結構+案例 | 一文看懂"上市公司+PE"併購基金如何運作！

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1. 上市公司參與併購基金

2. 圍繞上市公司產業佈局而成立的專項併購基金

3. 上市公司參與成立基金管理公司並共同參與發起的併購基金

4. 上市公司（或）其控股股東共同參與發起的併購基金

與PE聯合發起設立產業併購基金，已成爲上市公司產業佈局、併購重組亦或市值管理的標配，這一類的基金由於投資訴求不同，因此在出資形式、管理人等各方面與其他基金存在較大的差異。本期致上談兵將爲您詳細解讀如何玩轉上市公司併購基金。

上市公司通過併購基金的設立放大自身的投資能力及培育或鎖定潛在的併購對象，能夠最大限度的提高併購效率與資金使用效率，但對於PE而言，能否擁有長期的價值投資視野，結合或評估上市公司及潛在併購對象的增長戰略，挖掘產業及公司運營的潛在增長點，通過持續的向企業輸入運營管理、市場等方面的戰略性資源，協助企業主體優化並提升商業模式，以提高企業經營效率和可持續發展能力，則應是中國版KKR的未來。

本文從併購基金的出資主體、出資安排的角度，梳理了A股常見的四大類“上市公司+PE”併購基金模式，可以看到參與各方在設立併購基金背後的多元訴求，而基於此，對A股未來併購重組不斷創新的交易模式亦值得期待。

此類模式主要爲上市公司僅出資作爲LP參與的併購基金，如由晏小平發起設立的晨暉併購基金、華泰證券直投業務全資子公司華泰紫金髮起設立的華泰併購基金。

基金規模及運作模式：

截至2015年5月21日，參與晨暉盛景併購基金的上市公司有拓爾思、通光線纜、網宿科技、東方網力、衆信旅遊分別認繳3,000萬元，四方達認繳7,000萬元，朗姿股份控股股東等。

晨暉盛景併購基金目標募集規模爲10億元，其中，寧波晨暉作爲基金普通合夥人認繳基金規模的1%，其他有限合夥人認繳剩餘部分。晨暉盛景併購基金的基金管理人爲北京晨暉創新投資管理有限公司。

圖表：晨暉盛景併購基金的結構

基金投資方向爲：TMT（即科技、媒體、通信行業）、大消費及創新升級傳統產業股權投資；圍繞與上市公司升級轉型相關的併購重組，包括協作收購、槓桿收購及參股投資。

普通合夥人在合夥企業的總認繳出資額達到3億元之後或者於其認爲適當時間宣佈首次交割。所有合夥人均應以人民幣現金方式對合夥企業出資。合夥人認繳出資分兩期實繳，每次實繳比例爲50%，首期實繳出資使用到四分之三時，合夥人繳納第二期出資。合夥企業的合夥期限爲五年。

在上市公司與私募基金圍繞上市公司產業佈局而成立的專項併購基金中，按上市公司出資方式的不同，主要有兩類模式：

（1）僅上市公司出資作爲單一LP，與私募基金成立的併購基金，如東陽光科；

（2）上市公司作爲有限合夥人僅部分出資，與私募基金共同發起成立併購基金，剩餘出資份額由GP負責對外募集，其中，在基金收益方面，因是否使用優先/劣後結構而又有所不同。

目前，根據披露的案例，較爲普遍的是由基金直接對外募集，如硅谷天堂發起設立的系列併購基金、省廣股份、全通教育等；使用優先/劣後結構的轉型併購基金，如金石-樂普醫療產業投資併購基金。

案例：省廣股份

省廣智義成立於2014年4月，總規模5億元，首期計劃規模1億元，資金依據項目的實際投資進度分期到位。省廣股份作爲基金的有限合夥人，出資總額1億元，首期出資2000萬元。乙方擔任基金的普通合夥人和管理人，出資總額1000萬元，首期出資不低於200萬元。剩餘部分的出資由乙方負責對外募集、並根據項目實際投資進度分期到位。

