摘要：\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E資料來源：貝恩諮詢 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcmfChfszun\" img_width=\"699\" img_height=\"429\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E✦\u003C\u002Fstrong\u003E\u003Cstrong\u003E奢侈品圍城，市場不確定性大\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2001 年，恆隆戰略\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E關注\u003C\u002Fi\u003E點開始從香港移至中國內地。

"\u003Cp\u003EW\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003Einshang\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E引言\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E恆隆的護城河，已不如從前那般堅固了。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcY72uYVpHE\" img_width=\"950\" img_height=\"636\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E圖片來源：恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E來源 | \u003C\u002Fstrong\u003E\u003Cstrong\u003E商業地產頭條\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E作者 | 蘇珊 （行業分析師）黎韋韋\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E財報季，恆隆地產總是第一個交卷。今年，也不例外。可當再次被追問恆隆是否過於“平穩”時，陳啓宗不淡定了。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E午間公佈的成績單上，恆隆地產的總收入淨利\u003Cstrong\u003E同比雙雙下滑\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E“恆隆租務只是平穩發展，\u003Cstrong\u003E夠不夠帶動公司向前發展?\u003C\u002Fstrong\u003E”業績會現場，媒體們的提問，毫不委婉。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E夠，非常夠，\u003C\u002Fstrong\u003E這是陳啓宗給出的答案。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cblockquote\u003E\u003Cp\u003E“（上海以外）6個項目有3個（半年租金收入、零售額）是25-30個百分點增長，這叫不叫做平穩呢？”他頓了一下，繼續說：“我說不是很平穩。這是相當快速增長。”\u003C\u002Fp\u003E\u003C\u002Fblockquote\u003E\u003Cp\u003E可“快速增長”的恆隆，風頭正被一衆後來者搶佔着。前有新鴻基家的徐家彙ITC商場，後有今日引爆業界神經的新世界。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E若猜測成真，不久後，在恆隆杭州百井坊地塊6公里外，一座K11將拔地而起。這樣，\u003Cstrong\u003E恆隆還能一直快下去嗎\u003C\u002Fstrong\u003E？\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E01 \u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E陳啓宗自豪的三項目，收入貢獻不足1\u002F5\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2019半年報顯示，因無確認物業銷售收入，恆隆地產總收入全部來自物業收租，大幅\u003Cstrong\u003E減少18%至42.04億港幣\u003C\u002Fstrong\u003E；淨利潤受物業估值下跌影響，\u003Cstrong\u003E大跌25%至35.16億港幣\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcYXAeGmg7I\" img_width=\"554\" img_height=\"404\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E圖片來源：恆隆地產2019半年報\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E內地和香港物業租賃平分秋色。截至今年6月30日，內地整體物業組合收入18.94億元，其中\u003Cstrong\u003E8大商場租金收入爲14.\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-4\"\u003E79\u003C\u002Fi\u003E億元，上漲8%\u003C\u002Fstrong\u003E，增幅並未超市場預期。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcYxEt21PG0\" img_width=\"815\" img_height=\"367\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E而讓陳啓宗引以爲傲的三個零售額增長超25%的項目（大連、無錫和瀋陽皇城三座恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E），\u003Cstrong\u003E總租金收入佔比僅僅達到16.31%\u003C\u002Fstrong\u003E。基數低，是這三項目共通點。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E對恆隆來說，最大的搖錢樹依舊是上海2大項目。雖然同比增幅僅有4%，但卻\u003Cstrong\u003E“輸血”12.21億元，佔內地總收入\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-1\"\u003E64\u003C\u002Fi\u003E.47%\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E其中，上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E“吸金王”的頭銜毫無懸念，自其2017年完成大型資產優化計劃，今年上半年以8.27億元的租金收益，一騎絕塵。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E逐步翻新中的上海港匯恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E，是8個商場中上半年租金收益唯一下跌商場，但對於恆隆地產來說，這不過是爲了提高項目戰鬥力“必要犧牲”。