摘要：作为连锁化的专业体检服务机构，公司体检中心数量增加的同时，带动了客流量的提升。公司自 2015 年成为 A 股健康体检第一股后，在资本的带动下，借助并购与自建等方式，不断扩大体检中心的布局，并通过集团化统一采购医疗设备，子公司融资租赁等方式，在控制成本的同时配置高端医疗设备，以此来提供更加专业、优质的体检服务，保障各体检中心医疗质量的统一性，推动公司长期发展。

「凯恩斯」获取行业策略！

在医疗服务连锁这个领域里，服务类的公司是目前大家比较关注的重点，除了CRO，牙科与眼科之外，那么体检也是一个细分领域，目前在这个领域，上市公司只有一家，那就是美年健康，这个公司有什么特点，是否值得我们投资，我们来分析一下。

01

公司概况

美年大健康产业控股股份有限公司始创于 2004 年，是一家以健康体检为核心，集健康咨询、健康评估、健康干预于一体的专业体检和医疗服务集团，也是目前中国最大的个人健康大数据平台之一。公司总部位于上海，旗下拥有“美年大健康”“慈铭体检”、“慈铭奥亚”、“美兆体检”等多个健康体检品牌，致力于为客户提供全方位、深层次、个性化的健康体检服务。作为目前国内的非公体检龙头，公司于 2015 年 8 月成功上市以来，在资本的助力下，逐步实现全国的布局，体检中心覆盖全国 32 个省/市/自治区，215 个核心城市。截止到 2018 年 ，公司在全国布局 571 家体检中心。2017 年体检人次超过 2160 万，2018年全年体检人次接近 3000 万，是目前国内最大的非公专业连锁化体检机构。

股权结构：

公司实际控制人为俞熔先生，通过天亿实业控股集团、天亿资管、美馨投资、维途投资等企业，合计持有美年健康 33.74%的股权，从而实现对公司的控股。从持股结构来看，公司股权相对集中，大股东持股比例合理。俞熔先生作为公司创始人与实际控制人，是公司战略规划的制定者。合理的股权结构、稳定的经营管理层是公司长期稳定发展的基础。

主要业务：

公司主要为消费者提供健康体检业务，拥有较强的盈利能力，毛利率与净利率水平均保持在行业前茅。2017 年公司销售毛利率与销售净利率分别为 46.96%、11.14%。高于其他专业体检机构。体检中心的成本主要体现为房租、设备耗材采购、人力成本等。随着体检中心数量的增加，公司规模效应逐渐显现；同时优秀的连锁化经营管理能力，也让公司表现出了优于同行业可比公司的盈利能力。

美年健康与同行业毛利率水平比较

美年健康与同行业净利率水平比较

公司客户群体：

公司是国内非公专业体检龙头企业，长期耕耘于我国疾病预防事业与居民健康管理。从客户类型区分，公司客户主要为 B 端客户与 C 端客户。B 端客户流量大、客单价相对低，但体检中心可以迅速上量，快速提升经营规模，实现流量的变现；C 端客户流量积累慢，但客单价高，客户黏性也更强，是公司未来业绩增长的主要推动力之一。

连锁化扩张：

全国化的体检中心布局，带动体检服务人次递增。

作为全国体检行业龙头企业，公司体检中心基本实现全国全覆盖。2017 年公司拥有体检中心 400 余家（美年健康控股 146 家，参股 155 家；慈铭体检控股 60 家，参股 5 家；美兆体检控股 2 家，参股 3 家，奥亚体检参股 7 家，在建 100 余家）， 2018 年公司体检中心数量将近 600 余家。

作为提供体检服务的专业医疗机构，公司获得一定市场份额与口碑的重要举措之一就是通过连锁化的方式，快速实现在全国的布局。提前进行市场的卡位，同时培育消费者的消费习惯，建立市场口碑，实现连锁化效应的放大。

从 2009 年至今，公司通过自建、并购等方式实现了体检中心数量的快速增长。2011 年公司与沈阳大健康合并后体检中心数增加至 32 家；2017 年慈铭体检并表后，体检中心达到400 余家；2009-2017 年，公司体检中心数量实现了快速增长。

2009 年至 2017 年公司体检中心数量（家）

我们对公司官网已经开业的体检中心进行统计：公司目前基本建立了覆盖全国的体检中心布局网络，在沿海以及中部等经济发达省份体检中心布局在 11 家及以上。2018 年，拉萨美年大健康体检中心开始营业，公司基本完成全国范围内的布局。

