一、股价走势判断

1、股价表现

今年7月以来，楼宇广告巨头分众传媒股价便开启了“跌跌不休”的模式，截至12月23日收盘，股价报收5.71元，相比7月份最高点11.6元，已跌去50.78%。

2、股价下行压力来源

（1）业绩下滑及扩张效益不及预期

2018年分众的业绩增速明显下降。三季报显示，公司第三季度实现营收37.6亿，同比增长21.94%，净利润14.6亿元，同比仅仅增长5.73%。三季度净利润仅仅增长5.73%，公司预计四季度盈利进一步恶化。

分众传媒自第二季度开始扩张，3、4线城市楼宇媒体资源点位快速增加，媒体资源租金、人工成本和运营维护成本等快速增加，毛利率下滑明显，18年3季度营业成本 13.42 亿元，同比增长 73.59%，毛利率64.37%，相比中报的73.87%，下降9.5%。公司四季度如进一步增加资源点位，则毛利率将进一步承压。

另外，资源点位扩张导致预付媒体资源租金增加，预付款项较2018 年年初增加 111,716.4 万元，上升 153.7%，其中，预付媒体资源租金较年初上涨 58,500.6万元。而受宏观经济形势影响，公司核心客户回款周期普遍放慢，应收票据及应收账款较2018 年年初增加 226,846.0 万元，上升 73.4%，进而导致

3季度经营活动现金流净额比上年同期减少-43.85%。

（2）新进竞争对手冲击

2018年11月，新潮传媒融资共计21亿元，百度12亿元领投，闻名投资3亿元跟投，本轮融资完成后新潮传媒估值120亿元。据新潮传媒CEO张继学对媒体透露，新潮传媒在全国百余座城市覆盖了超65万部电梯，计划到2018年底新潮电梯数要达到100万部。

同时，新潮传媒内部流出《关于全面抢夺分众亿元级客户的通知》，称凡是在分众（传媒）投放1亿元广告额以上的客户，与新潮合伙人见面，便赠送刊例价为1000万元的广告资源。分众传媒的核心优势是占据尽可能多的优势楼宇点位，但同时这一商业模式容易被复制，由于竞争加剧，毛利率及净利率将下滑，垄断将有可能被打破。

分众传媒和新潮传媒的比较：

（3）非经常性损益对利润表的影响

2017年，分众传媒长期股权投资处置损益以及固定资产处置损益1.14亿，计入当期损益的政府补助7.36亿，处置子公司产生的投资收益5.63亿，合计14.13亿。相比之下，2018年利润将有较大下行压力。

（4）对赌结束

在借壳七喜控股的交易上，公司给予的业绩承诺为2015、2016以及 2017 年度公司扣非净利润数分别不低于人民币 29.58 亿、34.22 亿以及 39.23 亿。对赌完成后，公司没有动力去做大业绩，同时，为应对新进入竞争者的挑战，公司采取先扩张再培育市场的战略，对短期内的经营和利润情况有影响。

二、公司业务、财务信息

1、主营业务

公司主营业务为生活圈媒体的开发和运营，主要产品为楼宇媒体（包含电梯电视媒体和电梯海报媒体）、影院银幕广告媒体和终端卖场媒体等。公司经营模式为，租赁物业楼宇广告位、或影院映前广告位，通过分众自己或者加盟合作的媒体发布广告主的广告。

财报显示，2017年分众营收达到120亿元，其中楼宇媒体的营收占比78%，毛利率高达76.7%；18年上半年楼宇媒体的收入占比上升至81%。影院媒体17年的营收占比19%，毛利率为57.62%，18年上半年影院媒体的营收略下降至17%。而所以可以想象，楼宇媒体是分众的金字招牌，分众想要提高营收以及毛利，就要抢占更多的楼宇点位。

2、主要财务数据

2018年3季报主要数据变动：

（1）应收票据及应收账款较2018 年年初增加 226,846.0 万元，上升 73.4%。2018 年以来，受宏观经济形势影响，公司核心客户普遍回款周期普遍放慢；

（2）预付款项较2018 年年初增加 111,716.4 万元，上升 153.7%。其中，预付媒体资源租金较年初上涨 58,500.6万元。2018 年由于公司媒体资源点位数的快速扩张，且媒体资源租金大部分是一季度或者半年预付，导致预付租金以及相应的媒体设备采购所需预付款上涨；

（3）固定资产及在建工程分别较2018 年年初增加 91,126.1 万元及 6,833.5 万元，分别上升 259.4%及 997.4%，主要是媒体设备大幅增加所致；

（4）2018 年三季度的主营业务成本较去年同期增加 56,877.8 万元，增幅为 73.6%，主要公司大幅扩张媒体资源导致媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本的增加

3、核心竞争力体现

（1）市场占有率

公司作为生活圈媒体的绝对龙头，在电梯电视、电梯海报以及影院广告领域的市占率分别为95%、70%以及 60%。

（2）优质客户和盈利能力

公司在长期的运营中，积累了大量的大型、优质客户，包括阿里、腾讯、京东、宝洁、联合利华、农夫山泉、金龙鱼、奔驰、宝马和通用汽车等数千个品牌。

电梯楼宇广告毛利高、盈利点明显，早期进入者可以获取优势楼宇资源，进而形成优质资产优势，例如白领集中的大楼、人群密集的大楼，随着资源空间被压缩，后入者需要更大精力和成本与物业达成合作关系获取资源。

（3）媒体资源规模大、覆盖面广、渗透率高

截至2018 年3月末，公司自营电梯电视媒体约为 31.3 万台；自营电梯海报媒体约 128.6 万个；影院媒体的签约影院超过 1750 家，合作院线 37 家，银幕超过 11,800 块。

4、重要事件一览

三、公司所处行业

1、行业发展前景

2017 年，中国广告市场在两年连降之后增长 4.3%，呈现出震荡向上的趋势。近年来，电梯媒体、影院视频和互联网呈现出明显增长，并以较大的优势引领整个媒体行业的广告增长。2017 年，电梯电视广告刊例收入增加为 20.4%，电梯海报广告刊例收入增加为 18.8%，影院视频广告刊例收入增加为 25.5%。

根据 CTR 的投放数据，18年上半年广告投放前20的客户中，有65%选择了电梯媒体的投放，而在2015年，这一比率仅为35%。目前电梯媒体的市场规模仅为100亿左右，以两亿的覆盖人口来算，单个覆盖人群的市场规模为 52 元，仅为户外交通媒体以及电视媒体的三分之一，成长空间巨大。

2、上下游

分众传媒上游是媒体资源的供应商，即写字楼或公寓楼的物业管理公司、影院、院线。写字楼或公寓楼的物业管理公司普遍规模较小且较为分散，媒体资源租赁费用占其收入的比例也较小。

分众传媒的下游是广告主，下游广告主在规划广告投放策略时，会根据自身产品的特点、发展阶段、目标客户、预算金额大小等特点选择合适的媒体或媒体组合，不同行业的广告投放预算金额相差较大。

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