文：東方金誠首席宏觀分析師王青

3月13日，央行宣佈，爲支持實體經濟發展，降低社會融資實際成本，決定於2020年3月16日實施普惠金融定向降準，對達到考覈標準的銀行定向降準0.5至1個百分點。在此之外，對符合條件的股份制商業銀行再額外定向降準1個百分點，支持發放普惠金融領域貸款。以上定向降準共釋放長期資金5500億元。

具體解讀如下：

　　一、關於普惠金融定向降準：此前兩年，動態考覈普惠金融定向降準均在年初的1月25日落地。今年受疫情影響，數據收集等前期工作可能有所延後。在3月11日國常會提出明確要求後，今年普惠金融定向降準落地。2019年動態考覈後釋放資金規模爲2700億元。考慮到去年以來普惠口徑下小微企業貸款餘額增速明顯加快，今年動態考覈普惠金融定向降準規模加大到4000億元。總體上看，此次普惠金融定向降準符合此前市場普遍預期。我們判斷，作爲近期結構化貨幣政策的主要組成部分，未來普惠金融定向降準動態考覈還將持續實施，這意味着小微企業信貸融資環境還有進一步改善空間。

二、股份制銀行額外降準：主要原因可能有三個：首先，在我國銀行體系中，與國有大行、城商行和農商行相比，股份制銀行的存貸比處於最高水平[ 根據最新可獲得的年度數據，截至2018年末，46家上市國有大行、股份行、城商行與農商行的整體存貸比分別爲72.13%、96.59%、69.41%和70.72%。]。這意味着在加大信貸投放過程中，股份制銀行面臨更大的可貸資金來源約束，而額外降准將直接提升股份制銀行的信貸投放能力。我們認爲這是最主要的原因。

其次，與存款、公開市場批發融資相比，額外降準相當於爲股份制銀行提供成本近乎爲零的資金來源。這將在一定程度上激勵這些銀行下調對企業的貸款利率，符合當前降低實體經濟融資成本的政策目標。最後，與國有大行相比，股份制銀行有更多中小企業客戶。從這意義上講，額外降準實際上也是一種支持中小企業的定向降準措施。

總體上看，伴隨普惠金融定向降準落地，加之此次實施對股份制銀行額外降準，當前監管層針對中小企業的定向支持力度在加大。不過，這也可能意味着短期內實施全面降準的概率在下降。

三、關於後續降息預期：首先3月市場化降息進程還會延續。預計3月20日1年期LPR報價有可能下調5-10個基點。近期公開市場資金利率持續處於低位，能夠爲商業銀行下調LPR報價提供支撐。

政策性利率方面，預計二季度MLF利率還將下調10個基點，進而引導LPR報價持續下行。3月3日美聯儲緊急降息，意味着新一輪全球降息潮已經啓動，無疑也加大了國內政策利率下調空間。考慮到央行已先於2月下調了MLF及公開市場逆回購等政策利率，從把握政策節奏角度出發，本月（3月）MLF操作過程中，招標利率也有可能保持不變。

近期市場對存款基準利率是否調整的討論明顯升溫。一方面，存款在銀行業負債中的佔比在八成左右，其他包括髮債融資及MLF等資金來源佔比較低。這意味着在存款利率不動的背景下，僅靠下調MLF及貨幣市場資金利率，對降低銀行負債端成本的作用有限；同時，3月1日後浮息存量貸款開始轉向LPR定價，未來銀行將面臨更大的淨息差收窄壓力。

此外，就當前國內外經濟環境而言，特別是從海外疫情升級可能對我國出口產生一定負面影響來看，接下來國內貨幣政策需要進一步向穩增長方向傾斜，下調存款基準利率的必要性在上升。同時，今年2月扣除食品和能源之外的核心CPI同比已降至1.0%，處於明顯偏低水平。這意味着利率下調引發全面通脹的風險不大。以上這些是支持存款基準利率下調的因素。

另一方面，由於“豬通脹”帶動食品價格走高，當前整體CPI同比仍處於5.0%以上的高位，估計上半年難以回落至3.0%以下。目前1年期存款基準利率爲1.5%，考慮到30%至40%的上浮比例後，實際存款利率仍處於負利率狀態。此時進行利率下調，一方面儲戶利益受損，同時也可能加劇存款搬家、金融脫媒等現象，增加影子銀行治理難度。另外，存款基準利率是我國利率體系的“壓艙石”，一旦調整影響巨大，特別是有可能改變市場預期，需要防範房價較快上漲等資產泡沫風險。

綜合考慮宏觀經濟降成本、控通脹及防風險等因素，我們認爲當前存款基準利率存在0.25個百分點左右的小幅下調空間，上半年實施下調的可能性不大。這意味着下調存款基準利率會儲備在央行的政策工具箱裏，但短期內不一定馬上動用。

【1】根據最新可獲得的年度數據，截至2018年末，46家上市國有大行、股份行、城商行與農商行的整體存貸比分別爲72.13%、96.59%、69.41%和70.72%。