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文/核叔

2018年之前的康美药业顺风顺水，遭遇各种坎坷仍屹立不倒，正如“锦鲤”一般。但是这只锦鲤死在了2018年，屡次卷入行贿风波，被证监会立案调查，市值缩水超过1000亿。

一

祖传的锦鲤体质？

1971年，广东普宁（现属揭阳市）的教书匠许德仕，提前7年预料到改革开放的春风，不顾领导的反对和学生的挽留，毅然决定下海经商。

当时全国上下正在“破四旧”，许德仕走上了收购古玩、字画、玉石的路子。他每星期带货一次，有150元左右的利润，之前在学校教书月薪才20元。

1972年，许德仕从云南采购玉器时遭遇了一场严重的车祸，汽车翻落49米深的山谷，用他自己的话说：“当时头皮破裂，肩骨折断，全身压坏，被送到医院时，只剩下几克血，许多人说，这人已经死了。”尽管伤势如此严重，许德仕还是孤身一人从云南回到了广东。

这次事件后，许德仕不仅损失了8000多元的货物，更是落下了残疾，在病床上一躺就是23年，不知怎么回事，1995年突然就好了，这时他已经52岁了，不可谓不是医学上的奇迹。

回到普宁后，被病痛缠身的许德仕，一没有本钱，二没有经验，跟朋友借了176元的药，在家开起了中药店。当时潮汕地区华侨众多，许德仕决定将中药卖给华侨，再从华侨那儿买入货物，并销往内地，通过高买低卖的方式拉拢客户。

神奇的事情发生了，不到两个月，许德仕的家成了侨货的中转站，中药的集散地，生意非常红火，人生的第一桶金从天而降。许德仕曾自豪地说：“我与当地的领导沟通，请他们理解我们做贸易带动经济的意义……普宁在两年内便名扬四海，成为改革开放最早、经济最发达的地区之一。”

赚取了第一桶金后，许德仕开办了绣花厂、海绵加工厂，后来又有了45家珍珠加工厂，他的业务遍布全国，每个加工厂有几百个工人，“我们的供货量占全国第一，比国营企业做得还大。”

90年代，20多岁的马兴田离开普宁农村到城市讨生活，在下海经商的浪潮中，马兴田萌生了做生意的想法，但是一直苦于没有做生意的本钱，生活十分落魄。直到后来马兴田认识了许德仕的二女儿许冬瑾，有幸成为许家的女婿，当然也有了做生意的本钱。

说起夫妻俩的发家史，有一个流传甚广的版本，许冬瑾是中药世家，后来马、许二人开了一家经营中药材的夫妻店。1996年靠着囤积三七，马兴田赚了人生第一桶金，手上有了更大的资本。

第二年，马兴田和妻子就成立了广东康美药业有限公司。不知道什么原因，康美成立时做的不是中药，而是西药，用了仅不到一年的时间就通过了国家GMP认证。2001年康美药业IPO融资就是以西药的名义，承诺募集的2.16亿全部投向四个西药项目。

但是马兴田在上市后突然变卦，康美将主营业务从西药转向了中药，那时候的投资者还是太善良，竟然没有对康美药业随意更改融资投向产生异议。后来康美有没有投那四个项目我不知道，我只知道马兴田的中药生意越做越大。

2006年-2007年，康美药业又连续两次增发，累计融资23.16亿元，是首发融资金额的10倍，2008年第一次发行了可转债，融资9亿元，后来陆续发行了多只债券，2010年又进行了配股，融资34.70亿元，公司的总资产从2005年的7.90亿元增加到2011年的152.37亿元。

有了大笔资金的支持，康美药业得以爆发式增长，尤其2011年-2012年增长率超过80%，营业收入分别为60.81亿元和111.65亿元，净利润也在2011年首次突破10亿大关。之后的几年，康美药业增长速度在20%左右，而且每年坚持分红，留下了“现金奶牛”的美誉。

