文│葉世昌

清末的股票交易多於茶館中進行，謂之“茶會”

上海開埠以後，外國的股份公司紛紛在上海設立。外商股份公司的股金主要來自外商，但允許華人人股。有股票就有股票買賣，形成市場。外商股份公司開設在先，股票買賣也由買賣外商公司的股票開其端。

起始

清代中法礦業股票

同治十三年六月十六日(1874年7月29日)，《申報》曾有以下買賣股票的記載“上海有西人買賣各公司股份，曾習以爲常。然其法未必今買而即付銀，或以一二月爲期，甚至有以六月爲期者。蓋冀以博一昂價耳，於賭博固無少區別。”這記載說明：(1)上海外商對買賣股票已“習以爲常”。(2)股票買賣不一定現錢交易，也有實行遠期支付的，期限自一二月至六月。(3)遠期交割增加了投資股市的風險，具有很強的投機性，故有“於賭博固無少區別”之評。

從同治十年正月初五日(1871年2月23日)起，由長利洋行掛牌的“上海股份行情紙”在《上海新報》逐期刊出，一直到該報停刊(1872年12月31日)，從未停止。一般是當日刊出前一天的股價，但有時沿用前數日的股價而不予更換。最長的次是同治十一年二月十九日(1872年3月27日)的股市行情，於二月二十日見報後，一直沿用到停刊，長達九個月都毫無變化。這又反映出當時股市行情還不是人們的關注熱點，股價的變化並不劇烈。

1901年上海外灘輪船招商局大樓

在外國股份制的影響下，產生了中國第一批股份公司。先有官督商辦的股份制企業，第一家是同治十一年底(1873年1月)開辦的輪船招商局。招商局先後分設保險招商局、仁和保險公司和濟和保險公司，都公開招股。此外，光緒二年(1876年》創設開平煤礦，光緒五年創設上海機器織布局，光緒六年創設天津電報局，光緒八年創設平泉礦務局等。中國的許多民辦股份公司亦聞風而起，但良莠不齊。中國股份公司產生以後，上海又形成了華商的股票市場。

高潮

清末民初上海市民搶購股票

上海股市到光緒七年(1881年)逐漸進人高潮。人們發現了股票的投資價值，以購買股票爲發財捷徑。每種股票發行，就紛紛爭購，唯恐被他人捷足先得，買不到股票時還會發出怨言。

由於發財心切許多購買股票者根本不去查一下發行股票的公司的底細，分析一下該公司有無前途，能否獲利，以爲只要股票到手，就穩操勝券。對股票的狂熱追捧，使股價迅速上漲。光緒八年四月二十四日(1882年6月9日)《申報》在《股價須知》中指出：“至今日而風氣日開，華人皆知股分之益，不但願附西人之股，且多自設公司，自糾股分，大有蒸蒸日上之勢。招商輪船局爲之創，自是而後，保險、織布、電線、煤礦，以及採銅、採錫，莫不踊躍爭先。除競附股分而外，又以股分票互相賣買，其行情亦時有漲跌，逐日不同。”同時宣佈《申報》要刊登股市行情，使買賣股票者能先睹爲快。本期股價上漲至光緒八年八月達到了最高點。八月二十八日(10月9日)的招商局股價(每股100兩)漲到270兩，開平煤礦股價(每股105兩)漲到230兩。

開平礦務局股票

高潮時期，人們對股市充滿了信心和希望。光緒八年四月二十八日(1882年6月13日)，《申報》發表《勸華人集股說》，就表現了這種心情，其中說道：

自招商局開之於先，招集商股，創成大業。各商人亦踊躍爭先，競投股分。自是而後，百廢俱興，仁和保險公司即相繼而起，獲利亦頗不讚，投股益加衆多。至今日而開平謀礦、平泉銅礦、濟和保險、機器織布……長樂之銅礦，津滬之電線，點銅礦，無不競爲舉辦，蒸蒸然有日上之……泰西以有此一法，而諸事易於開辦，是以握致富之原。中國未知此法，因而無致富之術，此其所關甚大，非特爲商局起見，即國家氣運所繫爲，深願此法之愈推愈廣，而華人致富之術無異於泰西諸國，則由富而強，又何外侮之足虞乎哉!

