原标题：财面儿·年报深解/谁“掏空”了银城国际？

上市首年的第一次大考，银城国际的成绩似乎差强人意。

4月1日早间，银城国际公布2019年年报，利润直线下滑。报告期内，公司实现溢利及全面收益总额3.65亿元，同比下降26.3%；毛利14.39亿元，同比减少2.1%；归母净利润1.55亿元，同比减少64.9%。

与利润一起下滑的还有净资本负债率，这一数据一改连续4年攀升的态势骤降。据公开数据核算，从2015年至2019年，公司的净资本负债率分别为113.5%、205.7%、218%、351.5%、160.5%。

而银城国际总裁兼执行董事马保华曾在“2018长三角品牌战略发布会”上提出公司的5年战略规划，表示2018年冲刺200亿元，4至5年站稳500亿元。但直至2019年，银城国际实现合约销售金额198.21亿元，仍未实现200亿元目标，但同比增幅高达107.7%。

那么，处在规模急剧扩张时期的银城国际，净资本负债率究竟如何实现骤降？利润与归母净利润的下滑幅度为何相差2.5倍之多？差值又进入了哪个“口袋”？

降负债存水分

对于净资本负债率将近200个百分点的降幅，银城国际的解释很简单：于2019年12月31日，公司的现金储备及总权益较2018年有所增加。

从公式净资本负债率＝/总权益来看，增加现金储备、总权益的确是企业降低负债率的有效方式。

那么，银城国际究竟两条腿齐头并进还是有所侧重？通过年报可以看到，银城国际2019年的总有息负债为105亿元，现金及现金等价物28.91亿元，已抵押存款3万元，受限制现金11.37亿元。与之相对，公司2018年的总有息负债为102亿元，现金及现金等价物15.89亿元，已抵押存款740万元，受限制现金1.23亿元。

财经网核算发现，公司2019年的现金储备的确有所增加，但两年的分子值分别约为64.72亿元、84.81亿元，两者变动比例仅为23.69%。很显然，现金储备的增长速度难以支撑起净资本负债率的降幅。

与现金储备的变动相比，总权益的增幅更为明显。年报显示，银城国际2019年总权益为40.32亿元，同比增长16.22亿元，增幅为67.3%。其中，股本、储备基金、非控股权益贡献了1.24亿元、23.63亿元、15.46亿元，增幅分别为1.24亿元、7.94亿元、7.04亿元。

股本的增长缘于上市，而储备基金与非控股权益的增长才是总权益快速扩大的关键。资深地产专家薛建雄表示，储备基金的增加应该是安全生产费用增加，“这笔钱并不是真金白银的花出去，基本是放在账上，公司控制人管理这笔钱，也算是降低风险了。”

针对非控股权益，银城国际在年报中并未公布项目的权益占比，但据财经网不完全统计，在2019年银城国际在售的15个项目中，至少有5个项目是合作开发，合作对象包括旭辉、融创、孔雀城。此外，马保华曾在“2018长三角品牌战略发布会”上指出，公司与万科、碧桂园、中南等龙头企业均有合作关系。

南京工业大学天诚不动产研究所所长吴翔华表示，企业并表合作项目的时候，选择将高利润低负债的项目并表，低利润高负债项目出表是有可能性的，“需要监管层面进行监督”。

与此同时，薛建雄指出，从会计角度而言，企业并表项目并非一定要达到50%以上权益，而是“谁操盘谁并表”。

财经网梳理发现，银城国际2019年单笔最大合约销售额的项目是南京云台天境，贡献了44.56亿元，占比总销售额的22.33%。此项目由旭辉与银城国际共同操盘，项目主体为南京佳运城房地产开发有限公司，南京银城、旭辉分别持股51%、49%，马保华担任该公司董事长及法人。

南京九城兴房地产开发有限公司股权结构

银城国际营收贡献率排名第五的铂悦源墅同样是与旭辉的合作项目，开发主体为南京九城兴房地产开发有限公司。穿透股权后，旭辉持股74.5%、银城国际持股25.5%，银城国际副总裁兼执行董事朱力担任该公司董事长。

以29.13亿元位列合约销售额排名第二的南京荟见未来，项目开发主体为南京空港会展投资管理有限公司。据天眼查资料显示，华夏幸福占比51%，银城系占比49%，朱力担任该公司董事。

薛建雄表示，企业并表的目的就是为增加销售规模和资产规模。通过合作的模式，银城国际的确实呈现了规模的突飞猛进。2019年，银城国际实现合约销售金额198.21亿元，同比增长高达107.7%。但这也说明，企业从销售额到降负债的财务数据里都存在很大水分。

利润被“掏空”

在银城国际的发展中，非控股股东是个很特殊的存在。除为企业降低负债、增加销售额的“表面功夫”之外，还分走了企业超半数的利润。

数据显示，公司2019年实现溢利及全面收益总额3.65亿元，同比下降26.3%。其中，归母净利润1.55亿元，同比减少64.9%；非控股股东利润2.10亿元，逆势同比增长297.21%，占比总利润的57.53%。

值得注意的是，在银城国际3.65亿元的利润中，投资物业的公平值变动贡献了1.06亿元的利润。换言之，剔除非控股股东分走的2.10亿元利润以及1.06亿元的账面利润，银城国际的实际利润仅有4900万元。

“这不太合理”，薛建雄直言，这有点腾挪资产的意思，但做法肯定合规了。“公司市值才36亿港元，上市公司失去融资能力，说明有人在掏空企业。”

