巴菲特享受了美國資本市場股債雙牛的兩大紅利：一是美國利率長期下行30年，巴菲特的保險公司融資成本越來越低；另一個是美國的創新紅利，納斯達克指數40年漲了50倍，巴菲特的投資收益越來越高，所以他的公司越來越大。

而在這一變化的背後，是戰後美國最偉大的總統之一的里根。1980年，他競選總統的口號就是“讓美國再次偉大”，聽上去是不是很熟悉？對的，特朗普的競選口號其實就是抄襲了里根的原話，靠抄襲也能當上美國的總統！

在1981年裏根當選總統之後，他提出了著名的《經濟復興法案》，其中的核心思想來源於供給學派，首先是收縮貨幣，他認爲貨幣超發是高通脹的根源，因此支持當時美聯儲主席沃克爾緊縮貨幣的政策，而在貨幣大幅收縮之後，帶來了通脹的大幅回落和利率的大幅下降，以及債市持續30年的長牛行情。

今年中國債市走出了大牛市行情，10年期國債利率從4%降至3.4%以下，其背後的最重要原因就來自於貨幣收縮。而今年債券牛市的結構又有明顯的分化，一面是以國債利率爲代表的無風險利率大幅下降，但是另一方面，由於信用違約風險上升，以AA-級企業債爲代表的風險利率比年初明顯抬升。這說明我們過去兩年的金融去槓桿絕對是正確的政策選擇，這不僅幫我們降低了無風險利率，還懲罰了那些過去胡亂舉債的投機份子，去槓桿幫我們驅逐了經濟當中的劣幣。

而里根的另一大政策主張是減稅。他認爲是高稅負抑制了私人部門的生產和投資熱情，其在任期內實施了兩次大規模減稅政策，將企業所得稅、個人所得稅和資本利得稅三大稅率均大幅下調。

而得益於大規模減稅，美國的研發支出佔比在經歷70年代的下降之後，到80年代開始重新回升，而代表創新的知識產權投資佔比則從80年代開始持續上升，在減稅的推動下，美國進入了創新引領的信息技術時代。

我們比較中國和美國的上市公司，發現一個最大的區別在於美國企業研發支出很大，2017年平均每家研發費用超過2億美元，而A股上市公司每家研發費用僅爲1億多人民幣，兩者相差近10倍，這說明中國公司的研發費用有很大的提升空間。

過去由於貨幣超發，稅負過重，所以使得大量企業喜歡投機地產泡沫，而忽視研發創新。如果未來我們下決心收縮貨幣、減輕稅負，那麼相信會有越來越多的企業會像華爲學習，再加上每年1000萬大學畢業生作爲後盾，中華民族又是如此勤奮努力，那麼中國的研發創新就充滿希望。

展望未來，中國正面臨歷史性選擇：

第一種選擇是繼續貨幣超發，其對應的是拉美滯脹模式，這意味着應該配置房子商品等實物類資產，而金融資產沒有配置的價值，這其實是我們過去10年的經歷。

第二種是大規模基建，對應的是日本式的長期蕭條，因爲政府投資擠出一切有效投資，經濟沒有效率，對應的是債市長牛，股市長熊。

最後一種是美國式減稅，對應的是股債雙牛，尤其是創新將迎來長牛行情。

我們認爲，過去兩年的金融去槓桿、資管新規代表着我們已經下決心收縮貨幣、不會走貨幣超發老路，而增值稅和個稅的減免、稅收增速的大幅下降意味着減稅降費已經上路。

因此，中國已經選擇了收貨幣、減稅負，這說明我們有望走向美國式的股債雙牛之路，今年債券牛市已經大放異彩，而未來新一輪股票牛市正在孕育當中，所以我們說當前的中國資本市場面臨着歷史性的投資機會。

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期贏家

羅賓漢

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