長江商報消息 □本報記者沈右榮

主營上海永久自行車的中路股份（600818.SH）一場重大資產重組，讓外界質疑頗多。

11月10日，公司披露調整後的重組預案顯示，擬40億元收購上海悅目100%股權。相比調整前的預案，縮水了16億元。調整的原因主要是上海悅目資產質量惡化。去年，其實現淨利潤2.72億元，而今年上半年只有0.93億元，約爲去年全年三分之一。

長江商報記者對比兩份重組方案發現，新近披露的重組預案存有不少玄機。

在新方案中，業績承諾期爲3年，而評估的業績預測期爲6年，較舊方案增加一年。此外，股票發行價格方面，新方案爲以60個交易日均價定價，而舊方案以120個交易日均價定價。因此，發行價格從20.26元/股調整爲10.70元/股。如此一來，公司實控人陳榮獲得的股份數量從6787萬股增加至9346萬股，黃曉東張目夫婦獲得的股份數量增加9.5%，獲得的現金也從9.5億元變成10.82億元。

備受關注的是，陳榮同時是重組標的上海悅目股東。其在2013年以2500萬元“潛伏”上海悅目。如果按照新方案實施，陳榮的這筆投資將達10億元，收益高達40倍。

針對此次重組事宜，上週，長江商報記者向中路股份發去採訪函，截至發稿時止，尚未獲得回覆。

業績承諾金額銳減三成

作爲中路股份脫困之舉，其40億元的重大資產重組成效仍然待考。

根據重組預案，中路股份擬通過發行股份及支付現金方式收購上海悅目100%股權。上海悅目主營業務爲面膜等化妝品的生產和銷售，旗下擁有“膜法世家”和“QSTREE”等品牌。

從財務數據看，擁有知名品牌的上海悅目經營業績似乎還不錯。2016年、2017年，其實現營業收入5.68億元、9.39億元，同期淨利潤爲9068萬元、2.72億元，去年營業收入增長65.32%，淨利潤增長198.90%。重組前夕，淨利潤增長近2倍。

不過，迅猛增長的淨利潤並未能持續。在中介機構進駐進行盡調期間的今年上半年，其營業收入4.61億元，接近去年全年一半，而淨利潤只有9323萬元，僅爲去年全年的34.19%。

盈利能力銳減直接影響此次重組的交易價格及業績承諾。

舊方案顯示，中路股份收購上海悅目的交易價格爲56億元。業績承諾爲，2018年至2020年，上海悅目實現的扣除非經常性損益後的淨利潤分別不低於4億元、4.88億元，5.9536億元，三年合計爲14.83億元。調整後的新方案爲，交易價格40億元，較舊方案縮水16億元。業績承諾數爲，2018年至2020年的扣除非經常性損益後的淨利潤分別不低於2.7999億元、3.4001億元、4.001億元，三年合計爲10.20億元。

通過數據對比發現，業績承諾數下降了31.22%，交易價格下降幅度爲28.57%，二者並不同步。如果按照業績承諾數下降幅度來推算交易價格，則爲38.52億元。

令人擔憂的是，高溢價交易下承諾的業績能否實現。上海悅目的淨利潤在經歷了2017年暴增後，今年上半年出現大幅度下滑。而這種現象與行業似乎不存在密切關聯。

同業可比上市公司中，今年上半年，御家匯營業收入、淨利潤分別爲9.81億元、0.65億元，同比增長57.78%、19.05%。

多出一年利潤預測期或爲增加評估值

長江商報記者對比新舊兩份重組方案，發現新方案存在不少異樣之處。

中路股份的此次重組始於2017年10月19日，今年1月18日披露重組預案。今年6月14日股東大會審議重組方案，時隔5個月的11月10日披露調整後的新方案，前後歷時387天。

一年多時間，標的資產上海悅目盈利能力下滑，中路股份的股價也從22.83元下跌至10.45元（11月9日收盤價）。股價大幅下跌，新方案中的非公開發行股票股價從20.26元/股下調至10.70元/股，而這一定價依據是從120個交易日均價減少至60個交易日均價，而近60個交易日正是股價大幅下跌之時。

