摘要：創業板借殼重組政策的鬆綁，儘管在一定程度上順應了市場的要求，反映了創業板通過併購重組革面鼎新的迫切願望，不過，促進創業板併購重組畢竟只是爲了盤活上市公司資源、拓寬有核心技術創新能力企業的融資渠道，加快企業轉型，而並不是爲殼資源投機性炒作提供更大的空間和更多的機會。創業板公司不僅需要儘快回到註冊制改革的市場化軌道上來，在保障退市機制真正落到實處的同時，允許符合國家戰略的高新技術和戰略性新興產業相關資產有針對性地來對創業板進行殼資源的開發利用，這對於一些不免陷於舉步維艱之發展困境的創業板公司來說，則更有可能將意味着通過吐故納新重獲新生的更大希望。

■黃湘源

此次證監會對創業板借殼上市的鬆綁並不等於對此前就在創業板暗流洶湧的變相殼重組的簡單認同，而是有條件的，也是有針對性的，其要旨就在於防止重蹈一放就亂之覆轍。

創業板此前雖然有不得借殼上市的明文規定，實際上借殼上市在創業板早已成爲不同程度的存在，只不過無論是借殼還是炒殼，此前大多是通過曲徑通幽的不同形式來實現的。最典型的莫過於萬福生科。南通鍛壓的“類借殼”，儘管在經歷了一次被否、一次終止之後卻依然還能大獲成功，這裏的奧祕除了重組方案精心地設計了一個無關第三方資產之外，歸根結底還是與重組新規有意無意之間預留了某些可資利用的政策空隙分不開的。而上市才一年就開始連續兩年發生虧損的天龍光電，爲了規避退市，居然也可以在即將退市的最後一刻引入新股東並進而通過新股東的資金援助實現盈利保殼。更離奇的是，天龍光電後來在再次發生連續兩年虧損的情況下還可以梅開二度，再次實現易主保殼。如今，天龍光電眼看就要第三次觸及虧損退市條件，這一次它是不是還能梅開三度呢？不妨拭目以待。作爲前車之鑑，諸如此類的不同案例，對於此次鬆綁創業板借殼上市，無疑具有一定的借鑑意義。

此次創業板借殼上市政策的鬆綁，並不是沒有預兆的。深交所相關人士此前表示，“雖然以後註冊制之後殼資源基本上沒什麼價值了，但是至少(創業板借殼)限制條件上可以取消。”鬆綁令一出，原來潛藏於冰層下的洶湧暗流還沒有來得及浮出水面，創業板股指就已經漲聲一片，幾欲掀起滔天巨浪。鬆綁政策的出臺雖然有利於創業板借殼上市行爲的公開化透明化，但如果不能正確認識和區分哪些借殼上市有利於提升創業板公司的質量，增強創業板市場的整體活力，哪些則只是有百害而無一利的殼資源投機性炒作行爲，則非但未必有利於創業板公司的資源整合和產業升級，加快質量和效益的提升速度，原來在創業板還有一定市場的殼資源投機性炒作反而將有可能在失去有效遏制的條件下趁機捲土重來。

不能不看到，此次創業板對借殼上市的鬆綁，不僅不同於此前創業板曾經發生過的那些變相借殼上市，跟目前在主板其他市場所習以爲常的併購重組也有着很大區別。證監會發布的新規明確指出，支持符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業相關資產在創業板重組上市。這就意味着並非所有創業板上市公司都可以實現借殼鬆綁，而是有所爲有所不爲，有針對性的放寬條件的。也就是說，和而不同纔是此次併購重組政策優化的主要特點。

創業板在其開板之初雖然也被市場寄予過成爲中國納斯達克的希望，可是由於一開始就同註冊制失之交臂，對上市條件要求過高，極大地限制了中小企業尤其是尚處於創業階段的科技創新企業對資本市場的融資需求，很多創業板公司上市以後並不是一天天好起來，而是一天天爛下去，連續多年或不連續的業績虧損，早已使相當一部分上市公司淪爲殼資源。創業板公司不僅需要儘快回到註冊制改革的市場化軌道上來，在保障退市機制真正落到實處的同時，允許符合國家戰略的高新技術和戰略性新興產業相關資產有針對性地來對創業板進行殼資源的開發利用，這對於一些不免陷於舉步維艱之發展困境的創業板公司來說，則更有可能將意味着通過吐故納新重獲新生的更大希望。儘管創業板目前也開始有了推進註冊制改革的迫切要求，但在科創板試點註冊製取得可推廣的經驗之前，創業板畢竟在註冊制改革方面仍有可能慢科創板一步。如果能夠讓符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業相關資產在創業板重組上市，不過，非前述資產則不得在創業板重組上市。這充分說明，創業板的此次對借殼上市鬆綁，有着明顯的針對性，其目的是爲了有效提高創業板的高新技術含量，而不是讓炒差炒殼炒垃圾捲土重來。

併購重組是搞活企業、盤活存量資產的重要途徑。對於創業板上市公司來說，完善併購重組機制，支持優質資產注入上市公司，也就相當於爲上市公司注入“新鮮血液”。當前創業板上市公司在併購重組過程中，不僅需要有更多技術領先、市場前景廣闊、較強盈利能力等方面都能同時滿足要求的併購重組標的，上市公司當前的現金流狀況難以適應整體估值較高的優質標的來併入的情況也更爲迫切地需要儘快得到解決。重組新規在放鬆了併購轉型方面監管限制的同時，並擬恢復借殼上市募集配套資金，在筆者看來，這一政策對創業板應當也是可以適用的。否則，借殼上市政策雖然有所鬆綁，對於創業板上市公司來說也許依然還將是寸步難行。

創業板借殼重組政策的鬆綁，儘管在一定程度上順應了市場的要求，反映了創業板通過併購重組革面鼎新的迫切願望，不過，促進創業板併購重組畢竟只是爲了盤活上市公司資源、拓寬有核心技術創新能力企業的融資渠道，加快企業轉型，而並不是爲殼資源投機性炒作提供更大的空間和更多的機會。如果創業板的併購重組不能很好地堅持以市場爲導向，讓市場對重組行爲進行有針對性的選擇，那麼，不僅依然將遭遇監管問詢問責和投資者用腳投票，更重要的是，這對於創業板上市公司自身的健康發展也沒有一點好處，反而不免帶來無窮的後患。註冊制改革終究將使殼資源炒作失去市場，創業板眼下雖然不妨向借殼上市借一借力，長遠而言，人間正道是滄桑，走向註冊制纔是創業板未來的正確選項和長遠利益之所在。