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云锋导读

1971年成立至今，嘉信理财（Charles Schwab）从一家小型传统证券经纪商一步步成长为市值超650亿美元的美国个人金融服务市场领导者。

欧阳明清博士是武汉大学数学学士、美国俄亥俄州立大学数学博士、特许金融分析师（CFA）、清华大学金融硕士行业导师。他于2018年1月回国加盟况客科技，担任公司Co-CEO，主管资产管理业务。回国前，他是全美最大的个人金融服务机构嘉信理财的研究建模总监，领导的量化团队负责管理近200亿美元的FOF投资组合。

作为一位在美国资本市场征战近20年的数量金融专家，欧阳明清道出了嘉信理财从美国数千家中小券商中逆袭的秘密。

欧阳明清：嘉信理财成立于1971年，起初从事传统的证券经纪业务。最早从折扣经纪商开始，最后凭借金融科技，一直做到全美最大的个人金融服务公司。嘉信理财逐步发展成了一家集提供证券经纪、财富管理、资产管理、银行业务、托管服务和财务顾问服务于一体的控股公司，券商经纪、财富管理、零售银行是嘉信的三大支柱业务，被人称为“当代最伟大的互联网券商”。

我注意到，上月初嘉信宣布取消美股交易佣金后，之后创始人Schwab表示，将很快允许客户零散交易股票，以吸引年轻客户，嘉信的这些举动都吸引着全球的目光。

我所在的部门之前是一家专门用美国的ETF做全球资产配置的投资公司，2010年被嘉信收购。借助嘉信的平台，部门管理的资产规模从收购时的40亿美元迅速上升到近200亿美元。我是2012年加入嘉信理财的，我的量化团队负责管理部门的资产配置模型。三只基金从2002年开始运营以来，都在远低于业绩基准的风险下取得了高于基准的回报。其中的激进组合在同期大幅跑赢标普500指数，最大回撤不到该指数的2/3。成长组合在同期回报率和标普500指数相当，最大回撤不到该指数的1/2。

证券食堂管家： 欧阳博士，您现在任况客科技Co-CEO，您能介绍下况客科技吗？

欧阳明清：况客科技有限公司成立于2014年，总部位于北京，在伦敦、上海、深圳、厦门等地都设有分支机构。公司为境内外大型金融机构的投资团队提供系统，数据，咨询，研究等一体化解决方案，满足资产配置，投资研究，委托投资，账户管理等业务需求。团队核心人员均在海内外知名金融机构长期从事资产管理及系统开发工作。自成立以来，况客一直保持快速发展并获得良好的业界口碑。况客已有金融机构客户四百余家，包括国内最大的保险，银行，基金和证券公司。

证券食堂管家： 嘉信理财发展壮大也是一波三折，中途换过多次方向，但是现在成为全球互联网券商的典范，也是国内券商学习的榜样，您能介绍下嘉信发展壮大的几个战略机遇吗？

欧阳明清：我觉得嘉信的主要战略机遇有五个，主要是（1）开创折扣经纪商模式；（2）持续扩增服务范畴，向资产集合商转型；（3）整合调整，向互联网经纪进军；（4）布局混业，全面转型综合理财；（5）客户服务升级，夯实财富管理地位。

证券食堂管家： 您能详细说说每一段机遇背后的战略考量吗？

欧阳明清：1975年的时候，美国证监会开始在证券交易中实行议价佣金制。这时散户希望有更低的交易费用，而不需要捆绑咨询、顾问服务。嘉信将目光聚焦在那些拥有自主投资意识的客户，省去了全部服务中的咨询服务，降低成本。比如当时买卖1万美元股票，嘉信理财只收取29.95美元，而类似美林证券提供全套服务的券商收费高达250美元以上，这种巨大的价格差给客户带来的冲击十分深刻。同时期，嘉信投资开发了“BETA”电子化交易系统，使用了市场上最先进技术。