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E但“上海依賴症”是把\u003Cstrong\u003E雙刃劍\u003C\u002Fstrong\u003E，一旦這兩項目表現不佳，恆隆堅持的“穩定”會受嚴重影響，更不用說快速增長。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E歷年財務數據顯示，新項目開業對恆隆的租金增速貢獻甚微。而其在上海兩座神話般的“店王”更是不可複製。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp9.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcZBG6DFcQE\" img_width=\"699\" img_height=\"429\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E（備註：此爲百分比堆積柱狀圖）數據來源：公司年報 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E於恆隆而言，\u003Cstrong\u003E未來業績想象力或由“新貨”提供\u003C\u002Fstrong\u003E。據半年報，恆隆地產發展中投資物業總值403.35億港幣，包括位於內地的昆明、武漢及杭州項目，以及瀋陽和無錫項目的餘下發展期數。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcZPIgFUUBI\" img_width=\"790\" img_height=\"251\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E但這些“新貨”們，不得不面對事實是：恆隆的護城河，已不如從前那般堅固了。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E02 \u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E恆隆的護城河，今安在？\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E雖別家成績單，靜待揭盅。可參考前三年數據（按披露了具體項目的上市公司財報計算），特別是考慮體量，按單平租金收入計算，\u003Cstrong\u003E全中國“店王”\u003C\u002Fstrong\u003E美稱再次花落上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E但恆隆能獨佔“店王”多久呢？這是個未知數。因爲成都IFS正迎頭趕上，若其保持2018年增長率，今年年底其租金總量或將超過上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZclc5NvrN3e\" img_width=\"1080\" img_height=\"645\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E（備註：2018、2017、2016年人民幣對港幣匯率1：0.838；1：0.866；1：0.855）\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E數據來源：公司年報 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E另一方面，上海商業大環境亦在變化，“大而全”漸成趨勢，恆隆的\u003Cstrong\u003E競爭對手多了，也強了\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E據《2018上海購物中心發展報告》，與2016年、2017年相比，2018年新開購物中心經營規模將呈現大型化的趨勢：\u003Cstrong\u003E\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-4\"\u003E超過10萬\u003C\u002Fi\u003E平米的購物中心有20家\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E“由於體量普遍趨大，購物中心的消費服務將更加系列化，功能也將更加綜合化。“\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E5.36萬平米的上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E，與“大”不沾邊。過去的它，靠着“頂奢”標籤，活成了上海灘一道“浮華”風景線。可現在，風景中即將闖入別的玩家。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2020年底，\u003Cstrong\u003E前灘太古裏\u003C\u002Fstrong\u003E將屹立浦東；同年計劃入市的還有\u003Cstrong\u003E新鴻基的徐家彙ITC\u003C\u002Fstrong\u003E商場。後者，與恆隆滬上PK的火藥味更濃。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E上海人眼中，曾經恆隆與新鴻基較量的範圍是偌大上海灘（上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003EVS上海國金中心）；現在，它們要在徐家彙商圈正面硬幹。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E據贏商大數據監測：\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcm6ECWRmBC\" img_width=\"610\" img_height=\"751\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E的確，上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E已做大哥好多年，但被追上，不是不可能的。其此前建立的護城河，因\u003Cstrong\u003E兩大風險因素\u003C\u002Fstrong\u003E面臨着不定時性衝擊。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E✦\u003C\u002Fstrong\u003E\u003Cstrong\u003E奢侈品圍城，市場不確定性大\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2001 年，恆隆戰略\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E關注\u003C\u002Fi\u003E點開始從香港移至中國內地。這年，上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E開業。隨後的2002年，恆隆\u003Cstrong\u003E內地租金暴漲了941%\u003C\u002Fstrong\u003E，彌補了恆隆香港租金收入不足的缺憾。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E定位於高端消費的上海恆隆\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-5\"\u003E廣場\u003C\u002Fi\u003E，成功背後是中國消費者大幅度增長的奢侈品消費需求。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp9.