"\u003Cdiv\u003E\u003Cp class=\"ql-align-center\"\u003E\u003Cbr\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cdiv class=\"pgc-img\"\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002Fb466306e337a4f9a953751516b15a193\" img_width=\"1024\" img_height=\"520\" alt=\"李如成 雅戈爾斷臂\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp class=\"pgc-img-caption\"\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003C\u002Fdiv\u003E\u003Cp class=\"ql-align-center\"\u003E\u003Cbr\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E\u003Cbr\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E中信證券、銀聯、金正大、寧波港、美的置業等一系列成功的投資案例，讓李如成治下的雅戈爾看起來早就脫離了服裝行業的紅海競爭。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E至今爲止，雅戈爾PE估值仍然低在10倍左右，對於投資者來說，這似乎是一個閃閃發光的“金礦坑”。連續多年的慷慨分紅，也給投資者帶來過豐厚的回報。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E在2019年4月底，雅戈爾宣佈將看似擁有無限可能的投資業務剝離出上市公司體系，這是雅戈爾近年來最大的一次戰略調整。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E投資業務剝離出上市公司之後，雅戈爾將更多的精力聚焦於曾經被淡化的服裝業務，同時，李如成還加強了在地產業務上的決心。2019年至今，雅戈爾大規模拿地，僅前五個月就拿了6宗地塊，儼然行業裏的又一個重磅玩家。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E“什麼主業不主業的，賺錢就是我的主業。”李如成曾如此直白的回應人們對於其戰略調整的疑問，但接下來的問題可能會更加難以回答：如何確保服裝比投資賺錢？\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-center\"\u003E\u003Cstrong\u003E獨立行情\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E\u003Cbr\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E在多數人看來服裝都是一個難以賺錢的生意，這也是當年李如成選擇淡化服裝主業的原因。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E在中國，這確實是一個經營艱難的行業，A股服裝紡織板塊中，排名位居榜首的海瀾之家（600398.SH）市值也不到400億元，85%以上的上市公司市值都在百億以下。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E其中不乏上市多年的老牌企業，但在十餘年乃至20餘年的發展歷程中，這些企業最終只能原地打晃。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E相比之下，堅定做投資的李如成已是服裝行業最成功的富豪，公司淨利潤從1995年上市初期的1億元左右上漲至2018年的30億元級別，即便考慮到投資業務的波動性，其盈利能力也已經早早穩定在每年10億元級別。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E其他服裝類上市公司就沒有這麼幸運了。報喜鳥（002154.SZ）2004年上市之初扣非淨利潤2000萬出頭，2016年以來三年報出兩次虧損；希努爾（002485.SZ）連年下滑最終賣殼離場，美邦服飾（002269.SZ）巔峯隕落，2018年淨利潤僅剩4000萬，喬治白、美爾雅、浪莎等曾經的名牌服飾，至今大都在退出資本市場的邊緣。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E和中國大多數悲催的服裝企業不同的是，國際上有不少服裝企業有着極強的盈利能力——他們有很大一部分市場都在中國，例如日本服裝企業優衣庫，其母公司迅銷集團市值已經超過300億美元，創始人位列日本首富，資產甚至超過了孫正義；\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E另一家時裝業巨頭ZRAR，其母公司Inditex集團市值長期超過1000億歐元，創始人奧特佳財富價值一度超過了比爾·蓋茨和巴菲特，盤踞世界首富位置。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E在中國本土範圍內，爲耐克、優衣庫、阿迪達斯等企業做代工的申洲國際（02313.HK）市值也長期高過1000億元，是目前中國市值最高的服裝紡織類企業。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E之所以會出現如此涇渭分明的盈利差異，其中有非常複雜的市場因素、經濟因素和歷史因素。但最終的結果是在過去幾十年的時間裏，中國服裝產業的大型公司們大多在原地踏步，和國際巨頭之間的差距越拉越大。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E在這種悲催行業歷史的大背景下，李如成還能通過投資業務賺得大筆利潤，已是實屬難能可貴，相當於走出了自己的“獨立行情”。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-center\"\u003E\u003Cstrong\u003E言行不一\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E\u003Cbr\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E投資曾經帶給李如成以超額的回報，同時也帶給雅戈爾以低估的現狀。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E但這種低估並非僅針對雅戈爾一家，而是幾乎全球所有市場的通行慣例：全球最大的投資型多元化企業伯克希爾·哈撒韋市值雖然超過2000億美元，但市淨率僅0.611（截至2019年6月11日），市盈率也長期在8倍左右徘徊；\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E國內規模最大的投資集團復興國際（00656.HK）市盈率（TTM）甚至低至5倍左右，市淨率同樣只有0.7左右。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E並且由於投資業務必須面對很大的金融資產價格波動，盈利能力也無法保持長期穩定，而是隨時波動，例如雅戈爾在2016年實現23.92億元的扣非淨利潤之後，第二年立刻降至-3.99億元。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E對於這些以持有資產，實現波動收益爲主要業務的上市公司，市淨率指標要比市盈率更加適合，從這個角度來看，雅戈爾1.17倍(截至7月25日收盤）的市淨率已經大幅超過了伯克希爾·哈撒韋和復興國際，但很顯然，李如成的投資能力和巴菲特、郭廣昌相比還有不小的差距。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E業績波動、上市公司的低估值尚且還可以忍受，但2019年1月1日執行的《新會計準則》成爲了李如成最終下定決心剝離投資業務的導火索。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E也許是李如成早就看到國際服裝同行賺的盆滿鉢滿，李如成加強服裝主業的想法，並非是因爲新會計準則才產生的，而是已經有了很長時間的醞釀期。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E2016年時，他就提出五年再投入100億元，打造千家年營業額超千萬元以上的自營門店，並且還要將這些門店改造成“時尚文化傳播中心”。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E可是至少從財務數據上來看，他當年的“千店千萬計劃”並沒有真正的大規模鋪開：\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E2016年報雅戈爾營業成本86.8億元，到2017、2018年下降至47.09億元、43.51億元，相比2010年左右90億、100億的成本已經不到一半；\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E營業費用方面，2016年17.87億元，到2017、2018年分別爲20.21億元、22.00億元，漲幅並不明顯，而在管理費用方面乾脆是下降的，其2016年管理費用8.21億元，到2017、2018年分別只有6.57億元、6.93億元。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E甚至連這兩年的財務費用都是收縮的，從11.91億元下降至2018年8.76億元。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E可以看到，雖然李如成已經啓動剝離雅戈爾的投資業務，並多次表示要回歸服裝主業，行動上卻是很誠實，基本上沒有見到與“千店千萬”相匹配的投資力度。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E2018年5月的股東大會上，李如成再次提出，“將圍繞‘智能製造、智慧營銷、生態科技’三位一體建設，把雅戈爾建成世界級的時尚集團。”\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E然而僅在股東大會前一個月，雅戈爾剛剛發佈公告，將斥資25億－50億元回購公司股份。這次李如成買了自己公司的股票。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp class=\"ql-align-justify\"\u003E服裝行業要怎麼搞，才能比投資賺錢更多更快，這應該算是一個世界性的難題，特別是在服裝紡織行業利潤稀薄的中國。對於李如成來說，即便是已經決定剝離投資業務，這個問題也不見得很快得到答案。\u003C\u002Fp\u003E\u003C\u002Fdiv\u003E"'.slice(6, -6), groupId: '6717522268576023043