1987-1994年间，此前美国出台了雇员退休收入保障法案，激励人们采用个人退休账户IRA及401(k)账户实现养老金的增值保值，因此美国居民具有大量的股票、基金的配置需求。同时投资者购买基金会面临周期长且成本高的问题，也有相当一部分投资者不知道该如何选择基金。此时嘉信将业务重心转向共同基金业务的开发，推出货币市场基金服务Schwab Funds。以共同基金统一账户为基础的、相当于基金超市的「一账通」业务（OneSource）也在1992年推出。OneSource允许客户将多支证券资产和基金全部放入，便于管理，并无手续费，无交易费。

互联网兴起后，美国证券行业佣金再次下滑，经纪业务收入占比持续缩减，平均佣金率从1975年的近1%下滑到0.06%。1996年，嘉信推出著名的「eSchwab」服务，即现在的网上交易。嘉信开始推进向互联网经纪转型，将嘉信旗下全部电子服务并入「eSchwab」，避免价格双轨制的问题。

2001-2007年间，嘉信开始从网上交易开始布局财富理财。2002年，嘉信理财推出了私人客户服务。之后推出了理财顾问网络系统，将独立的咨询公司纳入嘉信体系，当时有200家预先筛选的独立咨询公司入驻嘉信提供咨询服务，截止去年末，嘉信的理财顾问系统大约有7500名投顾。之后通过改进交易软件、发布投资者教育工具以及阶梯式定价，加强了互联网交易服务，同时持续完善客户服务体系。2003年嘉信银行创办成立，嘉信完成了涵盖证券经纪、财富管理、零售银行三大支柱业务的完整布局。

2008年至今，被动化投资热潮兴起，嘉信开始专注自身的财富管理优势，着力发展ETF产品，实现了客户资产规模的持续增长。同时改造了其互联网业务主站schwab.com。2015年，「嘉信智能组合」智能投顾服务上线，依靠大数据分析和程序化管理来自动调节客户的资产配置，从而能有效避免因情绪波动或市场非理性造成的投资风险过大，并通过自动实行资产再平衡，降低风险，有助于给客户带去稳定收益。

证券食堂管家： 嘉信理财经过不断的战略调整，发展到现在行业领先，我觉得我们有必要剖析其取得领先的因素。 如果站在历史长河中，嘉信能数次变革，调整方向，您觉得嘉信为什么能成功？

欧阳明清： 如果站在历史或者时间维度来看，我觉得嘉信的成功的关键是其管理层超前的眼光，公司能跟上时代步伐，及时转型。

2018年财报，嘉信管理客户资产3.25万亿美元，拥有活跃经纪账户近1160万个，退休金计划账户170万个以及银行账户130万个。2018年嘉信实现年总营收101亿美元，新增客户净资产1339亿美元。券商经纪、财富管理、零售银行现在是嘉信的三大支柱业务。零售银行收入57.57亿美元，占收入的57%，这部分收入主要是来自息差收入。财富管理占收入32.32亿美元。经纪业务收入8.08亿美金。

前段时间嘉信推行零佣金战略，但是嘉信经纪业务的收入占总体收入的8%。所以零佣金政策，对嘉信的收入没有产生根本性的影响。零佣金的主要目的是获客和客户留存，再用财富管理和零售银行业务获取收入。

嘉信的主要收入是零售银行，这个类似于国内的支付宝，美国的金融业是混业经营，允许券商用客户的理财账户的现金进行投资，所以嘉信通过管理客户的现金账户获得息差。这在这个维度上来说，其实美联储降息导致他息差收入减少造成的影响要比零佣金更大。

嘉信收入排第二的部分是财富管理业务，占他营业收入的33%。现在的三大支柱业务是证券经纪、财富管理、零售银行。从折扣经纪商、基金平台、网上交易、卖理财、做财富管理、零售银行，我们会发现，嘉信每一步的发展，都是其战略驱动的结果。

回顾嘉信的演变史，1971年成立，从折扣证券经纪商起步，到现在没有被淘汰，是有一些经验可以总结的。嘉信的转型，每一步都有很多竞争，可能稍有误差就会被淘汰。

居安思危，顺应时代变化，这是嘉信理财能成为伟大公司的特征。我觉得求变，是嘉信理财的基因。创始人Charles Schwab上大学时就立志成为一名优秀证券分析师，办过杂志、办过基金、以及两次婚姻的经历，成就了创始人Schwab顺势而为的创新求变基础。

