發佈了全球首款可摺疊手機的柔宇 赴美上市成色幾何？
在當前的條件下，柔宇科技能否支撐得起這麼高的估值水平呢？
坊間傳聞，柔性屏製造商柔宇科技正籌備赴美IPO，最多融資10億美元。
柔宇科技上一次進入人們的視線，應該是發佈了“全球首款可摺疊柔性屏手機”後不久，炮轟小米雙摺疊手機造假，隨後小米以“悍然碰瓷、誤導公衆”回擊。柔宇科技這一票賺足眼球。
事實上，柔宇科技和小米並不存在直接的競爭關係，這場紛爭來的毫無緣由。柔宇科技雖然稱不上碰瓷，但也有炒作嫌疑。
柔宇科技究竟是何方神聖？
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黑科技的摺疊屏手機概念廠家
柔宇科技成立於2012年，專注於柔性屏研究。公司團隊背景強大，創始人劉自鴻是斯坦福大學電子工程系博士，剛起步時的核心團隊基本爲“清華+斯坦福”背景，目前已擴展至100多人，團隊人員均爲名校畢業或有知名科技企業背景。
柔宇科技早在2014年在全球第一個發佈了國際業界最薄、厚度僅0.01毫米的全綵AMOLED柔性顯示屏，併成功與手機平臺對接。2018年10月，柔宇科技搶在三星摺疊屏手機發佈會前數日，發佈了首款可摺疊柔性屏手機——FlexPai（“柔派”）。官方介紹說，FlexPai既可以摺疊成爲智能手機，也可以展開成爲平板電腦。
柔宇科技的技術含量的確不俗。柔派手機屏幕的參數能和三星、華爲和摩托羅拉相比。但是隻有在厚度和尺寸上做的好還遠遠不夠，摺疊屏要能達到二十萬次以上的摺疊和彎曲，保持5 年的使用壽命，這纔是關鍵的指標。但是由於柔宇科技沒有披露，我們無法做出評價。
摺疊屏手機參數對比
資料來源：各公司官網，電子工程世界，安信證券研究中心
柔宇科技搶在三星公佈的發佈時間前發佈手機，成爲全球第一，可謂搶盡風頭、佔盡噱頭，也側面反映了企業擁有一定的實力。但是，柔派的發佈並沒有和其他柔性屏手機拉開這麼大的時間差。 2018年11月初三星就在開發者大會上，首次展示了其 OLED 摺疊屏手機技術。國內手機品牌華爲、小米、oPPo等也快速跟進摺疊屏創新方向。2019年2月華爲在其全球開發者大會上推出了摺疊屏手機 Mate X，競爭非常激烈。
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柔性屏的市場有多大？
值得注意的是，柔宇科技並不是手機廠商，柔性顯示屏纔是其核心產品。柔性顯示屏一般屬於OLED屏幕。OLED屏有剛性OLED屏幕和柔性OLED屏幕之分，柔性OLED面板能夠具備柔性化特徵，在更加輕薄的同時能夠實現可彎曲的功能， 目前看是柔性顯示的唯一載體。從柔宇科技的PlexPai來看，其承載的也是目前主流的柔性AMOLED屏幕。
OLED柔性顯示屏是不是好賽道呢？
理論上，柔性顯示屏的下游廣泛，包括PC平板、智能手環、智能手錶等可穿戴設備，以及智能電視等等，手機是當前最大的應用市場。在消費者的認知裏，柔性摺疊手機仍非常小衆。但展望未來，柔性摺疊手機的確定性已經非常明顯，將成爲手機的重要的應用形態。
從需求端來講，柔性摺疊手機滿足了大屏幕的需求。屏幕尺寸增大一直是智能手機產品發展的關鍵主線。最早的屏幕尺寸增大，主要是通過增大機身尺寸實現；隨着機身尺寸也已經達到挑戰便攜性和可操作性的極限後，全面屏成爲主要路徑。目前隨着全面屏迭代，主流旗艦機型的屏佔比普遍已在 80%以上，可提升空間已十分有限，摺疊屏是未來比較確定的智能手機產品的發展方向。
可回顧2016年及之前， 柔性OLED的供給和應用都十分有限，不能滿足需求。這是因爲產業鏈發展的制約。而目前產業鏈逐漸成熟，柔性屏已經到了放量的階段。主流手機廠商紛紛發佈相關機型。11月15日，華爲摺疊屏手機MateX首發，瞬間售罄。與此同時，11月8日發售的三星Galax Fold於11月16 日迎來第三波限量發售。11月14日，聯想收購的摩托羅拉發佈了旗下全新的摺疊屏手機Moto Razr。
