汪超湧，15歲考上大學，20歲公派留美，28歲成爲華爾街史上最年輕的駐外首席代表，34歲創辦信中利資本，不到40歲已是知名“創投教父”，殊不知，叱吒半生的汪老闆在深圳惠程這條陰溝裏翻了船。

文 ✎ 唐郡

編輯 ✎ 劉肖迎

創投大佬汪超湧也被A股“割”了。

汪超湧，又名汪潮湧，據說出生於窮苦的大別山深處，但自小天資過人，15歲考上大學，20歲公派留美，28歲成爲華爾街史上最年輕的駐外首席代表，34歲創辦信中利資本，先後投資了搜狐、百度、華誼兄弟等知名公司，不到40歲已是知名“創投教父”。

2016年6月，汪超湧溢價113.72%拿下了中小板上市公司深圳惠程，迎來一衆機構跟隨。殊不知，深圳惠程一役高開低走，叱吒半生的汪老闆在陰溝裏翻了船。

汪老闆投資手腕高超，更兼財技了得，一手穩住公司利潤，一手策劃重組，入主2年，硬是搞出個歷史最好業績。

奈何時運不濟，任大佬使出渾身解數，深圳惠程的股價還是伴隨大盤節節敗退。截至11月27日收盤，該公司股價僅10.98元/股，較當初的收購價19元/股下跌超4成。

創投教父跌了個大跟頭，竟面有韭菜色。

01

4.5億撬動70億

若非運氣不好，深圳惠程本應是汪超湧的得意之作。

深圳惠程是一家老牌電氣裝備供應商，2007年登陸深交所中小板，上市以來業績可說是無功無過，以至於讓實控人心生退意。

趁着2015年前後的大牛市，公司實控人呂曉義、何平、任金生（與何平系夫妻）紛紛減持撤退，第二大股東何平夫婦動作沒有第一大股東呂曉義快，一度被拱上控股股東的位置。何平夫婦當然無意主持大局，很快將所持8673.64萬股（佔公司總股本的11.1058%）股票全數轉讓，接盤俠就是汪超湧。

2016年4月6日，何平夫婦與汪超湧旗下中馳極速體育文化發展有限公司（即現在的“中馳惠程”）簽訂股權轉讓協議，後者支付16.5億元接盤上述股份，每股單價約爲19元，較前一交易日收盤價溢價113.72%。消息一出，公司股價連拉5個漲停，人心振奮。

從後續轉讓情況來看，汪超湧接盤深圳惠程的過程，堪稱教科書級槓桿併購操作。

首先，雙方於4月21日簽署補充協議，增加共青城中源信投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“中源信”）作爲本次股權交易的受讓方，最後交易方案變爲：

中馳惠程受讓何平所持的70,167,755股（佔總股本的比例8.9843%），作價13.35億元；中源信受讓任金生所持16,568,662股（佔總股本的比例2.1215%），作價3.15億元。

如此操作的原因在於，中馳惠程的母公司信中利是新三板掛牌企業。根據監管規定，當其購買、出售資產總額佔公司最近一個會計年度經審計的合併財務報表期末淨資產的比例達到50%以上，且佔資產總額比例達到30%以上的，認定爲重大資產重組，需提交證監會審覈。

截至2015年末，信中利資產總額爲36.79億元、淨資產爲28.75億元，中馳惠程單獨受讓全部股份將達到重大資產重組認定標準。汪超湧將上述交易一分爲二，分別由兩個主體受讓股份，順利繞過監管。

其次，在上述交易中，至少有12億資金爲質押融資取得。

據深圳惠程公告，2016年5月，中馳惠程、招商財富和信中利曾簽署相關融資協議，中馳惠程將受讓的70,167,755股深圳惠程股份質押給招商財富，融資12億元，用於支付前述被質押股份的股權轉讓款，同時信中利及汪超湧爲上述融資提供質押擔保。