至光緒八年八月，上海第一家經營股票業務的金融機構上海平準股票公司(以下簡稱“平準公司”)應運而生。平準公司本身也是股份公司，招股10萬兩，分1,000股，每股規元100兩。平準公司成立時訂有《章程》，《章程》前有《敘》。《敘》中說：“人見輪船招商局與開平礦務獲利無算，於是風氣大開，羣情若鶩，期年之內，效法者十數起。每一新公司出，千百人爭購之，以得票爲幸，不暇計其事之興衰隆替也。”因並說成立平準公司是要維持股市的正常發展，做到對各股份公司、買股票者、藏股票者、賣股票者及平準公司五方面都有利。

從《章程》看，平準公司開展以下業務：(1)對股票公平定價，逐日懸掛水牌，並送登《申報》(2)買賣股票。其辦法有二：一是當場交易，成交後平準公司收取佣金。一是委託買賣，買方或賣方都可委託，訂立委託合同，到期結賬。接受不熟悉買方的委託時，買方要預付一成定金。(3)抵押股票。抵押時議定按股價幾成抵押，以一月爲期。期滿不贖，由平準公司照市價出賣，賣價除去押息後歸還原主。(4)購買新創公司股票。這四項業務中，以抵押股票爲主要業務。《平準股票公司後序》分析抵押股票之利說：“查滬上已成將成現在各項公司(股金)不下一二千萬數，即有一二十萬股。每日進出扯百股中用(傭)，已哀然可觀。進出愈繁，獲利愈厚。合一年而計之，終在長年二分以外利息。”實際上抵押股票風險極大，正是後來平準公司的失敗的主要原因。

平準公司成立後，光緒八年九月十六日(1882年10月27日)《申報》的股市行情開始以“平準公司各股份市價”名義發表。

危機

清代川漢鐵路鄂境股票

隨着股市高潮而來的是股市危機。光緒八年(1882年)九月以後，股價一直呈下跌趨勢，光緒九年尤爲嚴重。這年年底《申報》曾對22種股票該年正月和十二月的市價作了比較，得出貶值的有20種，升值的只有2種。其中招商局股票跌至61兩，開平煤礦跌至60兩。

光緒八年底至光緒九年，正是上海發生倒賬風潮時期，倒賬風潮和股市危機交織在一起。光緒八年十二月初金嘉記絲棧突然倒閉，倒賬銀56萬兩，錢莊被累的有40家，總計本年各業倒賬數約銀150萬兩，光緒九年正月初五8錢業開市，南市錢莊共22家，北市共35家；比去年南市約少一半北市只有三分之一光緒十年初，南市錢莊開業的減至11家，北市減至15家。9股市集中了大量現銀，對錢莊的經營極爲不利。股市興旺是發生倒賬風潮的重要原因之一，而錢莊倒閉又加劇了股市的危機。

以後股價繼續狂跌，其至跌“至一二成而不能售”。在股市危機中，平準公司也在劫難逃。但平準公司於何時倒閉，因何倒閉，以前相關論著都語焉不詳。

筆者從《申報》衝發現一條資料，可以認定平準公司的失敗主要原因在於股票抵押。用股票抵押借錢，並不限於平準公司。當時因股票抵押而發生的糾紛很多，“涉訟於官，案牘山積”，

“縱有明察之吏，不能斷結”光緒十一年，曹子元等告順德礦局拖欠股銀不還，而順德礦局則稱因平準公司欠銀7,800兩，形成了連環賬。上海縣知縣審理此案，平準公司陳姓司賬回答欠賬原由說：“一則因生意清淡，二則所抵進之各項股單，均因虧折，各抵戶均不取贖。”平準公司因收押股票而造成虧損，於此可見。