在基金投資的項目符合省廣股份收購的要求和條件時，可在雙方認爲適當的時候由甲方進行收購，具體收購事宜由雙方按相關法律、法規、交易所的相關規定和市場公允原則協商確定。經省廣股份同意，基金也可以選擇對外出售、上市或原股東回購等方式退出，但未經省廣股份同意，基金的投資項目不能向省廣股份的競爭方出售。

圖表：省廣股份併購基金的結構

在此類併購基金的設立方式通常爲上市公司與私募基金共同成立基金管理公司，同時基金管理公司作爲GP、上市公司部分出資作爲LP共同成立的併購基金，如羅萊家紡等。

除此之外之外，還有上市公司、私募基金、管理團隊等共同設立基金管理公司，並使用優先/劣後結構對外募資，如片仔癀。

案例：羅萊家紡

南通羅華產業投資基金成立於2015年5月，基金設立的目標規模爲人民幣2.02億元。羅萊家紡子公司以其控股子公司南通德臻與加華裕豐、自然人遲亮、顧錦生、王嘉來共同發起設立一個註冊資本爲人民幣300萬元的南通羅華資產管理合夥企業（有限合夥）。其中，南通德臻、加華裕豐分別出資120萬元；自然人遲亮出資20萬元；顧錦生出資10萬元；王嘉來出資30萬元。羅萊家紡子公司與管理公司共同發起設立產業投資基金。

基金存續期爲7年，規模爲人民幣2.02億元。基金的認繳出資總額達到人民幣1億元即可設立並開始運作。併購基金成立後，委託普通合夥人管理公司擔任基金管理人，負責基金投資策略規劃，擬投項目的篩選、立項、盡職調查、組織實施、投後監督管理及退出等工作。羅萊家紡子公司作爲有限合夥人承擔有限責任，不參與基金的日常運營與管理。

圖表：羅萊家紡併購基金的結構

此類併購基金模式主要有兩類，分別爲

（1）上市公司及其控股股東作爲LP參與併購基金的設立，該基金主要圍繞上市公司的產業佈局而進行投資，如魚躍醫療、格林美；

（2）上市公司及其管理團隊與私募基金共同設立基金管理公司，並由基金管理公司對外募集資金，同時上市公司作爲LP亦部分出資參與基金的設立，如武漢健民、實益達。

案例：魚躍醫療

醫療併購基金成立於2015年5月，總認繳出資額爲100,000萬元，其中華泰瑞合出資1,000萬元，佔基金份額的1%。魚躍科技作爲有限合夥人（LP）對醫療產業基金認繳出資20,000萬元，佔基金份額的20%，本公司作爲有限合夥人（LP）對醫療產業基金認繳出資10,000萬元，佔基金份額的10%。華泰瑞合擔任基金的唯一普通合夥人（GP）與基金管理人，負責基金的日常運營與管理，負責投資項目篩選、立項、組織實施、投資決策、投資後監督管理及投資項目退出等工作承擔無限責任。

合夥企業的存續期限爲首次募集完成日起六年。根據合夥企業的經營需要，經持有認繳出資額半數以上的合夥人同意，可延長合夥企業期限一年，該等延期最多不超過兩次。

自合夥企業成立日後首期募集完成且首次出資到位之日（即首次募集完成日）起滿四週年爲止，有限合夥企業應按其認繳出資總額的2.0%/年向普通合夥人支付管理費；此後如有限合夥企業繼續存續，有限合夥企業應按有限合夥企業持有投資項目的投資成本總額（包括投資期後須對該等投資項目進行後續投資的成本）的2.0%/年支付管理費。

基金收益分配：在投資人收回實繳出資額並就其實繳出資額按照門檻收益率（單利8%/年）實現優先回報的前提下，投資人收益總額的20%將用於承擔超額利潤分配。