在上市过程中不断暴露在放大镜下的缺陷，三只松鼠并没有有效、及时的做出改善。上市之状急不可耐背后，资本扰动因素很大

文|《食尚观察》慕容清

IPO排队两年多，三只松鼠终于闯关成功，拿到了A股“通行证”。

在上市旅途中，三只松鼠自身缺陷不断暴露：食品安全问题频发、销售渠道过度集中、产品结构过度单一……

三只松鼠并没有完全做好上市准备。为何宁可把缺陷暴露在资本市场放大镜下，也要“仓促”上市？

电商红利耗尽结构性问题凸显

据三只松鼠招股说明书，报告期内，该公司不断通过自营APP、团购、线下体验店等方式拓展多元化的销售渠道，但销售收入仍主要通过天猫商城、京东等第三方平台实现。三只松鼠通过天猫商城实现的销售收入最高占比接近八成，到2017年仍然在半数以上，销售渠道过度集中。

三只松鼠在成立不久就火速成为坚果行业的“网红”，前期主要依靠平台的力量。在三只松鼠之前，“阿里系”电商并没有坚果的知名品牌，因此有意培养，也倾斜了很多流量。在抓住了早期品牌流量红利之后得以迅速扩张，发家史堪称 “阿里系”电商品牌的典型。

三只松鼠的迅速崛起有时代的机遇性。但是，对于三只松鼠而言，风险正来自于此——电商时代的红利已经耗尽，随着流量越来越贵，想要继续通过流量保持热度只会越来越难。

三只松鼠对于电商模式的依赖性要大于行业头部竞争对手良品铺子。后电商时代线上、线下的融合是其出路，三只松鼠也明确了线下实体店的建设思路。这意味着三只松鼠不再是轻资产运营。

更为严峻的是零食赛道已经是红海，竞争局面也迫切需要更多的资本支撑。百草味、良品铺子以及中粮集团旗下的线上品牌和洽洽等传统线下零食品牌都加入了线上、线下融合的赛道，不论各自优势、长处能否持续保持，各自短板的补强工作也在开展，近身肉搏势在必行。

另外，2014年-2016年，三只松鼠坚果类产品的销售收入占公司主营业务收入的比重分别为87.85%、80.44%及69.83%，这可以看做是三只松鼠打造了引以为傲的“坚果王国”。但对于上市公司而言，业务结构单一却增加了风险。

而且，三只松鼠持续处在低于行业毛利率的发展路径之下，2014年- 2017年上半年，三只松鼠的综合毛利率分别为24.15%、26.90%、30.20%、30.90%，低于传统坚果行业45%~50%的毛利率。

生产环节研发投入几乎为零

三只松鼠进行线上向线下转型的同时，还要进行供应链升级和业务结构优化调整，这都需要高资本投入。

三只松鼠创业以来融资顺利，但额度并不足以进行红海搏杀。它先后获得IDG的150万美金A轮和今日资本的617万美元B轮投资，2015年，三只松鼠获得峰瑞资本3亿元投资（实际的投资金额是1.66亿元）。

三只松鼠只能希望通过上市，4000万股募资14.37亿元，加大线下实体店布局，并补强在生产、销售、质检等基础建设的短板。

备受欢迎的网红零食店，钱都去哪了呢？三只松鼠2016年的销售费用占营收比为20.8%。

2015年三只松鼠终于盈利900万。但这一年三只松鼠在淘宝站外投放的广告就近亿元。

与之形成对比的是，从2014-2016年，公司研发投入只占到了营业收入的0.2%左右，2017年上半年这个数据也仅为0.24%，不管是从产品研发，还是从IP战略发展的角度来看，这笔投入都非常小。即便如此这笔钱绝大部分都是用在了产品布局或者包装设计上，而生产环节的投入几乎为零。

截止2016年，三只松鼠固定资产总值为1.72亿元，可比上市公司中，洽洽食品2016年营业总收入最高，为35.1亿元，但其固定资产为10.6亿元。

食品安全问题频发成硬伤

轻装上阵，自然跑得快。但三只松鼠的代工模式注定了其产品质量问题难以把控。

此前递交上市招股书两次失败之后，有业内人士披露，上市被拒最大的问题还是根本性的食品安全问题没有解决。

招股书显示，2016年7月-2017年6月，三只松鼠因产品保质期标注与食品安全标准不符、产品不符合食品安全标准等问题，先后被7名消费者起诉，诉讼理由涉及产品保质期标注与食品安全标准不符、产品不符合食品安全标准、标示脂肪含量与实际含量不同、含糖量不符合等级要求、配料未在标签中标注等多方面。

2017年8月，正处在上市关键期的三只松鼠曾因为食品安全问题被国家食药总局通报开心果霉菌不合格，超出国家标准1.8倍。

三只松鼠与摩拜、ofo以及滴滴一起乘上了互联网+的大风车，依靠“网红特质”带动了销量，利用“代工+贴牌”的轻资产模式加快速度……但是代工硬币的另一面，就是质量管控能力的相对乏力。

上市之状急不可耐事出有因

对于毛利率远远低于同行，三只松鼠称是由于采取价格扩大市场的策略。显然，市场数据是三只松鼠第一运营指标——这关乎能否拿到下一轮融资。

但激进的市场策略让三只松鼠在具有一定规模之后的后续发展充满隐患。在上市过程中不断暴露在放大镜下的缺陷，三只松鼠并没有有效、及时的做出改善。

在2015-2017年度，三只松鼠净利率为0.4%、5.3%、8.3%。食品安全背后的代工问题一定会影响到品牌形象和盈利能力，尤其是产品结构单一、销售渠道集中问题突出，它如何在红海搏杀中胜出？

资本催生的互联网发展模式，只能用更大的资本来推动新的战略布局。

某种意义上，三只松鼠并没有做好上市准备，上市之状却显得急不可耐，背后的资本扰动因素很大。

2015年，三只松鼠在引入投资者时，签订了对赌协议：三只松鼠必须在2017年12月17日之前向证监会提交上市申请资料，并两年内上市成功，否则一系列的权利就要交给投资人。

虽说后来三只松鼠对外表示已经解除了对赌协议。但资本套现的诉求仍然存在。以三只松鼠的投资方今日资本为例，它也布局了另一家头部企业良品铺子——这是VC的惯用手段，他们往往会投资行业前两家，随后追求迅速上市。【《优呈食安》出品】