從光緒九年三月初七日(1883年4月13日)開始，《申報》刊登的股票市價取消了平推公司的名義。但從上述資料可見平準公司直到光緒十一年上半年還在勉強維持。以後股份公司招股和股票買賣仍在進行，但巳形不成氣候。人們視購買股票爲畏途，“言及公司股票，竟有談虎色變之勢”。上海股市進人了低潮。

評說

聚興誠銀行股份有限公司股票

對於這次股市危機，當時有不少文章作了評說。人們都肯定西方公司制度的先進性，值得中國仿效，是中國走向富強之路的有效途徑。但是正如光緒九年(1883年)鍾天緯所指出的：“華人不善效顰，徒慕公司之名，不考公司之實”國，以致一敗塗地。歸納起來，“不善效顰”的表現有以下三方面。

首先，中西創立公司的辦法不同。光緒八年七月二十日(1882年9月2日)，《申報》發表《購買股份亦宜自慎說》，其中指出：“西人實事求是，欲集一股分，必先度其事之可以有成，業之可以獲利，而後舉行……華人則不然，竟有所創之業一無頭緒，絕少依傍，而預先張大其詞，廣集股本，以爲即日可以創成大業，而其實則全屬空談。”購買這種公司的股票“不啻以石投水”。次年鍾天緯進一步指出：西方成立公司先要“稟請國家，由商部派員查勘，事實可憑，利亦操券，始準開辦”。公司又實行董事制，由各股東公推董事，由總董事推舉正副總辦。“總辦受成於各董，各董受成於各股東，上下鉗制，耳目昭著，自然弊無由生。乃中國適與之相反，糾股者只須察請大憲，給示招徠，刊一章程，繪圖說，海市蜃樓，全憑臆造。”

其次，中西購買股票的動機不同。《購買股份亦宜自慎說》文中指出：“西人在外貿易，獲利滿載而回，則擇穩妥可靠之股分而購之，以爲世業。如華人之置辦田地房屋然，皆可留遺子孫，而己亦得以月支利銀，借爲食用行樂之資。”而華人的“賣買股票，無異乎賣空買空”。他們“但知有公司新創，糾集股分，則無論何如竟往附股”，“至於該公司之情形若何，則竟有茫然不知者”。鍾天緯則將這種買賣股票行爲概括爲，“本無置產業貽子孫之心，不過以股票低昂爲居奇之計，賣買空盤，宛同賭博”。

民國時期股票交易場景

其三，中西買股者的心態不同。有文章指出：“西人在外，貿易多年，所獲既豐，倦遊而返，則擇公司之穩妥者，購取股分若千，什襲(重重包裹)珍藏，以爲娛老之資。初不聞其互相賣買，即有之，亦不多見也。”中國人購買股票則只求迅速獲利，因此“一公司甫集，不問其事業成否何如，一鼓作氣，爭投股掛號。俄而號頓已滿，欲購不得，則先放盤(增價)以求必得。一人增價，步其後者更不乏人。風聲一出，而股票因之而飛漲……其有股分雖已集成，而公司一時未能速開……則又深恐該公司之或有不妙，而急欲推而出之，情願減價以售於人。一人減價，則又以爲該股分跌矣，遂致減價而亦無人承受。”股價就這樣隨着買股者的心理變化而漲跌無常，加劇股市的波動。

這些評說說明，中國的股票市場，一開始就受投機思想的支配。實際上，外國股市創建初期也投機成風，但經過長期的發展，投資已成爲主流。中國剛開始起步，既無基本的制度保證，又無正確的思想指導，結果畫虎不成反類犬，學習西方經驗而創立的股市竟成了投機者的淵數。

上海股市的第一次高潮勃焉而興，又忽焉而敗，自然有極其深刻的社會原因。一個成功的股票市場要有完備的制度安排，要有健康的股民心態，還要有必要的社會經濟基礎和市場管理經驗。這些都不是一蹴而就的。今天中國的股市仍受股市投機的嚴重因擾，有些情況是歷史在重演。重溫這一段上海股市的歷史，應該是有意義的。