旭輝控股規模激增：合作開發項目增多 失守一線城陣地
旭輝控股（00884.HK下稱”旭輝“）的合作伙伴正在不斷增加。
2018年6月21日，旭輝與寶龍簽訂戰略合作協議。就在前一天的6月20日，旭輝與中駿置業(港股01966)也達成合作協議。
合作，貫穿旭輝近些年發展的過程之中。根據中信建投證券(港股06066)的報告，旭輝2014–2017年合作項目的總數在不斷增加，分別爲5個、20個、26個和53個，佔公司當年總項目數的50%、80%、72.2%和67.9%，佔比較高。
較高的合作佔比，是旭輝區別於其他前二十強房企的最大特點。2014–2017年，旭輝的合同銷售金額爲212億元，302.1億元、530億元和1040億元，當中權益銷售金額爲164億元、201億元、292億元和550億元，佔據合同銷售額的比重則分別爲77%、66%、55%和53%，逐年下降。
對比同等規模在800億–1500億元的16家房企，權益銷售金額佔比在70%以上的有14家，其中11家權益比值達80%以上，旭輝的權益佔比並不算高。
不過，這並不阻礙旭輝對自身規模的渴望。去年以來，旭輝董事長林中多次表態要在2022年衝入行業前八。
低權益佔比
過往的時間裏，旭輝的合作伙伴包括了香港置地、恆基、綠地、龍湖、萬科等。
董事長林中認爲，合作發展的模式既能讓旭輝撬動更多的優質資源，形成良好的品牌輸出，提升資金的投資回報率，更能與合作伙伴相互學習，互通長短，促進員工與企業的快速成長，形成房地產生態圈，推動整個行業的發展與迭代。
合作，是用更少的資金撬動更大規模的工具。2017年新增的78個項目中，旭輝所佔的土地代價合計爲452億元，照此粗略測算，平均每個地塊爲5.8億元。
不過，2014–2017年以來，旭輝合作項目權益佔比小於50%的項目數呈現逐年增加，分別爲4個、18個、24個和32個。
“合作固然可以達到優勢互補，降低市場風險，積累新城市項目操盤經驗，但權益不是100%的項目佔比過大，會影響到權益銷售金額的排名，畢竟權益銷售金額更能反映一家房企的實力。”克而瑞研究中心分析報告認爲。
在旭輝2017年年報中列舉的53個主要項目中，權益佔比爲100%的項目有11個，集中在商業和辦公性質項目上。在合肥，旭輝所佔的權益整體呈現較低，除了合肥北辰旭輝鉑悅廬州府和合肥旭輝陶衝湖別院權益佔比50%之外，其他的項目均低於30%，權益佔比最小爲合肥旭輝西子曼城，僅爲15.2%。
管理層已經意識到了這種情況，在早前的2017年業績發佈會上，總裁林峯對時代週報在內的媒體表示，接下來會增加權益上的佔比。
值得一提的是，旭輝銷售的增長，並未帶來與之匹配的淨利潤增長。2014–2017年，旭輝的營收從161.8億元、182.3億元、222.2億元增加到318.2億元，但其淨利潤僅從18.61億元、20.95億元、28.24億元增加到40.82億元。同一期間，旭輝的毛利率從25.9%、24.1%、25.4%到29.7%，連續四年處於30%以下。
從利潤情況看，旭輝2014–2017年間，扣除表外項目後近利潤從34.44億元到79.35億元，複合增長率爲32%；遠低於未扣除表外項目業績前的45%複合增長率。
“旭輝表外項目往往是前期投入較大，且開發週期較長的項目。旭輝通常選擇在投入初期持有少量股權，將其放在表外，待項目培育成熟後再通過增持股份的方式轉入表內，美化財務報表。”同策研究報告如是指出。
同時，同策報告認爲，2015年原先的表外項目開始貢獻利潤，旭輝開始增持表外項目股份，將部分項目由表外轉入表內，增加了股權公平值收益及業務收益，從而起到美化報表的效果。
這樣的模式能否延續尚未可知。從目前來看權益拿地成本在2017年已經達到了7661元/平方米，與此同時，銷售均價卻從2016年的18175元/平方米降到了2017年的16530元/平方米。成本的上升，售價的下降，或將影響對未來利潤的表現。
此外，在旭輝的資產構成中，股東應占的保留利潤的部分也正在逐年提高，2014–2017年，該數值從78.1億元上升至了157.1億元。這意味着在旭輝的淨資產構成中，靠利潤累積而成，而非用現金股利分紅。
失去一線大本營的優勢
“逆週期”拿地是旭輝的擴張法則。
對此，旭輝總裁林峯此前解釋稱：“拿地上，內部紀律是做到不錯不漏不貴。當然，踏空不會死，套牢一定是要命的。”
2016年和2017年當一二線市場嚴峻時，旭輝開始向上海周邊比如嘉興、崑山、湖州等地進行擴散。而在大本營上海僅獲取兩幅土地。
這伴隨着旭輝戰線的下沉，按照時代週報記者的瞭解，旭輝已經設計了“大平臺+小集團+項目集羣”的三級模式。公司認爲，這樣高效的組織結構可以滿足規模和效率之間的平衡。
從目前來看，旭輝在一線城市的優勢正在逐步消失。在銷售佔比中，2014–2017年，一線城市佔合同銷售金額分別爲43.9%、39.5%、35.8%直至14.8%。
根據財報，在2016年旭輝上海區域還是內部首個過百億的城市。102億元的銷售業績佔據集團整體銷售額的19.2%。不過在2017年則只有9.9%的佔比。
二三線城市中的杭州、合肥、蘇州逐漸成爲旭輝的糧倉。2017年，二線城市的銷售金額佔到了82.2%，堪稱佔據絕對比重。
“一線都市圈，二線、強三四線都要全面佈局。”林中此前解釋聲稱，旭輝的策略就是先一二線，再實施省域化城市佈局。
另據瞭解，2018年，旭輝至少會投入700億元拿地資金增加土地儲備、擴大全國佈局。據林峯此前的介紹，在2018年，旭輝的投資重點是擴土儲、增權益、調結構、拓縱深。
旭輝方面對時代週報記者表示，全國縱深市場佈局，爲公司帶來更多城市輪動的投資機會。
不過從截至今年5月的銷售來看，旭輝目前尚未呈現爆發的態勢。
前五月，旭輝未經統計數據顯示總計只有508.3億元，與年初提出的1400億元目標還有差距。對此，旭輝相關人士向時代週報記者表示，通常下半年會集中些，不排除會在單月裏有銷售上的爆發，該人士強調，今年1400億元的目標一定完成。
截至2017年財年，旭輝已經有5100萬平方米的土地儲備，總貨值達7000億元。旭輝認爲，基本能夠滿足公司在未來三年裏增長的需要。
