【茅臺如期放量、中秋旺季啓動，板塊業績確定性強—方正食品飲料180826】

方正觀點

1、中秋旺季開始，基本面信息陸續反饋、確定性背景下繼續堅守：一季度時板塊調整，市場整體走好，白酒因爲連續兩年大漲，市場擔憂業績和基本面的持續性，行業的不確定性強。現在恰好相反，白酒一季報和中報持續超預期，基本面穩健向好，行業確定性強，但大盤走弱，板塊跟隨調整，此時的策略是繼續堅守，耐心等市場轉機。根據近期我們三地路演的反饋，市場仍較爲悲觀，零售商貿、家居等消費數據的疲弱也加大了大家對未來的擔憂，悲觀情緒蔓延至業績表現仍然較好的白酒板塊，大家對未來發展的預期加速向下，導致板塊估值中樞不斷下移，我們對未來行業基本面表現持樂觀態度。

2、茅臺旺季如期放量，目前板塊已經具備較大的安全邊際：據微酒報道，茅臺8、9月份預計將投放7000噸的量，同時允許經銷商8月底提前執行9/10月份的計劃。我們一直強調，公司今明兩年的供給量有限，但需求還在大幅增長，公司應對的市場策略已經非常清晰，利用旺季放量壓價，平抑渠道囤貨、促進真實消費。長期來看，迴歸真實需求後的茅臺市場狀態和業績增長更加平穩，景氣週期持續更長；另外，結合渠道跟蹤和測算，預計公司三季度投放量和去年同期基本持平，這也保持了上半年和一季度的發貨趨勢，因此公司業績將繼續保持平穩，增長將來自提價、金融業務、產品結構提升、系列酒增長和預收款釋放，不必擔心去年高基數形成的壓力。我們認爲貫穿本輪白酒牛市的邏輯並未發生變化，消費升級和集中度提升仍是核心驅動因素，尤其是次高端價位的崛起纔剛剛開始，未來至少有3-5倍以上的擴容空間，經濟波動只會影響速度而不會影響趨勢和方向。建議大家以長遠的角度看待行業發展，目前位置已經具備較大的安全邊際，估值也已經充分反映了悲觀預期，建議積極佈局，靜待市場出現轉機。

3、順鑫農業保持高增態勢，RIO二季度受益於微醺放量：順鑫農業2018H1營收72.3億，同增10.5%，淨利4.8億，同增96.8%，其中白酒業務營收57.7億元，同比增長62.3%，超出市場預期，牛欄山的高增長反映出大衆酒的消費升級以及行業向品牌酒企集中的趨勢，行業景氣度繼續保持高位。百潤股份二季度預調酒業務收入同比增長24.93%，主要受益於微醺新產品完成第一輪鋪市，市場反饋良好。但是由於確認股權激勵費用，上半年扣非利潤下降12%。

4、王老吉盈利提升邏輯驗證，中炬高新體制改革值得期待，桃李盈利修復，絕味食品業績超預期：1）白雲山，上半年王老吉淨利潤率達到10.6%，提升速度加快，預計未來有望達到10-15%。同時，由於二季度消化市場庫存導致上半年王老吉收入僅增長5.5%，全年仍維持雙位數增速判斷。2）中炬高新，中報業績略好於此前預增公告主要受調味品以外業務影響；同時，董事會決議刪除公司章程中有關反收購條款，顯示前海人壽與中山政府之間在一些問題上達成一致，未來前海有望加速入駐激活現有體制，實現調味品業務的更快增長。3）桃李麪包，二季度收入延續此前穩增態勢，同時產品結構升級，新產能利用率提升以及提價等影響助推毛利率創歷史新高；我們看好公司穩定擴張背景下，盈利持續更快增長。4）絕味食品，中報業績超預期，上週股東大會透露未來公司繼續保持800-1200家開店速度，單店營收增速預計在3-5%，同時供應鏈系統優化以及未來可能存在供應鏈共享發展，未來業績還有很大提升空間。上週，我們還調研了雙匯發展，公司應對豬瘟事件處理及時，但後者與上游發展以及政府監控等有關，後續事態影響有待進一步觀察；同時，公司未來重點發展中式熟食，低溫等業務，促進肉製品業務轉型升級。

5、重點推薦：貴州茅臺、口子窖、古井貢酒、今世緣、洋河股份、老白乾酒，五糧液、瀘州老窖。大衆品龍頭推薦：伊利股份、白雲山、涪陵榨菜、海天味業、雙匯發展、安琪酵母。

6、風險提示：市場走勢帶來的風格影響；行業重點公司業績不及預期。

報告正文

一、重點公司中報前瞻

貴州茅臺：中報已出，較一季度進一步提速，與我們前期判斷一致；現在茅臺處於賣方市場，需求沒有問題，上半年發貨同比基本持平，批價6月開始上漲，目前基本達到1750左右，供需矛盾仍然突出。展望下半年，不用擔心去年的高基數，今年三季度的量不會下滑，收入增長將來自提價、金融業務、產品結構提升、系列酒增長和預收款釋放。中報預收相比一季度下降32億元，三季度預收款還會進一步下降，維持公司全年收入30%左右、利潤35%-40%的判斷不變。

五糧液：發佈業績預告，超市場預期。二季度渠道大力去庫存，經銷商基本無囤貨現象，因此業績高增長基本反映了高端酒的強勁需求，另外公司淡季停貨後批價立馬上漲也說明了需求沒有問題，我們判斷公司下半年仍將保持放量高增的態勢。

瀘州老窖：近期表現比較弱，主要是一季度扣非淨利低於預期，近兩年低端酒一直拖累整體增速，但國窖增長比較好，二季度也比較平穩，預計高端酒帶來的利潤彈性會在二季度有明顯改善。

