從表面上看，芝商所（CME Group）和洲際交易所（Intercontinental Exchange）有不少共通點。

　　例如，兩家企業同樣管理大型交易所和爲投資者提供證券買賣平臺，而且收入均來自交易費和就實時數據服務向投資者收取的費用。不過，芝商所的業務以衍生工具合約期貨和期權爲主，而洲際交易所則買賣期貨、期權和股票。

　　那麼，現時哪間公司更值得購入呢？現在就讓我們深入分析兩間企業，嘗試找出答案。

　　背景資料和估值比較

　　芝商所本來是芝加哥一間公開喊價的商品交易所，在1898年創立時稱爲芝加哥牛油和蛋類交易所（Chicago Butter and Egg Board）。在2007年，芝加哥商業交易所（Chicago Mercantile Exchange）和芝加哥期貨交易所（Chicago Board of Trade）合併，其後更吞併紐約商品交易所（New York Mercantile Exchange），成爲全球最大的期貨和期權交易所。芝商所的業務包括買賣股票指數、利率衍生工具和外匯衍生工具。在第四季，公司的日均期貨和期權成交量合共達到1,670萬宗，每份合約的平均收益爲0.717美元。

　　至於洲際交易所則成立於2000年，當時經營電能交易平臺業務。在收購國際石油交易所（International Petroleum Exchange）、紐約證券交易所（New York Stock Exchange）／泛歐交易所（Euronext）後，公司規模日益擴大，並且進軍至按揭市場和加密貨幣行業。目前，公司經營九類資產的買賣業務，在全球擁有13間交易所。根據2019年的10-K文件，公司的日均期貨成交量爲570萬宗，每份合約的平均收益爲1.12美元。

　　芝商所的股價高於洲際交易所，主要原因在於毛利率差異。芝商所的經營毛利率爲54%，而洲際交易所只有39%。此外，芝商所在盈利增長輕微領先之餘，股息率亦佔優。該公司的股息率爲1.45%，超越洲際交易所的1.15%。從估值角度來看，兩間企業分別不大，在這方面打成平手。

　　提防金融交易稅

　　在過去一段時間，金融交易稅成爲熱門議題，當中以民主黨最積極提倡有關方案。除了2020年美國總統候選人蔘議員沃倫（Elizabeth Warren）和桑德斯（Bernie Sanders）均要求開徵金融交易稅外，同樣參選總統的前紐約市市長彭博（Mike Bloomberg）亦支持有關政策。目前，金融交易稅的金額和實施規例尚未有定案，據稱證券交易所的買賣稅率將會介乎10個至50個基點。

　　金融交易稅將對交易量產生什麼影響呢？由於芝商所大部分業務與期貨和期權合約有關，買賣價差通常較大，而且買賣人士的動機各異，所以交易量未必會有明顯變化。舉例而言，如果一間航空公司透過芝商所對沖燃料價格風險，稅率上升10個基點純粹是業務成本的一部分，不會帶來太大影響。就連交易量較大，或利用期權對沖倉位的對沖基金也不會特別擔心政府開徵新稅。

　　與此相反，對於擁有紐交所的洲際交易所來說，開徵交易稅將會對高頻交易構成致命打擊，或嚴重削弱其盈利能力，故此相當值得重視。去年，洲際交易所的現貨股本證券和期權交易收益佔比爲42%，而紐交所高頻交易量的估計佔比各不相同，但普遍假設最少達到五成。

　　現時，高頻交易已經大致取代過往由專業人士在紐交所交易大廳提供的莊家服務。有關交易方式充滿投機成分，通常涉及在搶先交易後一秒或更短時間內出售股票，從而榨乾交易的每滴利潤。以買賣價值15美元的股票爲例，徵稅的基點共有兩個。假如就交易徵收10個基點的金融交易稅，該筆買賣便不能帶來任何利潤，更遑論按50個基點的稅率徵稅。

　　當然，最終法例採用哪個版本，市場大概也會出現真正的莊家區分現象。當中，有利流動性的買賣將會獲得免稅優待，以流動性圖利的交易則要繳付稅項。換言之，無論具體條文如何，炒家都會離開市場。

　　不管怎樣，在實施金融交易稅法後，紐交所的成交量都會較紐約商品交易所遭受更大影響。

　　競爭即將出現

　　今個夏天，高盛（Goldman Sachs）、摩根大通（JPMorgan Chase）、Virtu Financials和Citadel Securities策劃的全新證券交易所Members Exchange（MEMX）將會登場，並與紐交所和納斯達克證券交易所（NASDAQ）展開競爭，爲芝商所和洲際交易所帶來另一個潛在問題。這間全新的交易所將提供低收費服務、較少複雜的下單選擇和更便宜的數據服務，以低價挑戰傳統交易所。

　　新交易所將於7月24日投入運作。基於Virtu和Citadel佔美國各間交易所成交量的約40%，業務量流失將會直接影響洲際交易所的收益。因此，雖然芝商所的市盈率較高，洲際交易所卻面對着更重大挑戰。

　　洲際交易所的低估值將不足以抵銷眼前風險，公司也許要依賴收購推動增長，或發展加密貨幣交易所Bakkt。

　　哪個纔是較佳選擇？

　　整體來說，洲際交易所在發展路上遭遇多項威脅，而芝商所則未有遇上同類問題。儘管民主黨勝出2020年大選也不代表政府將會實施金融交易稅，然而，不少總統候選人已經將開徵新稅視爲目標。從政治角度分析，當局可以訂立任何徵稅法例，而後果將會取決於稅率。假使稅率高達50個基點，市場將會受到嚴重打擊；要是稅率定於10個基點，則影響將會較小。

　　另一方面，MEMX登場後，將會令紐交所失去最大客戶，直接衝擊其買賣和數據費用業務。不過，洲際交易所的管理層對此抱持樂觀態度，而且表示公司不會與MEMX競爭。他們甚至稱，紐交所可能會受惠於MEMX的溢出效應。

　　總括而言，芝商所和洲際交易所估值接近，只是鑑於前者的整體短期風險少於後者，我會認爲芝商所較值得買入。

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