作者：王君 徐馳 趙鵬宇

事件：

4月12日，中央軍委在南海海域舉行海上閱兵，主席強調努力把人民海軍全面建成世界一流海軍。

點評：

受近期博鰲論壇主席發言所釋放出更進一步對外開放的四大舉措與中美官方就貿易談判釋放的積極信號，軍工板塊有所回調。但我們認爲，本輪軍工板塊的行情，不能簡單地定義爲過去政策、地緣政治催化，流動性及風險偏好推升的主題性行情，而應該關注軍工板塊尤其是核心軍品方面年度級別反轉行情的三重推動。再次重申軍工行情並非“一蹴而就”，“一波三折”之中軍工板塊的回調或將成爲其佈局的重要時點。

一、軍工覆盤：連續三年下跌的原因分析：1）前期上市集團內非核心民品，“類殼屬性”突出；2）最近三年軍費增速連續下降；3）軍工保密性及5%軍品定價加成機制，限制了軍工企業利潤增長預期。

二、未來觀點-核心軍品或將成爲新藍籌：

1）強國戰略下國防預算拐點顯現（2018年1.1萬億，8.1%增速），同時，關鍵航路可控與無可匹敵的海軍是傳統海洋大國核心國家利益所在，這決定了未來裝備投入的必要性。

2）總裝備投入佔比大概率提升：去年裁軍30萬人，2017軍隊人員調整到位，確保2018軍費加速落地，我們預計總裝備投入佔比有望從目前30%上升至33%-35%，僅以此計算，則裝備投入未來三年整體複合增速有望達到30%左右。

3）總裝備投入之中，“補短板”的核心軍品投入集中度快速提升。從品類角度，17年下半年以來，一系列重要核心的新軍品量產翻倍式加速；從上市公司角度：17年在軍隊人事調整軍費小年之下，中航機電現金流入大幅增長，中航飛機“淨利潤+研發費用”大幅增加，中航沈飛預收賬款翻倍增長等。

三、估值建議：

軍品定價制度改革疊加大基金加持，核心軍品龍頭有望複製集成電路企業“彎道超車”成長路徑；根據中央去年軍民融合發展委員會強調軍品定價機制改革的進一步深化，參考中航機電股權激勵後業績的進一步釋放，或將帶動軍工企業淨利潤率快速提升；同時考慮到軍工企業作爲高科技研發投入企業，其PE本身亦存在一定的溢價成份，所以建議採用相對合理的PS估值法，最終落實到2018年收入快速增長和市值空間打開。目前，市場偏重於對利潤的考量，或隨着核心軍品企業後續每季度現金流量表&資產負債表的持續改善，而逐漸改變。

重點關注：中航機電、中航沈飛；建議關注：海軍—航母鏈：湘電股份、中國動力；2）陸軍—機械化鏈：內蒙一機、中直股份；3）空軍—大飛機鏈：中航飛機。

風險提示：軍改政策推進不及預期，金融監管下市場風險偏好下行風險。