同業可比上市公司中，2016年，青島金王收購杭州悠可之時，評估基準日爲120個交易日均價。

如此調整後，上海悅目的股東黃曉東張目夫婦獲得的股份數量從12957萬股增加至14186萬股，獲得的現金從9.5億元變成了10.82億元。陳榮及上海攜勵獲得的股份數量分別增加至9346萬股、3738萬股，較舊方案獲得的股份數增加了37.70%。

定增價大幅下調、股份數增多，這給標的公司股東更大的升值空間。

此外，對標的進行估值時，業績承諾期爲三年，而預測利潤則爲6年，比舊方案多一年。爲何要多出一年利潤預測期，也讓人不解。而新舊方案已經顯示，此前對標的公司盈利能力尤其是今年上半年的淨利潤的預測存在較大偏差，何況是未來6年的淨利潤。對此，有分析稱，此舉目的可能是爲了增加評估值。

另一個異樣之處則是交易對方的淨利潤承諾數。其承諾爲，2018年至2020年，上海悅目實現的扣除非經常性損益後的淨利潤分別不低於2.7999億元、3.4001億元、4.001億元，承諾數中，爲何存在一個多出一萬元、一個少一萬元情形，爲何不設定一個整數，這其中是否有什麼玄機，實在讓人不解。

備受關注的是，中路股份實控人陳榮同時是重組標的上海悅目股東。其在2013年以2500萬元參與增資，持股比25%。如果按照新方案實施，陳榮的這筆投資將達10億元，收益高達40倍。

重組留下借殼空間

除了備受質疑的估值外，中路股份的此次重組還給標的公司借殼留下了較大空間。

根據新方案，中路股份通過發行2.73億股股份及支付10.82億元現金收購上海悅目全部股權，其中，10.82億元現金全部向黃曉東夫婦支付。

按此方案重組完成後，考慮配套融資，陳榮及其一致行動人共控制公司34.22%股權，黃曉東夫婦及其一致行動人持股比爲27.22%。不考慮配套融資，陳榮及其一致行動人共控制公司37.92%股權，而黃曉東夫婦及其一致行動人持股比爲30.17%。

由此可見，重組完成，雖然陳榮及其一致行動人仍然爲中路股份實際控制人，但其與黃曉東夫婦一方的持股差距僅有7%。而從新方案中10.82億元的現金對價看，似乎是在刻意規避借殼交易。按照10.70元/股的定增價格，10.82億元對應的股份約爲1億股，約佔重組後公司總股本的15.20%。如果這部分全部以股份支付，黃曉東夫婦及其一致行動人所獲得股份將超過陳榮及其一致行動人所持股份約7%，進而取代陳榮成爲公司實際控人。

公司稱，此次重組，將有力推動公司產業轉型，公司未來將實現自行車及康體產品雙主業運營，從而提升公司競爭力。

公開資料顯示，2002年，中路集團受讓上海國資所持中路股份(上海永久)股權，成爲公司第一大股東，陳榮成爲公司實控人。此後，雖然公司也曾多次籌劃轉型，但其經營業績較爲糟糕。2008年至2017年的10年間，其扣除非經常性損益後的淨利潤爲10連虧，今年前9個月，同樣虧損。這期間，公司靠獲取補助及變賣資產實現保殼。

此外，2014年，公司曾籌劃收購陳榮旗下資金進入高空風能發電領域，目前，遠未達預期。2015年至2017年，高空風能公司每年都在虧損，今年上半年虧損金額超千萬元。

綜上所述，中路股份脫困依賴於此次重組。未來，存在剝離自行車虧損資產及需要長期投入的高空風能資產可能。

華中一大型券商分析師亦向長江商報記者稱，中路股份的此次重組存在規避借殼跡象，且爲進一步借殼留下了空間，不排除未來推進借殼事宜。