从2012年开始，康美药业争议不断，证券市场周刊扒出康美药业虚增资产18.47亿元，但这并没有对公司造成影响，那两年股价涨了不止1倍，成为医药板块的明星股。

再后来，中央开始“打老虎”，几年间连续4位落马的受贿官员均指向了马兴田，康美药业陷入行贿风波，但是公司依然所向披靡，2014年发行优先股，融资30亿元，2016年又增发普通股，融资15.28亿元。

2018年医药板块走出一波牛市，康美药业趁此股价大涨，市值首次突破1000亿元，仅次于龙头恒瑞医药，全国找不出任何一家中药企业能与之匹敌。

回顾这一段经历，许德仕文革时期经商，出车祸摔到半死却奇迹生还，甚至在23年后完全康复，而且许在身体残疾的情况下多次创业成功，积累了不少财富。

他的女儿女婿同样顺风顺水，从中药到西药再到中药，折腾好几年还能把生意越做越大，短短四年就成功上市，增发、配股、优先股、可转债等融资手段都被马兴田用尽了，而且没有一次是发行失败的。最近几年，康美药业被负面缠身，马兴田却从来没吃过官司，连证监会的调查都没有。因为公司股价翻了好几倍，夫妻二人成了当地首富。

人生兴盛，“锦鲤”也不过如此。

二

彻头彻尾的谎言！

许老爷子文革经商、大难不死、发家致富这段经历，听起来有些不（hu）可（bian）思（luan）议（zao），但是无伤大雅，毕竟人家现在身体还很健朗。

质疑康美药业造假声音从未停过，2012年时证券市场周刊做了详细的调研报告，发现康美药业的1150亩的土地有一半以上都是伪造的。康美药业历年公告所列示的有土地证号的主要土地使用权中，最大的两块地，一个土地证号已经作废，另一个土地证号根本不存在。

据证券市场周刊的推测，康美药业在土地购买和项目建设上涉嫌虚增18.47亿元，这个数字几乎是康美药业2002-2010年净利润的总和，要知道公司在2006年增发之前总资产还不到10亿元。且不论这个数字是否正确，国土资源局的红头文件就足以证实康美药业造假。

很多人疑惑，当年的事件很快就被平息了，康美药业完全不受传言影响，究竟为什么？那是因为普宁一个县级市的国土资源局，马兴田根本就不放在眼里，因为连续两任揭阳市委书记都是他的“老朋友”。

从2000年万庆良还未到揭阳任职起，马兴田就与他交往甚密，14年间行贿200万港币和60万人民币，万庆良一路从揭阳市委副书记跃升至广东省委常委。

陈弘平是万庆良在任时的副手，2008年接任万成为揭阳市委书记，2004年-2011年，马兴田行贿陈弘平500万港币。后来陈弘平透露，马兴田希望自己为他当选全国人大代表提供帮助。就这样，马兴田通过行贿实现了名利双收。

但是只有当地官员的庇护还不足以逍遥法外，业务造假必须要过当地食药监局那一关，于是马兴田行贿广东食药监局处长蔡明30万港币。

当然这还不够，2012年后康美药业不断被人质疑财务造假，证监会从未进行调查，就是因为有原证监会发行监管部发行审核一处处长李量的庇护，后来李量落马，才发现康美药业在行贿名单中。马兴田行贿从广东一路到北京，建立了庞大的关系网。

为什么要造假？为了融更多的钱！前文说到2006年后康美药业连续融资，包括增发、配股、债券及优先股等，主要用于扩大生产线、建设配送中心，这些融资行为都是建立在公司资产和项目真实的情况下。举个例子，公司融资后计划投向某个项目，但是这个项目所在的土地都是假的，请问项目要如何进行下去？