信中利公告則顯示，中源信也將取得的深圳惠程股份質押給招商財富用於擔保。

2016年6月21日，上述股權轉讓順利完成，汪超湧、李亦非夫婦成爲深圳惠程的新任實控人。

此外，雙方簽署的協議中，何平夫婦保證股權轉讓時，深圳惠程賬上貨幣現金及現金等價物不低於8.5億元，且不存在銀行貸款。

汪超湧僅使用4.5億元的自有資金就控股了一家市值70多億元，無銀行貸款，賬上還有大量現金的上市公司，真是一筆絕佳的買賣！

然而，從後續發展來看，創投教父的好運就此休止，他的百變招數將在監管的強力狙擊下一一失靈。

02

重組遭遇強監管

深圳惠程原主業爲成套開關設備、電纜分接箱等電氣裝備的研發、生產和銷售，受國家電力投資增速放緩影響，經營業績頹勢盡顯，並於2014年陷入虧損。

重振業績，是擺在汪老闆面前的第一道難題。

汪超湧

上位之後，汪超湧火速通過變賣房產和變更投資性房地產計量模式扭轉上半年的虧損態勢，同時主導成立了一支18億元的行業併購基金——信中利贊信。

外界普遍認爲，此舉意在複製九鼎借殼中江地產的模式，將PE資產曲線注入上市公司。但九鼎借殼之後，監管層已明確表示不支持PE借殼。信中利贊信還未正式成立就已遭交易所兩度問詢，PE借殼此路不通。

汪老闆沒有絲毫猶豫，果斷轉向併購重組大法，深圳惠程重組大戲就此拉開序幕。

2017年2月13日，深圳惠程宣佈停牌籌劃重大資產重組。一個月後，重組草案出爐，上市公司計劃以現金支付的方式購買羣立世紀55%股權和哆可夢77.57%股權。

根據該草案，羣立世紀股權評估增值率爲478.06%，55%股權交易對價57,750萬元；哆可夢股權評估增值率高達2759.59%，77.57%股權交易對價138,346.10萬元。兩項交易總對價爲19.61億元，若併購成功，上市公司將新增確認商譽18.47億元。

與之相對，羣立世紀和哆可夢都作出了高額的業績承諾，兩者在2016年的歸母淨利潤分別爲7591.25萬元和3350.25萬元，但所作業績承諾都以“億元”爲單位，哆可夢承諾業績增速甚至超過200%。

這是典型的高溢價、高商譽、高業績承諾的“三高”式併購，在近年來A股的併購活動中屢見不鮮。由於類似併購常常伴隨業績變臉和商譽爆雷，因此某種程度上已經聲名狼藉，是監管關注的重點。

或許正因如此，本次交易採用了現金收購方式。截至2016年末，深圳惠程淨資產不過13.54億元，現金收購勢必爲其帶來巨大的財務壓力。但通常而言，現金收購遭遇的監管阻力相對於增發股票來說會小得多。汪老闆此番鋌而走險，迴避監管審覈的意味明顯。

不幸的是，這筆交易恰好撞上了監管趨嚴的槍口。深交所審覈了4個月，發出一封長達12頁的問詢函，25個問題鉅細靡遺，把汪老闆可能夾帶私貨的邊邊角角扒了個乾淨。

上市公司回覆問詢的日期一推再推，最後自己老老實實刪掉羣立世紀這個標的，並讓實控人作出多項承諾求監管放過。深交所再接再厲，對着修訂稿繼續追問，從業績承諾期是否順延直問到實控人承諾的具體執行措施。

等上市公司交出重組草案的二次修訂稿時，時間已經走到2017年12 月15日。深圳惠程緊趕慢趕，終於在2017年結束之前完成收購併表。

但時移世易，市場不是以前那個市場，韭菜也不是原來的韭菜了。

03

業績爆發難救頹靡股價

哆可夢是一家移動遊戲開發、運營公司，直到2014年時仍處於虧損狀態，淨資產一度爲負值。

與很多“三高”式併購故事相仿，深圳惠程“幸運”地在其業績爆發前夜發起收購，讓其業績“恰好”在承諾期內爆發，分毫不差。

2017年是哆可夢業績承諾期的第一年，業績井噴如期而至。該公司當年實現營業收入7.15億元，同比增長332.69%；淨利潤1.49億元，同比增長345.93%，恰好完成業績承諾。

值得一提的是，哆可夢並表時已是2017年年底，當年業績承諾完成與否對上市公司利潤並沒有太大影響。深交所曾就此發問，上市公司表示：“基於商業交易的契約精神，本次交易業績承諾期保持不變。”

儘管少了一年業績承諾，哆可夢仍然成爲深圳惠程的營收支柱。2018年中報顯示，哆可夢上半年實現營業收入9.92億元，貢獻了上市公司近9成收入。

受此影響，深圳惠程也走上業績暴漲之路。

2018年前三季度，公司營業總收入爲15.22億元，同比增長557.63%；歸屬於母公司股東的淨利潤爲3.26億元，同比增長453.15%。並且，僅前三個季度的業績已經超過上市以來所有年度業績。

