（报告）二马由之，价值投资八字真言：买好公司，高抛低吸

摘要：甚至有时候，我们会平价或者以低于价值的价格（二马点评：这个算是比较型的高估）卖出一下股票，因为我们需要自己抓住低估更多的机会。以二马目前的认知，二马认为五粮液跌破17-18倍PE就是低估了。

同时因为最近二马有一个动作，就是在115元清仓了手上五粮液最后的仓位。这个动作又和二马说的高抛低吸吻合。不少球友提出问题，为什么要在这个价位卖出五粮液，这个价格五粮液高估了吗？价值投资者要不要做高抛低吸？二马已经被贴上了价值投机者，趋势操作者的标签。

下面二马还是要为自己正名。二马是标准的价值投资者。那么下面就涉及一个问题，做了高抛低吸的价值投资者是否还是价值投资者。

霍华德-马克思对于价值投资是这样定义的：根据公司的内在价值进行买卖操作，低于内在价值则买入，高于内在价值在卖出。

关于高抛低吸，如下是巴菲特和格雷厄姆的观点。

1、巴菲特的观点是（参见《巴菲特致股东的信》-- 市场先生篇）

当然，有时候，市场会高估一个公司，在这种情况下，我们会卖出我们的持股。甚至有时候，我们会平价或者以低于价值的价格（二马点评：这个算是比较型的高估）卖出一下股票，因为我们需要自己抓住低估更多的机会。

2、格雷厄姆的观点（参见《聪明的投资者》--投资者与市场波动篇）：

股票价格低于其公允价值时买入，高于其公允价值时卖出。聪明的投资者应该能发现反复出现的熊市与牛市，在熊市买入，在牛市卖出。

这么多价值投资的巨V们都在强调高抛低吸，为什么到了A股，高抛低吸就变得罪不可赦呢。

总结一下：价值投资巨V都认可高抛低吸。二马也认可。下面我们说说如何进行高抛低吸。就如同我们经常听说的话是要做正确的事情，而问题的关键是如何界定正确的事情。对于高抛低吸来说，同样如此。关键是界定高与低。

首先对于估值来说，高与低本身就是相对的。那么既然是相对的。就需要一个参照物。而且每个行业的参照物还不一样，同一个行业不同时期的参照物也不一样（以中国平安为例，2007年时TTM 高达90，到了2010年时TTM 降为40多，这个40多算低估吗？而现在15倍的TTM 有人说高估了。）。

那么到底如何设定参照物才算准确呢。二马认为参照物需要从两个维度来定义，一个是绝对维度；一个是相对维度。绝对维度可以参考10年国债的收益，在加上3个点的风险溢价（风险溢价到底加多少，还要看每个人的风险偏好）。去年二马给朋友推荐50元的五粮液时，就是参考10年国债的方式。二马是这么测算的：五粮液当时的PE是15倍，分红率50%。这种情况下，可以取得约3%的股息。同时存留利润打7折。这样企业利润收益约5%。同时考虑未来几年五粮液5%的增长率（二马认为高端白酒还是可以做到这个增长率的）。这样每年就有10%的复合增长率。应该说还是不错的。

但是在二马推荐买的的时候，很多人是以相对估值为锚的。他们已经悲观到参考2013、2014不足10倍的历史估值，认为没有跌透。

低估是一个区间，并不是一个绝对的PE或者PB数值。以二马目前的认知，二马认为五粮液跌破17-18倍PE就是低估了。但是不排除未来五粮液再也回不到这个估值。我们总是总结历史，但是未来又充满了变化。

再说二马对于五粮液的卖出，这个清仓点位是符合二马之前的设定的。二马对于五粮液的估值定位为：15倍PE低估，20倍PE是合理估值；25倍以上高估。30倍PE清仓。而二马清仓当天的TTM 为30正。但是你说二马的估值定义是否会偏保守？把清仓位置定义为35倍PE是否更合理。

这里其实涉及二马的一个核心理念。买卖时，不追求绝对的低估和高估。低估是区间，高估也是区间。二马买入五粮液是从59元，一路买到46元的。对于卖出也是一样，在高估区卖出就行了。