02

行业现状

我国健康体检市场发展时间短，目前仍主要以团检为主，主要客户为大型企业、事业单位等。不同品牌的体检机构通过招标等方式获得体检订单，因此具有放量快，季节性强等特点，较快实现体检中心的盈利，缩短市场培育时间。

2009 年以来，随着体检中心数量的不断增加，公司体检服务人次也实现了较大的提升，从2009 年的 26 万人次，提升至 2017 年的 2160 万余人次， 2018 年，公司体检服务人次接近 3000 万人次。2009 年至 2017 年，公司体检服务人次实现 74%的年复合增长。

2009-2017 年公司体检服务人次（万）

公立医院占据主导地位，非公体检机构已显寡头竞争格局

虽然目前我国健康体检市场已经达到千亿规模，但是由于医疗机构数量、医生资源、医疗资源集中度、社会信任度等方面的差异，公立医院依旧占据主导地位。2017 年我国民营专业体检机构规模约为 240 亿元，2012 年到 2017 年年复合增长率为 27.2%。非公体检机构市场规模不断提升，市场占有率也处于逐年提升态势，但其市场占有率依旧比较低，2017年该比例仅为 18%，未来替代公立医疗卫生机构体检部市场份额的空间较大。

从行业整体竞争格局来看，非公立医疗卫生体检机构虽目前市场份额占比较低，但随着行业的不断发展，一些非公立医疗卫生体检机构逐步借助资本的力量，利用自建或并购的方式，逐步形成了全国连锁化的专业体检机构，市场份额稳步提升。

未来随着社会资本的进一步推动，民营医院的设备、医生资源等与公立医院的差距将会逐步的缩小，社会信任度进一步提升，推动其在健康体检行业的市场份额的快速提升。

目前，专业的第三方体检市场，已经形成美年健康与爱康国宾为龙头的寡头竞争局面。随着美年健康收购慈铭体检的完成，美年健康（含慈铭体检）在非公体检市场中的市场份额2017 年达到 26%，具有更加明显的竞争优势。

竞争分析：

上游：健康体检的上游主要为一些医疗器械企业，我国上游医疗器械企业相对较分散。对于体检行业而言，彩超、乳腺机等设备的采购相对较多，而通常体检机构采用集中采购的方式，因此议价能力较强。上游的变化不会对体检机构的采购形成较大的成本压力。

下游：目前我国健康体检下游主要为团检客户与个检客户。对于团检客户而言，采购量大，具有一定的议价能力，而对于个检客户而言，通常议价能力较弱。

现有竞争：从现有的行业的竞争情况来看，主要为公立体检医疗机构与非公体检机构之间的竞争，以及非公体检机构之间的竞争。整体而言，目前行业中非公体检龙头头部效应已经逐步明显，竞争优势较大。

发展趋势：

随着健康意识的提升，更多的消费者开始选择更深度、更专业性、更具个性化的体检套餐。公司在全国拥有近 600 家体检中心，市场口碑好、规模效应明显，赋予了其加强健康体检市场教育以及个检套餐宣传推广的优势。公司积极进行更加个性化、精准化、全面化的体检产品的设计与推广，进一步推动个检比例的提升。

个检比例提升的同时也带动了公司客单价的提升。2012 年到 2017 年，公司体检客单价从256 元/次，提升至 429 元/次。作为连锁化的专业体检服务机构，公司体检中心数量增加的同时，带动了客流量的提升；同时体检客户结构也逐步向高个检比例调整发展，从而带动“客单价”的提升，不断强化了其“量价齐升”的逻辑。

2012-2018H 公司体检服务中团检与个检比例变化

行业特性：

1. 健康体检行业对于医疗技术的依赖度并不高，对设备的依赖度相对较高。

因此在长期的发过程中设备的更新升级对行业的发展具有一定的推动作用。公司自 2015 年成为 A 股健康体检第一股后，在资本的带动下，借助并购与自建等方式，不断扩大体检中心的布局，并通过集团化统一采购医疗设备，子公司融资租赁等方式，在控制成本的同时配置高端医疗设备，以此来提供更加专业、优质的体检服务，保障各体检中心医疗质量的统一性，推动公司长期发展。

目前公司体检中心配置有核磁共振、低剂量螺旋 CT、胶囊胃镜、DR 等设备，其中西门子、飞利浦、MIS 等国际品牌配置比例达到 58%，迈瑞、安翰、东软等国产品牌占比为 42%。从设备配置上来看，已位于国内体检行业的前列。