面對如此靚麗的報表，投資者卻顯得有些不買賬。

Choice數據顯示，今年以來，深圳惠程基金持倉股數斷崖式下跌，從2017年末的近2000萬股下跌至當前的不足4萬股。機構整體持倉量也從9000多萬股下滑至6000多萬股，其中一大半還是汪超湧的信託計劃持倉。

公司股價在經歷了2段長時間停牌之後，從17元左右的高位暴跌至10元上下，汪老闆損失慘重。

04

豐厚業績或是虛胖

投資者爲何如此不給面子？市界發現，除了受市場整體下行影響外，深圳惠程本身的經營狀況或許是更重要的原因：公司豐厚的業績可能是虛胖。

首先，公司相當部分業績並非來自哆可夢。

2018年前三季度，深圳惠程實現扣非淨利潤3.24億元，其中有1.96億元來自基金投資業務和理財投資業務，佔比超過60%。

上市公司通過股權投資、理財產品等獲得的收益通常被計入非經常性損益，但深圳惠程2015年在主營業務範圍中增加了股權投資、資產管理等內容，並以相關收益與主營業務相關且持續穩定爲由，將其列入經常性損益。

深交所幾乎每年都讓深圳惠程解釋一遍相關會計處理的合理性，上市公司就是咬死不鬆口。

值得一提的是，曾爲公司業績立下汗馬功勞的信中利贊信基金已於今年被清盤，投資業務今後是否還能爲公司提供豐厚利潤就很難說了。

其次，哆可夢的業績並非看起來那麼能打。

業績爆發的同時，哆可夢銷售費用飆升，2016年銷售費用超過營業總收入的一半。2018年前三季度，深圳惠程銷售費用高達7.24億元，佔營業收入的比例爲47.57%，是同期歸母淨利潤的2倍左右。

上市公司解釋稱，高昂的銷售費用主要源於廣告推廣費用和銷售人員工資，且“由於遊戲行業的特殊性，存在前期廣告投入與收益的滯後性”。

但與同行相比，哆可夢的銷售費用佔比也相當驚人。上述多家遊戲行業上市公司中，不乏營收遠超深圳惠程者，但唯有深圳惠程銷售佔比最高，其他大部分公司都在25%以下。

這說明哆可夢的遊戲業務競爭力很大程度上來自瘋狂砸錢營銷，核心競爭力或許難與同行匹敵。

最後，深圳惠程體量小、家底薄，當年大手筆現金併購爲其財務狀況埋下了隱患。

一方面，公司資產負債率飆升。

2018年第三季度末，公司整體資產負債率已經由2015年的16.14%上升至45.43%，與上述同行的負債率相比，深圳惠程仍然高居首位。若剔除資產項下12億元商譽的影響，該指標還會更高。

另一方面，融資成本也在上升。

根據當初的交易安排，公司併購資金中的60%（約8.30億元）將來自外部融資。2017年底，公司曾分別跟中航信託和浦發銀行洽談融資，前者貸款利率高達9%，後者稍低，爲6%。

2018年三季報顯示，公司新增2.70億元長期借款，該筆借款是中航信託發放的併購貸款。也就是說，深圳惠程最後沒能爭取到成本更低的銀行貸款，箇中原因不言而喻。

05

創投教父浮虧7億元

事實上，早在2017年底，汪老闆的“併購大法”已經顯現頹勢。

2017年12月15日，深圳惠程完成對哆可夢的併購後復牌，立刻喫了2個跌停。上市公司隨即停牌，宣佈再次籌劃重大資產重組。5個月後， 深圳惠程帶着超過12億元的併購計劃復牌，又遭3個跌停打臉，股價較停牌前已跌去40%。

見勢不好，汪老闆立刻將半年前寫進哆可夢併購預案的10億元增持計劃掏出來，聲稱要履行承諾。一輪又一輪增持下來， 汪超湧夫婦控制的股權比例從11.1058%已經上升到28.73%，公司股價卻幾乎紋絲不動。

截止2018年11月27日，深圳惠程股價不到11元，汪超湧夫婦浮虧約7億元。

種種跡象表明，在頹靡的市場面前，併購、增持等經典“利好”已經失靈，缺乏紮實業績支撐，任汪老闆有千般計策、萬般手段，也難以施展。

韭菜不好割了。