摘要：此外，6月制造业PMI出厂及购进价格指数差值再度扩大，制造业PMI主要原材料购进价格指数及出厂价格指数环比分别回落2.8、3.6个百分点至49.0%、45.4%（见图7），价格指数均跌入收缩区间且回落幅度加大，企业出厂价-购进价差值扩大至-3.6%，同时6月PMI新订单及生产缺口仍处于低位-1.7%（见图8），需求不足拖累工业品价格下滑，企业生产利润压力较大，预计6月PPI环比增速将走低。➢此外，6月制造业PMI出厂及购进价格指数差值再度扩大，制造业价格指数均跌入收缩区间且回落幅度加大，企业出厂价-购进价差值扩大至-3.6%，同时6月PMI新订单及生产缺口仍处于低位-1.7%，需求不足拖累工业品价格下滑，企业生产利润压力较大，预计6月PPI环比增速将走低。

核心观点及内容摘要

➢6月，中采制造业PMI环比持平上月49.4%，不及预期。6月，大、中、小型企业制造业PMI指数均处于荣枯分界线之下，其中大型企业是连续4个月回落，是制造业景气回落的主因，更多体现原材料端制工业企业在实体经济疲弱下面临的压力；而中小企业制造业PMI在政策资金倾斜支撑下小幅反弹，预计6月财新制造业PMI或有小幅回升。

➢6月，制造业就业存在较大压力，需求端持续收缩和就业压力是当前制造业景气疲弱的主因。制造业需求端的收缩仍受全球经济长放缓影响，6月，外部主要经济体经济增长放缓施压外需疲弱，同时中米贸易谈判多生变故使得负面扰动仍在，而国内经济承压内需也呈放缓。6月底G20中米领导人会晤暂时缓解贸易上的压力，加上国内稳投资促销费或对我国进口拉动效应或更明显。因此，6月贸易进出口增速或难以明显改善，而三季度进出口压力减弱。

➢库存方面，在主要原材料购进价格大幅下降前提下，原材料开始累库，而在需求不佳及企业利润下滑拖累下产成品库存去库不畅。在采购量及生产经营活动预期双双回调的背景下，制造业库存的回升表明下游需求疲弱使企业主动补库的动力不足。

➢此外，6月制造业PMI出厂及购进价格指数差值再度扩大，制造业价格指数均跌入收缩区间且回落幅度加大，企业出厂价-购进价差值扩大至-3.6%，同时6月PMI新订单及生产缺口仍处于低位-1.7%，需求不足拖累工业品价格下滑，企业生产利润压力较大，预计6月PPI环比增速将走低。

➢6月制造业景气指数仍处于收缩区间，内外经济疲弱导致总体需求不足，从而工业品价格明显下滑，企业主动补库的动力不足及就业压力增大，经济下行压力依旧存在。宏观逆周期调节政策还需发力，以此扩大内需来缓解经济增长压力。G20中米领导人会晤结果使经济在增长承压中下有了一丝短暂的“亮光”，乐观情绪或更多提振金融资产尤其股市表现。而商品市场仍需发展内生增长动力来拉动实体经济改善，在制造业景气承压背景下，工业品短期仍有调整压力。

1．中采PMI仍处收缩 大型企业承压回落

6月，中国官方制造业PMI（中采制造业PMI）环比持平上月49.4%，不及预期49.5%（见图1）。不同类型企业中，6月，大、中、小型企业制造业PMI指数分别为49.9%、49.1%、48.3%，均处于荣枯分界线之下，其中大型企业是连续4个月回落，是制造业景气回落的主因，更多体现原材料端制工业企业在实体经济疲弱下面临的压力；而中小企业制造业PMI在政策资金倾斜支撑下小幅反弹（见图2），预计6月财新制造业PMI或有小幅回升。

图1：中采制造业及财新制造业PMI（%）

资料来源：wind

图2：不同类型企业中采制造业PMI指数（%）

资料来源：wind

2．就业拖累制造业景气 需求不足价格下滑

6月PMI扩散指数中，制造业生产、新订单指数环比分别下降0.4、0.2个百分点至51.3%、49.6%，同时制造业从业人数指数下滑0.1%至46.9%（见图3），显示当前制造业就业存在较大压力，需求端持续收缩和就业压力是当前制造业景气疲弱的主因。制造业需求端的收缩仍受全球经济长放缓影响，6月，新出口订单环比下降0.2%至46.3%，进口指数环比也下滑了0.3%至46.8%（见图4），外部主要经济体经济增长放缓施压外需疲弱，同时中米贸易谈判多生变故使得负面扰动仍在，而国内经济承压内需也呈放缓。6月底G20中米领导人会晤暂时缓解贸易上的压力，加上国内稳投资促销费或对我国进口拉动效应或更明显。因此，6月贸易进出口增速或难以明显改善，而三季度进出口压力减弱。

图3：中采制造业PMI生产及新订单指数（%）

资料来源：wind

图4：中采制造业PMI新出口订单及进口指数（%）

资料来源：wind

库存方面，6月，制造业原材料库存环比回升0.8%至48.2%，产成品库存环比持平上月48.1%（见图5），在主要原材料购进价格大幅下降前提下，原材料开始累库，而在需求不佳及企业利润下滑拖累下产成品库存去库不畅。同时，6月采购量指数环比下降0.8%进入收缩区间49.7%，而后期生产经营活动预期持续下滑，6月环比下降1.1%至53.4%，是近两年同期低位（见图6）。在采购量及生产经营活动预期双双回调的背景下，制造业库存的回升表明下游需求疲弱使企业主动补库的动力不足。

图5：中采制造业PMI库存指数（%）

资料来源：wind

图6：中采制造业PMI采购量指数（%）

资料来源：wind

此外，6月制造业PMI出厂及购进价格指数差值再度扩大，制造业PMI主要原材料购进价格指数及出厂价格指数环比分别回落2.8、3.6个百分点至49.0%、45.4%（见图7），价格指数均跌入收缩区间且回落幅度加大，企业出厂价-购进价差值扩大至-3.6%，同时6月PMI新订单及生产缺口仍处于低位-1.7%（见图8），需求不足拖累工业品价格下滑，企业生产利润压力较大，预计6月PPI环比增速将走低。

图7：中采制造业PMI价格指数（%）

资料来源：wind

图8：中采制造业PMI新订单-生产指数缺口（%）

资料来源：wind

3．经济下行态势依旧 制造业景气要看需求

6月制造业景气指数仍处于收缩区间，内外经济疲弱导致总体需求不足，从而工业品价格明显下滑，企业主动补库的动力不足及就业压力增大，经济下行压力依旧存在。宏观逆周期调节政策还需发力，以此扩大内需来缓解经济增长压力。G20中米领导人会晤结果使经济在增长承压中下有了一丝短暂的“亮光”，乐观情绪或更多提振金融资产尤其股市表现。而商品市场仍需发展内生增长动力来拉动实体经济改善，在制造业景气承压背景下，工业品短期仍有调整压力。

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