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcmPFctpFq1\" img_width=\"391\" img_height=\"256\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E資料來源：貝恩諮詢 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcmfChfszun\" img_width=\"699\" img_height=\"429\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E（備註：爲剔除異常數據影響而沒有放入2002年的增長率。2015、2016年受到匯率影響較大）\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E資料來源：公司年報，貝恩諮詢 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E上圖可看到，由於產品定位的原因，恆隆的租金收入與內地奢侈品市場景氣情況高度\u003Cstrong\u003E正相關\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E而高端消費對經濟週期非常敏感。一旦出現大幅波動，恆隆要想獲得穩定的租金收入將難上加難。雖然恆隆可以通過簽訂長期租約而平抑波動性，但是產品線極其單一，系統性風險會集中化。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E奢侈品圍城，就像是個不定時的搖擺的天平，恆隆處在哪段端，市場說了算。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E✦\u003C\u002Fstrong\u003E\u003Cstrong\u003E兩地調度租售並舉，土儲不足後繼乏力\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E恆隆，典型的\u003Cstrong\u003E順週期擴張\u003C\u002Fstrong\u003E的企業。即在行業繁榮期快速擴張資產，在低谷期收縮戰線去存貨去槓桿。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E2001年，公司戰略重心香港轉至內地。2011年，內地物業租賃收入超過香港。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZcmzADDBhBZ\" img_width=\"720\" img_height=\"998\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E資料來源：公司公告 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E上圖可知，2002-2018年，恆隆呈現的\u003Cstrong\u003E收入結構\u003C\u002Fstrong\u003E：香港銷售物業收入週期性大幅波動，香港物業租賃收入緩慢增長，而內地物業租賃收入由快速增長過渡至平衡增長。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E“順週期”模式下，恆隆深度綁定品牌企業，簽訂長期租約，把收入鎖定數年，平滑週期性。這樣，經濟下滑時，其仍能保證公司收入，低價買地進行開發，再慢慢分批銷售住宅。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E當房地產處於順週期時，恆隆將銷售物業所得的現金轉投到租賃物業，變相儲備現金以防市場拐點；逆週期時，用租賃物業獲取的收益支持開發，通過高派息率支撐股價底線。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E杜麗虹將這種高峯時投商業地產、低谷時投開發物業的做法，稱爲在“股票”“債券”當中來回變身。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E恆隆內地\u003Cstrong\u003E拿地時機\u003C\u002Fstrong\u003E，均發生在香港物業銷售收入大幅增加之後。2000年，恆隆25億買下的香港著名豪宅君臨天下地塊，創造超過\u003Cstrong\u003E100億銷售額\u003C\u002Fstrong\u003E，提供了充足的資金儲備。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E但2014年恆隆在香港的物業銷售收入達到峯值後，\u003Cstrong\u003E隨後3年卻未在內地拿地\u003C\u002Fstrong\u003E。可能的解釋是，彼時受去庫存影響，土地市場迅速升溫，屢出地王，成本過高。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZd3a6w5XZxx\" img_width=\"1080\" img_height=\"609\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E資料來源：公司公告 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E一旦作爲分紅基礎的租金收益不夠穩定，就不能在低谷期保證高派息，而高派息率是支撐公司股價的底線。所以，投資物業上，恆隆追求的並非最高投資回報率，而是絕對穩定的現金流。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZd46FjQfjUJ\" img_width=\"698\" img_height=\"359\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E資料來源：公司公告 商業地產頭條製圖\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E這實際上，是一種非常特殊的兩地調度資金、租售並舉的模式。有兩個\u003Cstrong\u003E關鍵點\u003C\u002Fstrong\u003E：1）耐心，保持戰略剋制；2）穩健財務政策，謹防系統性風險的衝擊。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E可2000年後，再未見恆隆香港拿地報道。靠着已有土儲，香港還能帶來多少銷售收入？香港的樓價是不是足夠支撐內地業務？內地新投資物業能不能迅速讀過投資期進入現金流的回收期？\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E03 \u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E不爲所動，下一次驚喜在哪？\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E看似平靜的湖面，底下卻是暗潮湧動。可，恆隆爲何這般\u003Cstrong\u003E“不爲所動”\u003C\u002Fstrong\u003E？\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E所有內地及香港上市地產公司裏，恆隆的物業自持佔比最高，也是唯一的租金收入\u002F銷售收入在較大時期內平均大於1的公司。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E其奉行\u003Cstrong\u003E極其保守的財務策略\u003C\u002Fstrong\u003E，與其發展歷史有一定的關聯性。