康美药业多年的增长可能就是由造假、融资、再造假、再融资支撑的谎言。

截至2018年9月30日，康美药业配股、增发、优先股分别融资34.70亿、96.52亿、30亿，股权累计融资163.48亿元，债务融资更厉害，累计借款融资123.95亿元，债券融资516.5亿元，股债合计融资803.93亿元。试想一下，没有2006年后的连续融资，千亿市值从何谈起？

后来造假事件引发了一系列的连锁反应，从财报来看，2012年后的康美药业越发异常，最突出的就是连续多年经营现金流净额低于净利润，另外账上躺着几百亿现金，却要大肆借款和发债，导致近年来财务费用居高不下。

一般来说，净利润与经营现金流净额有差异是正常的，但是长期来看不应有太大差异。康美药业从2012年至2018年三季度，净利润合计196.26亿元，经营现金净流入则合计90.62亿元，仅占净利润的46%，而在2012年之前这个比例是65%。

2012年至2018年三季度，同行业上市公司如云南白药、同仁堂、步长制药、白云山，净现比分别为62%、75%、98%、118%，虽然康美药业的净利润最高，但是现金回收情况最差。

不过这并不能说明太多问题，接着往下看。再对康美药业的营业收入和销售商品、提供劳务收到的现金进行比较，发现二者差异并不大，说明经营现金流净额小于净利润，除了有应收账款之外，还因为购买商品、接受劳务支付的现金较多，每年都要多出营业成本几十亿。

而这些现金流在资产负债表上有所体现，2011年存货为19.06亿元，到去年三季度已经增加至184.50亿元，这期间经营现金流净额与净利润的差值是105.64亿元，但存货就增加了165.44亿元。

据统计，整个医药行业存货占总资产的比例在12%左右，2012年之前的康美药业多年间符合这个比例，但是近年来陡增到20%以上，存货周转速度越来越慢，原来一年能周转3次，现在1次半都周转不了。

再来仔细分析存货，由于三季报没有明细，我们只能看2018年半年报。在康美药业的存货中，主要包括库存商品、消耗性生物资产和开发成本、产品三项，分别为87亿、33亿和40亿。

通常中药企业的存货中是没有开发成本和开发产品的，只是康美药业热衷于买地才有了这个项目。其中，开发成本是指尚未建成、待出售的物业，开发产品是指已建成待出售的物业。

据了解，康美药业在广东、广西、青海、甘肃这些省份建了一些中药交易中心或物流配送中心。截至2018年半年报，开发产品合计21.45亿元，开发成本合计18.57亿元。鉴于康美药业有土地造假的黑历史，我们自然也有怀疑的理由。

再说消耗性生物资产，据其解释，主要是公司在吉林种植的人参、林下参等，价值达33亿元。从消耗性生物资产的变动来看，康美药业开始大规模种植人参是在2014年，2016年增加到30亿元以上后连续3年保持稳定，说明投入已经基本完成，但却迟迟不见效益。

据了解，人参的成熟至少需要6年，而康美药业的人参大部分是2015年后种植的，所以2-3年后才可能有真正的收入。也就是说，这些资产占用了33亿资金，却不产生任何效益。

更可怕的是，这些人参的造假难度并不高，你想想獐子岛10几亿的扇贝都能无端失踪，万一哪天人参也没了，可就血本无归了。

简单梳理一下，康美药业的经营现金流净额和净利润的差异，主要是存货占用资金造成的，而这些存货是有造假可能性的，这也不怪被外人质疑了。

值得进一步关注的是，结合土地造假来看，一些项目可能并未落到实处，但是融资的钱没有半点虚假，这些钱究竟流向了哪儿，以及康美药业为何大量举债，现在没人知道。马兴田（通过康美实业）的质押率接近100%，也没人知道他拿这钱干嘛去了。

好在证监会已经对康美药业进行立案调查，不论是财务造假、信披违规抑或是其他，相信总有一天会给市场一个真相。

2018年5月29日市值1394亿元，2019年1月4日市值334亿元，上市18年的锦鲤，千亿市值的康美药业，死在了这个冬天。