增速下降，国内航线票价有所上涨；2019年航班供给增量主要集中在三类机场，而对于需求旺盛的核心枢纽机场，航班供给依然偏紧，预计国内航线票价稳中有升。

2018年受航油价格上涨，人民币对美元贬值等因素影响，大部分上市航空公司利润下降，且分化明显，但总体债务压力可控；2019年考虑到油价下降，民航发展基金征收标准减半，人民币大幅贬值可能性较小，航空公司成本压力及汇兑损失风险降低，预计航空公司利润有所提升。

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正文

一、民航运输需求较强劲，航班供给仍然偏紧，预计2019年民航运输供需紧平衡，票价稳中有升

我国民航需求较为强劲。2018年全行业完成运输总周转量1,206.4亿吨公里，同比增长11.4%。其中，旅客周转量10,711.59亿人公里，同比增长12.60%；货邮周转量262.42亿吨公里，同比增长7.70%。总体来看，近年民航总周转量增速均超过10%，增速较快。我国民航运输业以客运为主，2018年民航旅客周转量在综合交通运输体系中的比重提升至31%，同比提升1.9个百分点，在国家经济社会中的战略地位日益凸显，随着人均可支配收入增长，居民消费出游需求提升，预计2019年民航运输需求依然较为强劲。

从供给来看，随着《航班正常管理规定》、《民航航班时刻管理办法》等政策的落实，2018年我国民航业继续供给侧改革，预计2019年航班供给仍偏紧。2018年我国航线总数达到4,206条，比上年减少212条，其中国内航线3,420条，减少195条，国际航线786条，减少17条。随着民航业供给侧改革，2017-2018年航班供给增速明显放缓，虽然2019年航班供给增速有所提升，但分机场来看，新增的国内航线航班数量主要集中于中小机场，三类机场航班数量环比增加24.05%，占新增航班数量的73.23%，二类机场环比增加4.62%，占比22.04%，而核心枢纽机场一类机场环比增加仅为1.52%，占比仅为4.73%。由此可见，虽然2019年夏秋航季航班数量供给增速整体较高，但对于需求旺盛的核心枢纽机场，航班供给依然偏紧。

波音737MAX 停飞对我国航空运输业短期旺季的运力供给有一定影响。截至目前，我国有96架波音737MAX飞机，占全行业机队规模（3,638架）的2.64%，比重较小。短期来看，波音737MAX停飞对我国航空运输业淡季的运力供给影响较小，而对旺季的运力供给可能会有一定影响。长期来看，波音737MAX待交付订单中航空公司为直接客户的订单共计104架，租赁公司订单共计299架，若租赁公司机队均来自国内航空公司，则待交付订单占当期机队规模的11.08%。值得注意的是，2019年3月25日，中国航空器材集团公司与空中客车公司签署了300架客机的订单，包括290架A320系列窄体双发客机，以及10架A350 XWB宽体客机。新签订的空客飞机可以部分抵消波音737MAX停飞对我国航空运输业长期运力供给的影响。

2018年票价水平有所提升，2019年供需紧平衡，票价预计稳中有升。对于航空运价，民用航空国内运输市场价格管制逐步放开，实行市场调节价航线数量不断增加。2018年1月民航局发布关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知，核心航线票价也可上浮；另一方面，2018年航班供给增速下降，而需求增速较快，因此进入旺季之后，国内航线票价有所上涨。2018年国内航线综合票价指数从2018年2月以来均高于上年同期，2018年12月国内航线综合票价指数略有回落。

二、2019年油价下降，民航发展基金征收标准减半，人民币大幅贬值可能性较小，航空公司成本压力及汇兑损失风险将降低

2018年前三季度，IPE布油期货结算价一路走高，第四季度才有所回落，受此影响2018年航油出厂价格显著高于2017年，对国内航空公司成本控制带来较大的压力。2019年以来，油价较上年同期水平明显下降，随着OPEC执行减产，美国原油产量增长，整体原油需求增速由于全球经济增速放缓可能有所下降，预计未来油价仍将在各方角力下以震荡为主。根据美国能源信息署(EIA)最新预测，2019年布伦特原油期货价格平均为61美元/桶左右，低于2018年71.4美元/桶水平。预计2019年航空公司航油成本压力将有所下降。

汇率方面，2018年人民币兑美元大幅贬值，航空公司面临较大的汇兑损失。2019年以来人民币兑美元有所升值，预计年内人民币大幅贬值可能性较小，航空公司汇兑损失风险降低。另外，2019年1月1日起，新修订的《企业会计准则第21号——租赁》启用，三大航实施新准则，经营性租赁并表，美元负债增加，将提高三大航的汇率敏感性。另外，经营性租赁并表，会使2019年三大航利润表中的财务费用和折旧费用大于之前的经营租赁费用，从而影响其利润水平。

此外，2019年4月3日，国务院常务会议确定自7月1日起，将民航发展基金征收标准降低一半。2018年中国国航、南方航空、东方航空民航发展基金成本分别为23.00亿元、29.40亿元、22.35亿元，占利润总额分别为23.10%、65.52%和57.80%，如费率减半，对应的成本降幅分别为11.50亿元、14.70亿元和11.18亿元。民航发展基金征收标准减半将降低航空公司成本，增厚其利润。

三、2018年上市航空公司利润下降，且分化明显，除个别上市航空公司外，总体债务压力可控

截至2019年4月30日，7家上市航空公司均披露了2018年年报，除春秋航空外的上市航空公司2018年利润均下降，海航控股大幅亏损，航空公司业绩分化明显。

得益于中国航空运输市场稳定发展，2018年上市航空公司营业收入均有所增加。但受人民币兑美元贬值，油价上升等因素影响，大部分航空公司利润总额有所下降。其中南方航空、东方航空和华夏航空降幅较大，分别为49.00%、55.14%和33.82%；中国国航和吉祥航空降幅一般，分别为13.27%和7.28%，其中中国国航获得规模较大的投资净收益，吉祥航空美元负债规模相对较小；而春秋航空通过自身日利用率小时提升、经营效率提升使得主要项目成本下降，有效抵减了油价上涨带来的成本上升压力，另外春秋航空美元负债规模较小，并通过匹配足量外币资产管理外币负债敞口，从而减少了人民币贬值带来的汇兑损失，2018年春秋航空利润总额同比增长21.26%； 2018年海航控股利润总额亏损49.94亿元，同比下降203.83%，除了油价和汇率因素导致营业成本和汇兑损失大幅增加，海航控股持有的部分公司股权公允价值已低于成本，2018年确认资产减值损失18.21亿元。

从上市公司的偿债指标来看，2018年除吉祥航空外，有息债务规模均有所增加，同时除春秋航空外，受利润总额下降影响，EBITDA利息保障倍数均有所下降。具体来看，2018年东方航空和中国国航短期有息债务有所减少，长期有息债务增加，且东方航空和中国国航有息债务同比变化不大，整体债务压力变化不大；南方航空有息债务同比增加8.97%，而流动比率和速动比率均有所提升，债务压力可控；华夏航空于2018年3月上市，上市之后，华夏航空加大对飞机等资产的投入，使得债务规模有所增加，有息债务同比增加32.71%，其中短期有息债务同比增加124.11%，但华夏航空流动比率和速动比率表现较好，短期内债务压力依然可控；海航控股2018年偿债指标恶化，资产负债率有所提升，流动比率、速动比率和EBITDA利息保障倍数均大幅下降，短期有息债务激增，海航控股短期债务压力较大。总体来看，除个别上市航空公司外，总体债务压力可控。

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