2013年至今，隨着銷售渠道互聯網化和居民理財意識的普及，以“餘額寶”爲代表的貨幣基金以爆發式增長態勢迅速成爲公募基金中最重要的產品類型。但隨着一系列監管政策的出臺，貨幣基金呈現出收益率不斷下行和規模衝高回落的雙重壓力。

面臨如此困境，貨幣基金應該如何實現破局和轉型，值得深入思考。

困境一：監管機構頻繁出臺限制政策

2017年9月證監會印發的《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》對貨幣基金的流動性管理、投資產品比例、產品久期管理和基金規模等方面做出嚴格規定。2018年6月1日，人民銀行與證監會聯合發佈《關於進一步規範貨幣市場基金互聯網銷售、贖回相關服務的指導意見》，進一步規範了貨幣基金的互聯網銷售和“T+0贖回提現”業務，強調了持牌銷售，並設置了“T+0業務”的提現金額上限。政策出臺後對貨幣基金市場產生了立竿見影的影響，包括“餘額寶”在內的許多基金公司均主動收縮規模以適應監管要求。

在這種情況下，部分投資人選擇“用腳投票”，從2018年下半年開始，貨幣基金規模開始逐步回落，2018年8-12月貨幣基金規模依次爲：8.95萬億元、8.26萬億元、8.34萬億元、8.26萬億元、7.62萬億元。與此同時，貨幣基金的收益也在不斷下降，2018年第四季度貨幣基金的平均收益率爲2.79%，跌破3.00%，較第三季度的3.46%低了67個基點。2018年全年貨幣基金平均收益率爲3.54%，較2017年下行了32個基點。

困境二：銀行類貨基產品正在崛起

爲應對貨幣基金對銀行活期存款和理財產品的衝擊，商業銀行對標貨幣基金，發行了支持“T+0”交易，以貨幣市場工具爲主要投資對象的現金管理類理財產品，即“類貨基”產品，這也得到了監管層的支持。

人民銀行於2018年7月公佈的《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》要求，商業銀行在政策過渡期內，可以參照貨幣市場基金的“攤餘成本+影子定價”方法進行估值。2018年9月銀保監會發布《商業銀行理財業務監督管理辦法（徵求意見稿）》（以下簡稱《理財新規》），《理財新規》允許銀行公募和私募理財產品投資各類公募證券投資基金，將單隻公募理財產品的銷售起點由5萬元降至1萬元。《理財新規》一方面放寬了對公募基金投資品種的限制，有利於增加銀行理財產品的豐富程度，以滿足不同風險偏好投資者的需求；另一方面，降低了投資門檻，使得理財產品服務的客戶對象更廣，再加上商業銀行本來就具有較強的流動性管理能力和抵禦風險能力，因此銀行發行的“類貨基”產品在產品特點、交易規則、收益率等方面正在全方位趕超貨幣基金。

另外，商業銀行還可以設立獨立的理財子公司開展資產管理業務，理財子公司可以享受更多的政策優惠，產品也更具靈活性。因此，可以預見，未來貨幣基金面臨的來自銀行“類貨基”產品的競爭將更激烈。

破局之一：迴歸普惠定位

面臨上述困境，貨幣基金該如何破局？筆者認爲，首要的是應該回歸普惠定位。貨幣基金的發展初衷和產品定位是立足零錢理財、服務普惠金融，“踐行普惠金融”也是許多基金公司的服務理念和推廣口號。但是，隨着行業迅速發展，基金公司在排名壓力和業績的驅使下，盲目地追求貨幣基金規模的擴張和提供違規的增值服務，不僅產生了嚴重的流動性風險隱患，更導致貨幣基金產品嚴重背離了“普惠、小額、便民”的初衷和本源。

從本質來講，貨幣基金具有天然的普惠屬性，低門檻、高頻次、小額化是貨幣基金的交易特點和產品優勢，這些普惠特點使得貨幣基金擁有廣泛的客戶羣體和應用基礎，因此，迴歸普惠定位，是貨幣基金的必然趨勢，也是貨幣基金的努力方向。

破局之二：開發淨值型產品

目前，攤餘成本法是貨幣基金產品普遍採用的估值方法，其主要優勢是收益波動較小，客戶接受程度較高，但在市場極端情況下，客戶會因贖回的先後順序不同而面臨較大的價值差異。如果基金公司採用市值法進行估值，則可以擺脫風險準備金的限制，因爲市值法可以及時並客觀地反映基礎資產的市場價值，避免在市場極端情況下，客戶因贖回先後順序不同而產生的不公平現象。

因此，淨值型產品是資管產品的發展方向，也是監管引導的改革方向，還是國內打破剛性兌付和資管行業走向成熟的必經之路。雖然各金融機構有一定的過渡適應期，但改革勢頭不可逆轉，因此基金公司應主動適應監管，積極尋求轉型，以淨值型貨幣基金打開市場空間。

破局之三：培育機構投資者

貨幣基金若要實現成功轉型，還應該進一步釐清零售投資者和機構投資者的偏好差異。從美國經驗來看，零售投資者對收益率敏感性低、風險偏好低，貨幣基金的定位是存款替代品；機構投資者的收益率敏感性高、風險偏好高，貨幣基金的定位是現金管理工具。當前國內的現狀是，貨幣基金更多偏向於零售型（如接近70%的貨幣基金申購金額起點在5萬元以下）,但是商業銀行的渠道優勢決定了其在零售投資者方面具備更強的優勢，貨幣基金在零售方面的相對優勢正在趨弱。

在這種情況下，我國貨幣基金可以依據國外經驗，嘗試實現從偏向零售投資者到偏向機構投資者的轉換。以美國富達基金公司產品爲例，該公司所管理的機構型貨幣基金年化收益率較零售型貨幣基金平均高出20個基點，主要源於最小投資額度的限制、資產配置類型的微調等因素。如果國內貨幣基金轉向進攻機構型產品，收益率的提高也有利於與銀行理財產品做競爭，期待貨幣基金未來能進一步轉型爲機構投資者的現金管理工具。

破局之四：重塑貨幣基金認購端與投資端結構

此前貨幣基金的高速發展，表面上造成居民存款搬家，但本質上仍然大量投資於銀行存款與同業存單，認購端也以銀行等金融機構爲主（這一情況與歐洲十分相似），最終變相增加了資金流轉的成本，2017年貨基流動性新規的頒佈旨在遏制此現象。參考美國貨幣市場的發展經驗，未來貨幣基金逐漸從金融機構間的融資中介轉變爲實體企業的直接融資工具是更加良性的選擇。筆者相信，未來貨幣基金轉型爲實體企業的直接融資工具將大有可期。