颇有意思的是，尽管是上下级关系，但银城国际董事长兼非执行董事黄清平的薪资仅是马保华薪资的十八分之一。2019年，银城国际没有公布高管薪酬，但2018年年报显示，黄清平薪酬为213.9万元，同比增长9.36%。马保华的薪酬为3859.60万元，同比增长将近27倍，这甚至是万科总裁祝九胜同期薪资的3.4倍。

“说白了这是一个没想法、没有投资价值的公司”，薛建雄认为，老板或许“在通过表外公司赚大钱。”

通过蛛丝马迹，财经网发现了一些蹊跷。根据资料，银城地产全资附属公司南京银城在收购Kinma Q+社区项目剩余的51.65%股权时，曾分别向江苏新苑实业有限公司、南京金基房地产开发有限公司支付现金约2.72亿元、0.29亿元。

南京马会置业收购资料

根据银城国际在招股书中披露的信息，上述收购事项完成后，南京银城应持有南京马会置业有限公司100%的股份。但财经网查询招股书、天眼查等资料发现，此公司在江苏新苑与银城系之间历经两进两出。

股权变动图

2016年5月27日，银城地产自江苏鑫苑实业收购南京马会置业100%股权，江苏新苑实业的股东为朱林楠、朱林彬两兄弟。其中，朱林楠为持有银城国际7.03%股权的股东。

2017年12月14日，银城地产退出，股东变更为南京银城、江苏新苑实业、南京金基地产，持股比例为48.35%、46.65%、5%，代价分别为1.66亿元、1.34亿元、1430万元。招股书称，上述转让乃透过股份分配进行，上述转让人无须支付代价。换言之，江苏新苑实业与南京金基地产无偿得到了价值1.48亿元的股权。

2018年5月31日，江苏新苑实业、南京金基地产退出，南京马会置业再次成为南京银城100%控股的全资附属公司。

在2019年8月7日，南京马会置业的股东再次发生变更。据天眼查显示，南京银城、南京银浩渺企业管理合伙企业分别持股88%、12%。而这项发生于上市后的股权变动，银城国际并未披露任何信息。

两进两出之间，银城国际付出了巨大代价。若以最后一次收购51.65%股权时支付3.01亿元计算，南京马会置业价值约5.8亿元，但银城国际拱手将7000万元让给了南京银浩渺。综合计算，银城国际至少损失了5.19亿元。

从表面来看，大股东南京银浩渺分别由孙顺海、吴伟持股90%、10%，与银城国际毫无关系。但财经网查询发现，南京银浩渺在天眼查所留的联系方式与南京银城一致，并且吴伟是银城国际的总工程师，孙顺海持有银城地产0.45%的股份。

南京马会置业有限公司关系图

此外，孙顺海还与南京银城共同持有南京银浩坤企业管理合伙企业。其中，孙顺海是持有90%股份的大股东，而南京银城顶替的正是吴伟的位置。在南京银浩坤对外投资的15家企业中，13家公司的法定代表人为朱力，2家公司的法定代表人为银城国际的执行董事、副总裁王政。

高层在撤退

这究竟与黄清平有何关系，尚不得而知。但在上文频繁出现的马保华、吴伟、朱林楠均与黄清平关系匪浅。

其中，马保华、吴伟与黄清平同时于1983年8月毕业于南京金陵职业大学工民建专业。此外，马保华与黄清平还曾是南京市鼓楼区城建局的同事。

黄清平关系图

而在黄清平担任董事长的银城康养、南京原谷生物技术有限公司、南京弘安房地产开发有限公司等多家公司中都有朱林楠的身影。

追溯银城的发展史可以发现，银城国际是由国企改制而来，于2001年改制成为有限公司，黄清平成为实控人。薛建雄表示，这样的历史让银城不敢太高调，“做大规模估计会牵扯出很多麻烦，但他们实际利润估计是很高的。”

吴翔华同样认为，银城国际此前在南京的资源和人脉确实有优势，有政策红利。但现在并不是依靠这种优势，而是建立了比较完善的制度体系。“不一定非要扩张才是开发企业唯一正确的道路，做的有特色也可以规避许多风险。”

银城国际究竟形成了怎样的特色体系，外界并不十分明了，但公司目前有个突出特色是上市后不久，高层们开始撤退。在上市前夕的2月22日，黄清平、戴成书、朱林楠、非执行董事谢晨光、马保华分别持股48.72%、17.67%、9.57%、7.35%、6.77%，合计持股90.08%。其中，谢晨光同样是黄清平的老同学。

据Wind数据显示，上市后两天的3月6日，黄清平、戴成书、朱林楠、谢晨光、马保华的持股比例分别降为36.54%、13.25%、7.18%、5.51%、5.08%，合计持股67.56%。

到6月30日时，马保华的身影消失，黄清平、戴成书、朱林楠、谢晨光的持股比例变更为37.26%、12.98%、7.03%、5.40%，合计持股62.67%。

颇为蹊跷的是，股东一路撤退、利润大幅下滑，但银城国际的股价却很稳定。据wind数据显示，自上市至今，银城国际的股价一直在2.28港元/股-2.79港元/股之间震荡。甚至在公布年报的4月1日，银城国际仍旧增长了1.17%，报收2.59港元/股。

银城国际股价

“不懂金融，就做不好房地产”，这曾经是泰禾董事长黄其森经常挂在嘴边的一句话。在房地产，黄清平有超过25年的经验。不过，作为香港永久居民，黄清平或许更加懂得香港资本市场的运作。