（原標題：2020首席展望｜嘉實基金郭傑：漲幅難比去年，看好三類股）

送走2019年，A股市場開啓了2020年的新一輪行情。

A股市場在新的一年裏會怎麼演繹？雙位數的指數漲幅還能重現嗎？中國資本市場與宏觀經濟的發展前景又會如何？澎湃新聞記者近期採訪了多位券商首席策略分析師和基金公司基金經理，爲投資者梳理出2020年的投資脈絡。

本期刊出的是1月17日對嘉實基金機構投資首席投資官郭傑的專訪。

郭傑照片

“新的一年，我們仍看好A股的結構性機會。”展望2020年，郭傑認爲，整體A股指數不會像2019年漲幅那麼大，主要的機會來自於企業盈利增長，來自個股和細分行業的挖掘。

具體來看，郭傑看好三個行業板塊的投資機會，分別是：大消費板塊、低估值的偏週期行業、科技製造板塊裏面的優質公司。

“消費是中低速增長時代的大方向。”郭傑認爲，從空間上，中國居民改善生活品質的需求強烈，消費升級會持續很長時間，對品牌、品質的重視程度增加，對健康、舒適、教育、娛樂、情感的各種需求持續提升。從格局上，消費領域容易形成差異化，建立企業護城河，企業容易產生定價能力，賺取超額利潤。

郭傑看好保險、銀行、化工、汽車等低估值、偏週期行業的理由是，儘管這些行業長期看各自有一些壓制性的因素，但是行業的優質公司一方面估值很低，另外一方面部分公司在長期的競爭過程中，已經體現出了明顯的優勢，阿爾法很明顯，仍具有較大成長的空間。

關於科技製造板塊，郭傑坦言，整體而言A股科技公司的估值偏貴，大部分公司可能都是階段性的投資機會，但拉長了看，科技領域還是有一些優質的公司具備長期投資價值。

“另外，中國在中高端製造業在全球仍有非常強的競爭力，工程師紅利顯著，這裏面會有不少可以挖掘的機會。”郭傑稱。

郭傑，北京大學本科、碩士，芝加哥大學MBA，26年證券從業經驗，19年投資管理經驗。2012年加入嘉實基金，現任機構投資首席投資官。郭傑一直深耕於機構投資業務，其管理的組合中長期業績名列前茅。

下爲澎湃新聞記者對郭傑的採訪實錄：

1，澎湃新聞：回顧2019年，你對於行情最大的感受是怎樣的？

郭傑： 2019年A股市場表現出色，主要受益於流動性寬鬆帶來估值修復，以及貿易談判進展對市場的正面影響。從市場風格來看，過去一年市場分化加大，龍頭效應顯著，下半年科技板塊表現較好；價值投資風格延續，頭部效應顯著，受到資金青睞。同時，股票市場全年波動較小，進一步吸引了機構資金入市。2019年凸顯的現象是，股票基金持有人投資收益大多好於個人股票投資者。

2，澎湃新聞：展望2020年，A股市場會延續2019年結構性牛市麼？

郭傑：對於新的一年，我們仍看好A股的結構性機會。

核心理由是以下幾點：一是宏觀經濟有望企穩，目前已經看到多種指標的走穩或回升跡象。二是優質公司的基本面受到宏觀的影響減少，業績呈現穩健增長趨勢。三是估值在全球仍有一定的性價比，優質公司估值比海外公司接近，但對比全球同行的估值和增速，仍有吸引力。四是外資和國內資金的持續配置，全球看外資目前低配A股，流入會持續很長時間。

國內看，經濟增速、無風險收益率、社會資金回報率長期處於緩慢下降通道，優質公司的相對回報在大類資產中有較強吸引力。整體A股指數不會像2019年漲幅那麼大，主要的機會來自於企業盈利增長，以及來自個股和細分行業的挖掘。

3，澎湃新聞：2020年總體投資策略是怎樣的？

郭傑：隨着市場的開放和規範、逐步和海外接軌，價值投資的方法將得到越來越多資金的認可。而從產業層面看，隨着經濟總量增速放緩，優質公司在產業中的話語權增強，企業的成長更加依靠質量而不是數量，小企業逆風翻盤的機會變少。從估值對比上看，優質大公司的估值也有一定的優勢，小公司的稀缺性將逐步下降。最好的投資策略依然是買入優質的公司並長期持有，和時間做朋友。

4,，澎湃新聞：展望2020全年，你更看好哪些行業的投資機會？

郭傑：在行業配置上，核心看好三個方向：

一是大消費板塊，消費是正處於中低速增長時代的大方向。從空間上，中國居民改善生活品質的需求強烈，消費升級會持續很長時間，對品牌、品質的重視程度增加，對健康、舒適、教育、娛樂、情感的各種需求持續提升。從格局上，消費領域容易形成差異化，建立企業護城河，企業容易產生定價能力，賺取超額利潤。