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cul\u003E\u003Cli\u003E\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-2\"\u003E198\u003C\u002Fi\u003E1年恆隆組財團奪得9個地鐵站上蓋物業發展權。隨後一年，香港樓價暴跌，預售停滯，公司15億元信貸額度被銀行撤回，其被迫退出了地鐵金鐘二段項目，損失了 4 億港元的訂金，更\u003Cstrong\u003E差點破產\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fli\u003E\u003C\u002Ful\u003E\u003Cul\u003E\u003Cli\u003E\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-2\"\u003E199\u003C\u002Fi\u003E7年亞洲金融風暴前，恆隆在香港市場上出售了租賃物業。因而亞洲金融風暴後，恆隆成爲香港土地市場上少有的擁有大量資金儲備的開發商，\u003Cstrong\u003E成功抄底\u003C\u002Fstrong\u003E。\u003C\u002Fli\u003E\u003C\u002Ful\u003E\u003Cp\u003E這一正一反的教訓與經驗，讓終是選擇恪守極其保守的財務策略。在一段時間裏，恆隆甚至出現了“零負債”（現金大於銀行借貸）。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp1.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRXiZd4M4UnhZ20\" img_width=\"699\" img_height=\"329\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E（備註：負債率爲淨債項與股權加淨債項之比較。淨債項指銀行貸款及融資租約承擔，扣除現金及銀行存款。股權則包括股東權益及非控股權益。）\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E而現代財務理論認爲，負債具有財務槓桿作用，適當負債有利於節約企業融資成本，提高企業價值。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E對“零負債”現象，學者DeAngelo等認爲，企業採用零負債的策略，是爲了在金融危機時期的保持\u003Cstrong\u003E高財務彈性\u003C\u002Fstrong\u003E，即企業動用所持有的現金以及所保留的融資能力，抓住未來可能出現的投資機會或應對未來不確定事件衝擊的能力。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E學者Arslan等以\u003Ci class=\"chrome-extension-mutihighlight chrome-extension-mutihighlight-style-2\"\u003E199\u003C\u002Fi\u003E8年的亞洲金融危機爲背景研究發現：金融危機期間，企業會選擇高財務彈性 ，爲了避免金融危機時的破產風險或投資不足。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E無疑，恆隆練就的這一身“不爲外界瘋狂而動”的本領，有着深刻的早年經歷烙印。但\u003Cstrong\u003E保守，不一定是好事\u003C\u002Fstrong\u003E。因爲不是等風來，風就會來。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E恆隆拒絕拿“地王”\u003C\u002Fstrong\u003E，陳其宗甚至曾一度戲稱“拿地王的都是傻瓜”。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E從其公佈的資料來看，2018年以前，恆隆拿的地都頗具含金量，頂級位置的地塊，卻有着便宜的地價。比如，無錫的項目爲3000元\u002F平米，天津是4500元\u002F平米，濟南是3600元\u002F平米，瀋陽是1000元\u002F平米。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E但2018年恆隆卻在杭州拍下了，當年杭州第三宗過百億的地塊。預計該項目的總開發成本約190億元，其中土地成本107.3億元。土地成本將分三次支付，2018年支付54億元，剩餘的54億元將於2019年支付。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E對於該地塊，恆隆預計的初始租金收益率在\u003Cstrong\u003E4%至5%之間\u003C\u002Fstrong\u003E，約45%的項目總建築面積將被分配到零售區域，其餘的將被用作辦公空間。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E如果基於較爲保守的寫字樓和零售租金分別爲每日5.0元\u002F平米和每日27.1元\u002F平米的假設，則該項目的總租金\u003Cstrong\u003E收益率爲4.6%\u003C\u002Fstrong\u003E。亦即該地塊價格合理，但絕對不算便宜。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E於商業地產而言，評估一個資產的核心指標：\u003Cstrong\u003E一是位置，二是潛在的租金收入，三是變現度。\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E城市中心的土地不可複製，杭州這樣的強二線城市，有非常多的競爭者。核心稀缺土地，買一塊少一塊。就像恆隆曾錯失北京，現在在北京要找到黃金寶地，幾乎不可能。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E作爲個體企業，可以堅持自己的策略，但在一個相對均衡而充分競爭的市場裏，恆隆品牌的溢價會打折扣的。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E上海兩大項目的難以複製，也在降低潛在的租金收入的預期。此外，即使恆隆一直自持，但持有本身的機會成本也應該考慮在內。\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E這種\u003Cstrong\u003E膠着的狀態\u003C\u002Fstrong\u003E，是恆隆作爲香港old money的堅持。而第三代接班的時代很快會到來，恆隆同樣需要回答以上幾個問題。它，又會走向何處？\u003C\u002Fp\u003E\u003Cimg src=\"http:\u002F\u002Fp3.pstatp.com\u002Flarge\u002Fpgc-image\u002FRBwjDzNF9Dm6JT\" img_width=\"1080\" img_height=\"41\" alt=\"恆隆的護城河，還能支撐多久？\" inline=\"0\"\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E本文經授權轉載，文字和圖片版權歸原作者所有\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E轉載、投稿、爆料、洽談合作\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E\u003Cp\u003E\u003Cstrong\u003E聯繫小編：winshangxb\u003C\u002Fstrong\u003E\u003C\u002Fp\u003E"'.slice(6, -6), groupId: '6719465161473655307