作者|潘向东（新时代证券首席经济学家、网易研究局专栏作家）

美联储货币政策或许无法解决问题

3月15日美联储大幅降息，并进行大规模量化宽松，有助于缓解资产价格下跌带来的流动性风险，但是对于缓解疫情对经济影响的效果可能不是很大。事实上，美联储降息后，美股股指期货仍大跌，说明市场忧虑疫情很严重，美联储货币政策或许无法解决问题，而且美联储降息至零后，不实行负利率的情况下，已经没有降息空间。

潘向东

3月16日中国央行没有跟随降息，而是投放1000亿元MLF并维持利率不变，我们认为主要有以下原因：（1）目前CPI同比处于高位，近期仔猪和母猪价格飙升，未来猪肉价格仍有上涨空间，物价对货币政策形成一定掣肘。（2）中国货币政策以内为主，央行行长易纲多次强调“珍惜正常的货币政策空间”，2018年下半年以来，中国没有跟随美联储加息或降息，盲目跟随海外降息可能导致降息预期的自我实现，压缩未来货币政策空间。（3）市场预期降息的一个理由是近期中美长端利差飙升至历史高位，若不降息则会导致人民币出现较大升值压力，不利于出口，但跨境资本流动与人民币汇率与中美短端利差关联更大，中美短端利差仍处于历史较低水平。同时，近期全球股市暴跌，美元流动性短缺，美元指数快速上涨，人民币汇率破7。（4）当前小微企业面临的困难是现金流吃紧、重新经营难度大，这种情况下，降息达不到降低小微企业融资成本的效果，先通过定向降准向小微企业注入流动性，使其尽快恢复正常经营更为关键。

美股两度触发“熔断”，应该是进入了全球金融危机模式

近期全球股市大幅波动，上周美股两度触发“熔断”，这应该是进入全球金融危机模式了。这一轮市场大跌的导火索是因为新冠肺炎在西方经济体的流行，那么市场底部的出现一般是这一“瘟疫”出现拐头的时候。目前，疫情还在扩散，所以市场底部的寻找还在进行之中。美股的底部在哪里？目前还难判断，因为这依赖于疫情未来的演变。不过，从周五美国宣布紧急状态来看，我个人觉得不会太遭，不会出现意大利那样半失控的状态。“瘟疫”最让人担心的是不重视，一旦人类很重视，那还是能把它有效控制。相信其它经济体都会吸取意大利的教训。

一旦海外市场底部寻出，A股将继续沿着自有的上升通道演进

在海外市场暴跌的时候，A股表现相对“淡定”，也跟着跌了一些，但总体幅度有限。其原因在于：

主要是A股目前运行的“位置”和周期不一样，假若A股这时候像2008年处于较高的运行“位置”，或者说像一些成熟经济体处于11年的牛市峰值，那毫无疑问，A股的走势肯定也会与海外市场“共振”，宣泄的时候像高山上滚石头。

2017年起中央开始执行“去杠杆”的宏观操作，不仅实体经济进行了一把“去杠杆”操作，对金融也进行了一把“去杠杆”操作，有效地降低了宏观杠杆率的增速，把一些风险提前释放了。所以在面对全球动荡的时候，我国可以保持“处变不惊”。今天很多上市公司的董监高和资本市场的投资者都经历过2017年和2018年的痛苦过程，但当时海外却是一片欢呼。

2019年以来，A股慢慢走入了一个上升周期，在处于上升周期的时候，海外的大幅震荡，A股也会表现出调整，一旦海外企稳，A股预计将继续攀升，因为有流动性和政策的支撑。这就像2015年和2016年的美国股市，当时A股出现大幅震荡，美股也跟着有限幅度调整，一旦A股宣泄完，美股就在经济基本面的支撑下继续走牛。

我们预计未来海外的疫情仍处于发酵期，市场仍然在寻找底部，震荡不可避免，但大幅下跌的风险警报在政策的支持下应该是逐步解除。A股在海外市场震荡期间，预计也将处于调整阶段。一旦海外市场底部寻出，A股将继续沿着自有的上升通道演进。

黄金、国债等仍是避险资产

在市场震荡加剧，资产价格下跌时，金融机构、实体经济企业往往会出现流动性危机，包括黄金、国债等在内都可能被抛弃，换回现金。随着流动性危机解除，但经济形势仍不好时，黄金、国债等仍是避险资产。

预计未来货币政策会继续保持宽松

未来货币政策会保持宽松，但政策发力的力度可能相对温和，可能将采用灵活审慎（边走边看）的策略。虽然本次没有跟随美联储降息，但经济增速的底线是稳就业，由于一季度经济数据大概率下滑得比较多，意味着未来三个季度可能需要把经济增速拉升到潜在经济增速之上，才能达到稳就业需要的经济增速，而稳就业需要各个部门通力合作，因此我们预计未来货币政策会继续保持宽松，财政方面仍将采用提高赤字率、加大债券发行等方式确保一些传统基建项目的延伸和一些“新基建”的快速推进。但由于负债规模和前期刺激后遗症的影响，政策发力的力度相对温和，可能将采用灵活审慎（边走边看）的策略，总体上是接受更低一些的经济增速和更高一些的物价水平。

生物医药和线上产业将迎来利好

由于疫情的出现，生物医药不仅会短期产生利好冲击，人们对健康的认识也会发生变化，所以对这一板块的影响是中长期的。人们都不出去活动，对线上消费、软件开发和线上娱乐等都将产生利好的冲击，特别是网络游戏、热播视频（像抖音）等，同时，也会促使网络办公、在线教学等产品快速发展。

本文独家首发自网易研究局，不构成投资决策。

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