如果以历史维度来看，一家公司在某一个时期在某项业务上可以做到行业领先，难的是做到领先后持续的转型与革新，开辟新的战场，这对公司管理层是一个巨大的考验，这一切都离不开管理层的转型的决心与战略眼光。

证券食堂管家： 嘉信经历数次转型，每一次战略的落地肯定需要良好的组织架构和文化来保障，您能分享下嘉信的企业文化和组织架构吗？

欧阳明清：嘉信能够数次转型成功，和他的最高层管理团队稳定是密不可分的。创始人Charles Schwab担任公司CEO直到2008，现在还是公司的主席。稳定且关系融洽的管理团队，是公司能成功转型的关键。

同时，嘉信也是一个平台化公司，IT、风控、法务、合规、招聘由总部统一管理，其余部门都是合作的关系。嘉信的组织结构比较松散，业务部门可能都不在总部办公，分散在全国各地，扁平化的小团队，以协作的方式工作。公司在1978年就开始实行员工持股计划(ESOP)。在公司目前的股权结构中，管理层和员工持股比例达到公司总股份的31% 。公司每年为管理层和员工支付的股票期权和其它福利占公司主营业务收入的42% 。这种公司治理结构和激励机制有效地激发了员工的创造性。

证券食堂管家： 您刚才分析了从时间维度看，为什么嘉信能成功，那么现在嘉信的核心竞争力是什么，护城河是什么？

欧阳明清：核心竞争力，嘉信不论是从资产管理的角度还是从平台的角度，都是一个综合实力很强的机构。虽然从单一业务来看，不管是他的资产管理、财富管理、银行业务、券商业务、托管业务、金融科技都不是最强的，但是他的综合能力非常强。

其实投资者只需要一个平台来服务他，而不是现金管理的需求找银行，投资的需求找券商。嘉信的用户粘性很高，整体的运营成本低。不管是做券商，还是做资产管理或者财富管理，给客户提供高质量价格低的服务，这个理念贯穿了嘉信发展的50年。嘉信理财的费用占客户平均资产比例自2009年的0.24%逐步下降至2018年的0.16%，这表明嘉信理财在运营效率方面逐步得到提升。与市场同类竞争对手相比可见，嘉信理财显著低于其他机构，说明了其在在客户平均资产管理方面的单位成本最低，效率最高。

同时嘉信也已经放弃了主动投资的理念。花很大成本做主动投资研究，可能收益刨除增加的成本不一定能跑赢市场。所以嘉信推崇的是被动投资、长期投资、资产配置的理念。嘉信主要给客户配置指数基金产品，本来这些产品的费用就低，所以他的总体的费用低。

嘉信单位用户资产的费用占比远远低于其他机构，同时更多元的服务能满足投资者不同诉求，这是嘉信当前的核心竞争力。

证券食堂管家： 嘉信的发展，能给对国内券商哪些启发？

欧阳明清：高水平的顾问，较高的客均资产是收取咨询费用以及其他附加费用的基础，也是帮助客户配置资产的条件，多元化的产品与服务是客户留存的重要条件。证券公司应该积极丰富自身产品线，提供低费率产品。引导客户做长期投资与资产配置，降低纯股票交易用户的占比。

经纪业务最大的意义在于导流，随着经纪业务佣金率贴近成本线，降佣空间有限。而且在佣金在万2以后，客户对佣金的敏感度几无。经纪业务作为通道业务，类比互联网金融的支付行业——作为导流的基础业务存在。经纪业务会发展为券商其他业务的流量入口，在此基础上国内券商应该积极拓展其他高附加值的变现业务如两融、咨询、资管等业务。

同时，国内券商也可以学习嘉信，将咨询业务开放，外包给第三方机构或个人。以此减少券商本身的服务成本，树立公平公正的券商品牌形象。