口子窖：受益安徽100元主流價位和次高端價位擴容，200元以上價位增速更快，上半年兩個季度已經驗證我們這一判斷。同時，省外市場今年一季度也開始恢復增長。

古井貢酒：中報業績預告已出，利潤增長區間在50%-70%，超市場預期，預計收入會提速到25%左右，渠道反饋古8以上產品有翻倍增長，產品升級明顯，同時費用率降低進一步加大了業績彈性，未來與口子窖形成的徽酒“雙寡頭”格局將持續受益。

洋河股份：業績預告今年上半年淨利潤增速在20-30%之間，全年目標收入增速超20%。上半年公司夢之藍延續高增趨勢，省外縱深化發展順利。預計上半年公司收入增速能維持在25%左右，同時次高端夢佔比擴大，淨利潤增速相對更快。

今世緣：中報已出，在所有區域龍頭中，公司產品結構最好，次高端佔自身收入比重最高，因此增速快、彈性大，中報延續了一季報趨勢，全年業績保持平穩。

水井坊：中報已出，公司產品基本處於次高端價位，彈性從去年開始顯現，高增長帶來高基數和高預期，預計三季度還需消化一下，但長線看，公司仍將持續受益次高端擴容。

山西汾酒：此前股東大會，公司管理層已經披露，1-5月收入增長40%以上，淨利潤增長60%以上，預計中報高增態勢有望延續，其中青花預計接近翻倍增長，次高端保持高速擴容狀態；公司具備深厚品牌底蘊，去年開始通過國改帶來管理改善，未來市場潛力有望進一步釋放，繼續看好。

老白乾酒：中報已出，並表後整體收入增速32%，公司產品調整進入尾聲，低端酒下滑影響逐步弱化，次高端拉動收入增長提速，淨利率加速回歸；預計全年老白乾酒淨利潤3.1億，豐聯酒業淨利潤1.4億，合計淨利潤在4.5億左右，明年業績將繼續保持高彈性增長。

伊利股份：二季度乳業兩巨頭營銷推廣力度明顯加大，除了線上圍繞世界盃等開展的熱點營銷活動以外，線下促銷活動也增多，預計二季度公司收入增速可以維持在雙位數水平，大概在10-15%之間。同時，受競爭對費用投入影響，我們判斷上半年公司淨利潤增速略低於收入增速。

雙匯發展：二季度肉製品行業維持低個位數增長的趨勢，生豬價格繼續大幅回落利好公司屠宰業務和肉製品成本，中報業績已經驗證這一判斷，而且利潤增速超市場預期。

海天味業：中報已出，二季度延續前期平穩增長態勢，與我們此前判斷相符。同時，公司產品結構升級帶動盈利能力再創新高。我們看好公司醬油量價齊升，蠔油快速放量，未來有望與競品規模進一步拉開差距。

中炬高新：中報已出，二季度美味鮮收入增長18.9%，低基數上如約加快，淨利潤增長21.6%。同時，由於地產二季度貢獻收入以及母公司由虧轉盈，二季度公司整體營收，淨利潤分別增長22.9%、77.4%，超市場預期。

安琪酵母：中報已經披露，收入增長平穩，但由於上半年人民幣升值帶來匯兌損失，導致利潤增速不及預期。下半年人民幣貶值，預計有利於出口業務。

涪陵榨菜：中報已出，上半年營收10.64億元，增34.1%，淨利3.05億元，增77.5%，扣非淨利3.04億元，增81.9%，超市場預期。

白雲山：王老吉盈利提升邏輯驗證，上半年王老吉淨利潤率達到10.6%，同比提升3.4pct。同時，由於二季度消化市場庫存，上半年王老吉收入僅增長5.5%，全年維持雙位數收入增速判斷。

二、核心公司滬、深股通持股

滬股通、深股通買入食品飲料：2月9日至今日，貴州茅臺淨買入152.84億元，五糧液淨買入106.79億元，洋河股份淨買入34.4億元，伊利股份淨買入62.89億元。5月15日MSCI名單更新後至今，貴州茅臺淨買入52.6億元，五糧液淨買入41.55億元，洋河股份淨買入21.26億元, 伊利股份淨買入48.98億元。上週，貴州茅臺淨買入10.18億元，五糧液淨買入7.92億元，洋河股份淨買入2.28億元，伊利股份淨買入3.76億元。

三、高端酒價格跟蹤

截止目前，茅臺批價繼續堅挺在1750-1780左右，渠道庫存保持低位；據微酒報道，公司8、9月份預計將投放7000噸的量，同時允許經銷商8月底提前執行9/10月份的計劃，公司中秋放量基本在預期之內，此前我們已經強調過，公司目前的市場策略已經非常清晰，旺季壓價放量，最大限度降低市場波動，長期將利好真實消費；結合我們的瞭解，預計公司三季度投放量和去年同期將基本持平，這也保持了上半年和一季度的發貨趨勢，因此我們判斷公司業績將繼續保持平穩，不用擔心去年高基數形成的壓力。

五糧液批價保持在830左右，動銷平穩，公司今年加大了市場投放量以及渠道扁平化建設，經銷商隊伍和終端佈局擴容，部分反映今年需求不弱，整體增長較爲穩健，中報業績以及淡季停貨後價格上漲就是最好的例證，個別經銷商負面反饋並不能代表整體情況；市場擔心茅臺三季度放量後對五糧液的影響，我們認爲目前茅五價差已經較大，同時兩者本身就有各自的消費羣體，因此在消費升級和高端擴容大趨勢下，我們繼續看好五糧液後續的量價表現。