摘要：橡樹資本於1995年由霍華德·馬克斯等人創立，主要投資於高收益債券和不良債務市場。同樣的α收益，能在風險較低時獲得的人，有更高的投資水平。

5月8日下午，投資大師、橡樹資本創始人霍華德·馬克斯攜新書《週期》在上海和中國投資者見面，與陳光明、李迅雷等人對話，完成了他的中國首場公開大秀。

橡樹資本於1995年由霍華德·馬克斯等人創立，主要投資於高收益債券和不良債務市場。目前，橡樹資本的資產規模約爲1216億美元，其中71％是債務投資。其客戶包括美國前100大養老金計劃中的73家、全球400多家企業、超過15個主權財富基金等。過去22年間，橡樹資本的平均年化回報高達19％，業績表現比肩巴菲特掌管的伯克希爾·哈撒韋。

《週期》之前，霍華德·馬克斯的第一本暢銷書是《投資最重要的事》，2011年出版，其中摘錄了相當多的他的備忘錄。沃倫·巴菲特曾經說過：“我第一時間打開並閱讀的郵件就是霍華德·馬克斯的備忘錄。我總能從中學到東西。他的書籍更是如此。”

在《投資最重要的事》中，霍華德·馬克斯系統披露了其成功投資的祕訣。其中提到的很多經驗，都與我們少數派之前發佈的“行爲金融學心得系列”文章的本質相通。比如要抵禦貪婪、恐懼、從衆、自負等消極思想；要堅持逆向投資；宏觀無法預測，要更注重“已知”信息等等。以下從本人感觸最深的其對“風險”的解釋，談一談自己的理解與體會。

一、風險到底應該怎樣理解？

在自己以前的學術認知中，風險即波動性（不確定性，Uncertainty），風險和收益永遠綁定，高風險對應高收益，低風險對應低收益。但在馬克斯眼中，風險指的是損失的可能。而且更重要的，風險和收益並不是一種綁定：風險和收益在很大程度上是“分開”的。二者需要單獨、分別考察。這和我們少數派的投資理念——“尋找收益風險比高的投資方向”是一致的。同樣的α收益，能在風險較低時獲得的人，有更高的投資水平。

風險本身是一種“概率”。現實世界中的投資結果只是衆多概率中的一種。你很難分清那些特別成功的人到底是大家所說的“遠見”，還是隻是“受益於市場的非理性”。有時，1%概率事件發生的損失，可能就會毀掉你99%概率情況下的收益。

二、控制風險有什麼方法？

首先，“控制風險”比“規避風險”更好。因爲在規避風險的同時，你有可能連收益也一起規避掉。

其次，如果把風險理解爲一種概率，那麼控制風險就變成了一種“如果……將會”的問題。這實際上是各種可能性路徑的演繹，那麼多元化投資便成了一種有效應對的方法（不可否認的是，這種推斷很難，而且風險承擔的時機也有可能不當）。多元化偏向於防禦性而不是進攻性投資，這種做法基於如下認識：超額收益的積累更多不是來自於牛市中賺了多少，而是在熊市中能夠保存多少收益與本金。具體做法上，大多數投資者認爲多元化指的是持有許多不同的東西，很少有投資者認識到，只有投資組合中的持股能可靠地對特定環境發展產生不同的反映時，多元化纔是有效的。

2019年5月9日