上週五（11月8日）盤後，證監會的新聞發佈會上提出多項改革意見。其中最重要的還是對在再融資規則的調整。

2018年11月開始，在A股市場融資環境比較冷的背景下，證監會開始對再融資規則邊際放鬆，當時主要針對融資間隔和資金使用。

2019年的這次變化，一句話總結就是基本上回到了16年政策收緊的狀態，針對原來限制條件更多的創業板甚至還作出了額外的放鬆。

政策的核心意圖是通過制度改革大力激活上市公司的融資能力，可以預見近年快速萎縮的定增市場在未來將明顯回暖，獲利條件的改善也將刺激機構投資者更積極參與。一、修訂條款裏比較關鍵的變化有四個：

1）定價基準日的擴展：

董事會決議提前確定全部發行對象，戰略投資者的定價基準日從2017年以來發行期的首日調整到三選一：董事會決議公告日、股東大會公告日或發行期首日。

2）定價折扣率的提升：

發行價的折扣率從九折改成八折。

3）鎖定期的縮短：

鎖定期從現在的三年和一年，分別縮短至18個月（一年半）及半年。

4）減持的鬆綁（關鍵）

鎖定期結束之後，減持不再受之前比例的約束。

這四點變化，分別從定價和流動性兩個方面，改善了再融資投資方的風險補償。

定價鎖定期及減持限制的變化很重要，因爲之前的減持限制，相當於是實質性地延長鎖定期，也就是增加了投資者的風險，那按道理來說，增加投資者的風險，就應該要在價格上給予補償。

但是，原來的發行價又限定了要按市價發行，導致補償談判的空間很小，這就會倒逼類似抽屜協議大股東保底，最後又出現暴雷的情況，導致了一系列的問題。

風險補償改善了之後，會提高資金參與再融資投資的積極性，也有利於形成投融資雙方更充分博弈定價的局面，能夠提高再融資的效率。

除了這四點變化之外，還有一些其他的變化，包括：

拓寬創業板再融資服務的覆蓋面;

取消創業板非公開發行股票連續兩年盈利的條件;

取消公開發行證券最近一期資產負債率高於45%的條件；

另外，定增的對象也擴容了：目前，主板、創業板定增發行對象的數量分別不超過10名和5名，現在統一調整爲不超過35名；

再融資批文的有效期從6個月延長到12個月。

這些修訂措施，都有助於完善A股再融資的功能。

再融資功能的完善，對一級市場來說，它既是吸引優質資產選擇在A股上市的前提，也是切實解決現有上市公司融資難，融資貴的一個重要的途徑。

二、對市場影響：

1）對一級半市場影響：

2017年2月的再融資規則修訂，對定價、融資規模、時間間隔都做了收緊。之後，定增投資從之前的賣方市場開始，明顯轉淡，變成了買方市場。

定增發行的難度，是逐漸增加的，從2017年2月到2018年8月，A股進行再融資的公司數量是月均47家、月均融資規模1000多億，相比於2014年-2017年1月，降低了將近四分之一。

實際上，這次再融資的邊際放鬆是從2018年9月就開始的。

先是從再融資的時間間隔或適用範圍開始鬆綁，在這之後，整體的再融資市場略有一些回暖。

目前很多資金還是處在資產荒的大背景下，這次再融資規則的修訂又提高了資金方的風險補償，會改善一級半權益資產的吸引力，大概率投資熱度會回暖。

2）對二級市場的影響：

市場可能會有兩點擔憂：

1） 再融資規模的增長，包括減持的放鬆，相當於股票供給增加。對市場的流動性會形成衝擊；

2） 擔心資本套利可能會捲土重來。

實際上，會有一定影響，但是總體上還是利大於弊：

1） 這一波監管政策的邊際放鬆是偏謹慎的，對於過度融資、併購重組三高的問題，是從嚴的態度；

2） 這一輪監管放鬆和上一輪（2016年之前）監管放鬆的差異：上一輪，政策側重於金融機構創新；這一輪明確強調，是爲實體疏通流動性，及提高上市公司的質量方向去努力；

3） 交易主體經過之前的一輪，已經對再融資有了認知的改變，再加上買賣雙方充分的博弈的定價，套利空間會收窄。

4） 最重要的一點，市場及個股的估值水平是判斷增量供給會不會形成流動性衝擊的最重要的前提。

現在單看滬深300，是12倍左右的估值位置。估值水平還是處在相對比較低的位置，所以衝擊可能是比較有限的。三、這次再融資規則的修訂是否會對明年的市場風格產生影響？

會對明年的市場風格產生一定影響。

實際上，從去年底到現在，整體資本市場一系列政策變化，已經對今年的市場風格產生影響了。

具體的再融資規則的修訂，對市場風格的影響，可以從以下方面來考慮：誰更需要再融資？再融資擬鬆綁，哪些行業及股票風格受影響較大？

莫尼塔研究統計後指出，預計傳媒、計算機、電子行業有望受到再融資鬆綁的大幅利好，而機械設備、電氣設備行業的受益主要來自於再融資發行條件的下降。

再融資政策的變化，核心一是發行定價的變化，二是減持的變化，一個是定價，一個是流動性。

這兩個因素對哪類風格的股票影響更大？應該是對估值偏高一些，流動性偏弱一些的成長股可能影響更大。

另外，融資規則修訂將對於券商估值的提升有着較長時間的積極影響。

去年四季度以來，金融體系改革持續釋放。券商將受益於這些資本市場改革紅利釋放。

券商板塊行業平均估值1.91x PB，大型券商估值在1.1-1.7xPB之間，行業歷史估值的中位數爲2.5x PB（2012年至今）。

華泰證券認爲，此次再融資規則修訂深度利好券商投行業務，若2020年再融資市場回升至1.5 萬億，預計將爲券商投行帶來40-50億的收入增量，以2018年全行業投行收入計算，約增厚12%。

安信證券認爲，這些政策的出臺既是爲境內外增量資金入市提供便利，也是在業務層面爲券商帶來政策紅利，尤其是爲券商投行、經紀業務帶來增量業務。

不過券商高貝塔屬性，還是需要隨行情而動，寒冬之中市場短期震盪，還需要耐心等候。

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