2. 以高端医疗设备为基础，进行体检产品升级，从而带动个检比例、客单价的提升。

针对不同的消费人群的需求、职业、年龄等，公司设计了不同的体检套餐。丰富的体检套餐，更具个性化的体检项目，从而满足不同消费人群的体检需求。

市场规模：

2017 年我国体检市场规模约为 1300 亿，预计 2018 年我国体检市场规模约为 1500 亿，2012-2018 年预计复合增速达 21.6%。根据前瞻产业研究院发布的《中国健康体检行业发展前景与投资预测分析报告》数据预测，2020 年我国健康体检行业市场规模有望达到 2400亿，第三方专业体检市场将达到 720 亿的收入规模。

2012-2018 年我国体检行业市场规模与增速

2017 年我国体检渗透率约为 33%，平均客单价为 290 元。前瞻产业研究院数据显示，2017年我国健康体检人次突破 5 亿人次。在资本推动的力量下，非公体检机构在体检设备配置、专业化服务、市场化运作等多方面崭露头角，逐步扩大市场份额，推动行业的快速发展。

2009-2018E 我国健康体检人次（亿）及增速

体检业务具有一定区域性，因此，体检机构需要依靠不断的新建或者并购，扩大其在当地的市场份额，增强品牌能力，形成连锁化的规模化效应。纵观体检行业的发展，资本的力量在推动行业发展连锁化与规模化的进程中具有重要意义。

与美国、日本等国家相比，我国体检医疗服务起步晚。医疗体制以及健康意识的差异，也导致了我国体检覆盖率较美国、日本等国家体检覆盖率低。随着非公体检机构的逐步成长，我们体检健康的市场教育逐步加强，未来体检渗透率的提升空间仍较大。

2017 年不同国家体检覆盖率（%）

未来随着社会资本的进一步推动，民营医院的设备、医生资源等与公立医院的差距将会逐步的缩小，社会信任度进一步提升，推动其在健康体检行业的市场份额的快速提升。

体检行业发展的关键：

从消费者角度以及外部环境两方面来看我国体检行业的发展，离不开几个关键词“政策、消费水平、健康支出。

关键词一：“政策”。在政策指引下，社会办医得到了较大认可与支持，因此也推动了较多的社会资本进入到该领域；同时医生多点执业、大型医用设备配置审批等政策的变革，让民营医疗机构在资质审批、医疗资源获取等方面的劣势不断补齐，竞争力逐步提升，从而促进了我国民营医疗服务机构的发展。

关键词二：“消费水平”。体检医疗服务是一种健康“消费”。在人均可支配收入提升的情况下，居民将一部分消费用于健康检查的意愿或将更高，未来“体检消费”的潜力较大。同时由于体检套餐的价格跨度区间大，且是一年一次的消费频率，价格敏感度低，可接受程度更强。

关键词三：“健康支出”。随着生活水平的提高、健康意识的增强，居民对于医疗保健的支出亦稳步增长。根据 2013 年到 2017 年我国人均医疗保健支出及其增速来看，整体呈现提升的态势，而随着人口老龄化程度的提升，这种健康医疗支出的消费意愿或将更加强烈，健康医疗支出的比例有望提升。

2013-2017 年人均医疗保健支出

03

未来展望

以体检为锚，铸造平台价值

公司致力于预防医学的发展，为消费者提供健康体检服务。随着体检中心的不断增加，经营规模的不断提升，公司作为健康体检的流量入口，积累了越来越多的健康数据；在实现了连锁化、规模化后，公司积极布局大数据的深度挖掘以及美年健康产业生态圈的搭建，逐步向平台型发展。随着公司在基因检测、远程医疗、慢病管理、健康保险等领域的拓展稳步推进，健康产业生态圈，平台型企业的雏形已显。

04

估值

目前公司仍然处于快速发展期，资本投入巨大，导致公司的盈利水平并不是非常突出，表现为公司的盈利状况并不稳定，估值水平也是波动幅度比较大。

风险提示：社会医患风险；医疗风险；体检中心扩张下沉速度和异地复制不达预期的风险；后续经营放缓导致业绩低于预期的风险；商誉减值风险；股票质押风险；限售股解禁的流动性风险；回购、定增方案、战投方案推进低于预期等风险等。

【以上内容仅代表个人投资建议，股市有风险，投资需谨慎！】

大家有什么问题都可以在文章后留言提出来，我以后每天都会在里面选一些来做比较详细的解答。