徐彪：A股政策底和資金底被夯實情緒底初現曙光

　　徐彪認爲，7月以來政策底被不斷夯實，但市場每個人都是一個悲觀主義者。不過近期包括政策、資金及影響市場情緒的貿易問題都不同程度上出現邊際向好的跡象，政策底和資金底被夯實後，情緒底也初現曙光。

　　本文來源天風策略團隊，作者徐彪等，原標題《政策底和資金底被夯實，情緒底也初現曙光》。

　　近一階段，大盤指數不斷下探走向新低，市場再度進入到底部區域，而伴隨着近一到兩週以來，包括政策、資金以及對市場情緒波動產生較大影響的貿易戰等都不同程度上出現邊際向好的跡象，政策底和資金底被夯實後，情緒底也初現曙光。

　　7月以來政策底被不斷夯實，但市場每個人都是一個悲觀主義者

　　今年二季度以來，一方面國內社融、消費、基建投資等主要經濟數據滑坡，債務違約、P2P爆雷等引發流動性擔憂，另一方已經面貿易戰不斷反覆、美元加息預期增加，均對市場造成了相當大的負面影響，國內貨幣金融環境相對緊張。但從近一階段金融領域的政策信號來看，多項政策表明“去槓桿”正在實質性轉向“穩槓桿”，政策面正出現逐步轉向（政策底開始確立，但由於市場往往對政策變化有一個鈍化的階段，因此市場真正的底部往往滯後於此）。

　　從7月的資管新規放鬆，到國務院常務會議和政治局會議定調開始，非標和城投債又開始成爲銀行的寵兒，但是市場因爲仍然沒有看到7月社融數據的反彈，而樂觀不起來。進入到8月份，證監會先後兩次表態要發揮併購重組的積極作用，但市場也幾乎沒有討論。在政策出現轉變的鈍化期，市場每個人都是一個悲觀主義者。

　　從實質意義上來說，外延併購政策的變化，對於創業板公司盈利的預期有重要影響。從我們統計的數據看，14-16年，外延併購對創業板的業績增厚作用明顯，16年由於併購重組和相關配套融資政策的收緊，外延併購貢獻程度在17年出現明顯降低。客觀來說，18年的外延併購政策剛剛開始鬆綁，併購業績對利潤的影響難以回到14-15年的高峯，但相對17年邊際改善應該是大概率的事情。

　　另外一點，很多人悲觀的原因在於，在去槓桿的過程中，政策的重新寬鬆是“開倒車、走老路”。但需注意的是，古今中外的去槓桿過程從不會一帆風順，短時間過於激進的手段很容易引發系統性風險。此次政策面的放寬並不等於“大水漫灌”，從本質上來講，這一系列政策轉向的組合拳，意在緩解經濟斷崖式下跌的風險，並且從對樓市的調控來看，暫時還沒有看到明顯的寬鬆跡象，而財政支持的重心也集中在高科技等新經濟產業，而非全部集中在傳統鋼筋水泥的基建領域。因此從這兩點來看，本次的寬鬆實質上是政府相機抉擇之後的調整，而非政策的“開倒車、走老路”。

　　資金底逐步加強：短期資金恐慌之時，長期資金已經開始佈局

　　4月份資管新規的出臺，禁止多層嵌套的要求，迫使大量包括股票委外在內的銀行非標產品被加速清理，銀行理財對應的股票市場資金持續處於淨賣出的狀態，導致A股市場資金面持續惡化。

　　而最新出臺的資管新規細則和理財新規中關於“銀行公募理財可以投資股票”、“老產品可以對接新資產”，意味着一些新的委外資金可以重新入市，而事實上，一些銀行和公募基金確實在準備相關的工作。另一方面，14只養老目標基金FOF已獲得批文，很快進入發行階段，而這部分資金往往是市場長期資金的重要來源。

　　9月初A股“入摩”比重的提升也將進一步提高海外資金流入A股的規模。總的來看，雖然短期資金還在恐慌性賣出，但長期資金參與市場的積極性正在增強，也從資金面的角度爲市場走出底部形成有力支撐！

　　中美重回談判桌，情緒底初現曙光

　　16日上午，商務部對外發布消息，商務部副部長兼國際貿易談判副代表王受文擬於8月下旬率團訪美，與美國財政部副部長馬爾帕斯率領的美方代表團就雙方各自關注的中美經貿問題進行磋商。意味着6月以來陷入僵局的中美貿易戰可能再度迎來轉機。

　　此次貿易談判的重啓對於市場的影響在於兩點：

　　其一，有利於緩解市場對“制裁加碼”的擔心，3月底貿易戰打響以來，由於市場對未來的不確定性的恐慌情緒被放大，A股經歷一輪深度回調。如果此次談判使得雙方出現階段性的緩和或是爲後續談判鋪平道路，則對於市場信心而言將起到一個正面推動的作用，這也是近一階段修復市場情緒、走出市場底部區域的一個重要條件。

　　其二，有利於結束人民幣匯率持續貶值的預期，爲對沖貿易戰對出口端的影響，人民幣有貶值需求。但當前破7在即，隨着對人民幣大幅貶值和資本外流擔憂的逐漸加大，市場恐慌情緒也進一步被觸發。但一味的人民幣貶值，並不是應對加徵關稅的好辦法，多邊貿易關係可能惡化，也可能被扣上關稅操縱國的帽子。相反，如若中美重回談判桌，將有利於結束此輪人民幣的貶值預期。