IHS 預計，2020-2021 年行業進入高速成長的階段，摺疊手機行業出貨量分別達830 萬、1750 萬臺，進入千萬量級。而對應的，柔性屏幕的需求也快速增長。據DSCC預測，柔性AMOLED屏的出貨滲透率將於2020年達到21%，超過3.5億片；到2022 年，柔性AMOLED屏在智能手機面板市場的滲透率將提升到30%，產值將達到55 億美元。
數據來源：DSCC， 西南證券整理
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柔宇科技的投資價值
前面提到，柔宇科技早在2014年在全球第一個發佈了國際業界最薄、厚度僅0.01毫米的全綵AMOLED柔性顯示屏。後來更是發佈了一款頂着“全球首發”稱號的手機。那“高科技”的柔宇科技真的價值很高嗎？
柔宇科技並不是手機廠商，我們應該從柔性屏生產商的角度來判斷。率先直接推出面向終端用戶的手機產品，並不代表它就領先手機幕後默默無聞生產柔性屏廠商，這些廠商在產能逐步開出之後，才支撐手機大廠發佈產品。
而一個電子公司，僅有科技，那是隻能應用於實驗室的概念，只有能量產，進入電子行業供應鏈中，才能真正兌現業績。要判斷柔宇科技的價值，必須要考慮它的產能多少、實現的良品率有多高，這也將決定柔宇科技的競爭地位。
從目前可柔性屏佈局中，三星無疑是龍頭。三星一直是AMOLED的領導者，也是全球最早佈局柔性屏幕的廠商之一，具有先發優勢，量產最早，產能最高，從2016年以來，壟斷了80%的柔性OLED市場。
圖：OLED海外產線
數據來源：西南證券整理
而國內面板廠商一直在積極佈局，預計2020 年國內面板廠商柔性 OLED 產能大部分建成後，國內面板廠商的產能分佈可以達到 30%以上，突破三星壟斷。京東方對柔性屏早有佈局，是繼三星、 LG之後全球第三家、國內第一家實現柔性OLED 量產的企業，由於LG專攻大尺寸，京東方有望成爲柔性 OLED 的全球第二大廠商。
從產能來看，京東方新佈局了重慶和福州第6代柔性AMOLED生產線項目，與成都和綿陽柔性生產線總投資相同，均爲465億元，設計產能相同，均爲48K/月。隨着這四條柔性AMOLED產線陸續投產，將奠定京東方在柔性AMOLED領域國內第一的地位。有消息指出，隨着京東方成都第6代柔性AMOLED生產線的爬坡，京東方的柔性屏已經給華爲供貨。
圖：OLED國內產線
數據來源：西南證券整理
那柔宇科技能挑戰三星和京東方的地位嗎？據柔宇科技官方披露。早於2015年下半年， 柔宇國際柔性顯示基地項目開始建設，該項目投資超過100億人民幣。2018年6月6日，該項目開始投產，官方稱，這是全球首條全柔性顯示屏大規模量產線。從根據產業調研結果，量產的確較早，但這個第一恐怕有水分；且從產量佈局來看，柔宇科技遠落後於第一梯隊的競爭者。
另外，儘管柔宇科技未公佈良品率，但是有分析師指出，柔派發布至今仍未能較大規模開售，良品率不容樂觀。而良品率，直接影響了生產成本。根據IHS Markit數據，以6.2英寸的960*1440柔性OLED手機面板爲例， 2016Q1該產品的綜合良率僅爲57.3%，而伴隨技術進步，到2019Q4預計綜合良率將提升至78.4%， 若假設物料價格不變， 直觀來看良率的提升將促進綜合物料成本（疊加良率影響） 下降26.9%。沒有良品率，就意味了產品不具備競爭力。
產能跟不上、良品率不高，這或許就是柔宇科技仍未進入大廠供應鏈的原因。這意味着，在短期內柔宇科技的財務報表數據不能得到改善，高額的研發費用和沉重的折舊會導致大規模虧損，柔宇科技只能持續燒錢。
目前柔宇科技已經進行了六輪融資，據悉，2017年9月，柔宇與中信銀行、農行、工行、中行、平安銀行簽約，加上此前完成的部分D輪股權融資，柔宇新增D輪融資合計達8億美元；而其E輪估值約50億美元，估值並不便宜，整體估值已經是獨角獸的水平。
如果消息爲實，那柔宇科技赴美IPO的估值只會更高。但問題是，在當前的條件下，柔宇科技能否支撐得起這麼高的估值水平呢？