二是低估值的偏週期行業，比如保險、銀行、化工、汽車等行業的優質公司，儘管這些行業長期看各自有一些壓制性的因素，但是一方面估值很低，另外一方面部分公司在長期的競爭過程中，已經體現出了明顯的優勢，阿爾法很明顯，仍具有較大成長的空間。

三是科技製造板塊裏面的優質公司，整體而言A股科技公司的估值偏貴，大部分公司可能都是階段性的投資機會，但是拉長了看，科技領域還是有一些優質的公司具備長期投資價值。另外，中國在中高端製造業在全球仍有非常強的競爭力，工程師紅利顯著，這裏面會有不少可以挖掘的機會。

5，多年來你一直爲機構客戶做投資服務，在你看來，機構客戶在投資上有哪些偏好？

郭傑：機構客戶在投資上更偏向長期表現，他們不僅考察投資經理的投資業績，更看重投資經理是不是能合理解釋投資業績，即在做業績歸因時，內在邏輯是否與投資業績具有一致性。比如，投資經理說善於個股的挖掘，可是在市場大幅度波動的時候，一會兒把倉位減到零，一會兒把倉位加到90%，顯然這運用的是擇時能力。或者投資經理介紹自己篩選消費股的能力很強，可是卻買了很多銅、原油，他的能力和行動是不是匹配，邏輯是不是一致呢？這個很重要。

6，澎湃新聞：介紹一下你的投資風格吧？

郭傑：我比較看重有價值、有壁壘、有護城河、價格合適甚至被低估的公司，不過，不同行業、不同階段會有較大的差異。

價值策略並非單純的低價策略，不是隻從估值的角度出發買“最便宜”的公司，而是從公司基本面出發，從價格和價值之間的關係出發，最終以合適的價格買入不錯的公司。很多時候，我更願意用“積極價值”來解釋自己的價值投資風格。

7，澎湃新聞：能否解釋一下“積極價值”？

郭傑： 所謂“積極價值”，是指狹義的成長股和價值股都在我們的視野當中。舉個例子，多年前我們在管理一個組合時，曾重點配置過一家互聯網公司，當時這家公司的估值也很高，但公司旗下的一項核心業務剛剛開始做貨幣化，只佔公司利潤很小的一部分，不過這家公司在當時已經擁有了很廣泛的用戶基礎，甚至有規模龐大的付費用戶基礎，這項互聯網業務的價值非常強大。所以，在當時那個階段，我們已經看到了這家公司的吸引力。

在成長投資中，我們一般希望捕捉的是公司從1到N的機會。要投資從0到1這個階段比較難，可靠性比較弱。在從無到有的階段，投資技巧要求更高，而實際的投資效果並不一定很好。所以，巴菲特說，投資不是奧運會的跳水比賽，並不是根據難度來打分。

8，澎湃新聞：當下市場對科技投資普遍看好，你覺得價值理念如何與科技投資更好地融合？

郭傑：價值投資和科技投資並非水火不相容。價值投資是尋找交易價格低於內在價值的公司，而並非近期的PE，PB是高還是低。嚴格說來，公司價值是未來產生自由現金流的貼現。科技投資在價值投資者的視野之中，在偉大的科技公司不乏價值投資的身影。當然，科技領域投資也給價值投資者帶來挑戰，除了行業變化快，競爭格局不夠清晰之外，在國內市場上，常常是新技術、新趨勢剛剛出現，市場就已經過度追逐，誘發了極大泡沫，結果一地雞毛，大多數投資者損失慘重。而少數賺錢的人可能賺的是市場大幅度波動的錢。對於價值投資者來說，希望發掘和投資的是真正能成爲大公司、好公司的機會。在嚴格規範投資標準的同時，需要不斷拓寬認知邊界，拓展能力圈。

9，澎湃新聞：2020年中國資本市場發展三十年，深耕證券投資工作多年，你有什麼體會與感觸？

郭傑：今年是中國資本市場三十週年，我們也有幸與資本市場共同成長。當下，資本市場正迎來新一輪改革紅利期。本輪改革聚焦加大投融資雙向擴容和提高參與方違法違規成本，政策重心回到給市場做增量的方向上，增量意味着更多的機會。

10，澎湃新聞：2020年，投資者應該如何進行資產配置？

郭傑：從中長期趨勢看，“地產調控+信用剛兌打破+利率下行”提高了A股在大類資產中的相對夏普比，爲國內社會財富加配股票市場提供了契機。投資者可以從長期配置角度出發，加強對股票資產的重視，注重長期回報的獲取。

祝大家新的一年投資順利。