嗶哩嗶哩這次三季報（下稱"本季度"）集中出現了不少亮點，比如整體月活用戶數MAU同比增速(38%)是近兩年（至少連續8個季度）最高，移動端MAU首度破億，非遊戲類業務首次在營收結構中佔比升至50%等。財務數據展現出嗶哩嗶哩商業化的速度與結構都發生了轉變，也爲觀察視頻類公司提供了新視角。

B站的人羣變了嗎？

如果你在現場感受過嗶哩嗶哩線下活動中粉絲們自發的、齊刷刷的節奏感，想必會對這羣"B站原生用戶"的忠誠度印象深刻。B站的黏性在於由這個羣體構建起來的社區文化，公司商業化的根基也在於此。這一點和"愛優騰"視頻網站有很大區別，後者的付費黏性更依賴於劇集本身，不少用戶爲追不同的劇會買多個視頻網站的會員，而付費會員依賴於版權與自制內容的持續供給，並會在一定程度上抑制廣告營收增長（去廣告），就形成了視頻網站的"虧損循環"。

本季度嗶哩嗶哩的整體MAU爲1.28億，其中移動端佔比89%，環比1750萬新增量創下該公司歷史記錄。2Q17（2017年二季度）時MAU是6500萬，大致上是現在的一半。它用了9個季度、大約兩年將原來的用戶羣體向外拓展了一倍，相應地在內容擴充上表現出明顯的綜合性、泛娛樂化、知識型消費的趨勢。那麼，這個過程改變了嗶哩嗶哩的用戶羣嗎？

之前在某股票交易類平臺上看到針對嗶哩嗶哩內容"雞你太美"（蔡徐坤）的兩派意見，發貼人認爲這是一類沒什麼意義的視頻，跟貼裏的意見是，如果你不能理解"雞你太美"，你就沒法理解B站。單看這一類視頻，的確"沒什麼用處"，當它反覆出現在各地校園運動會入場式、畢業典禮、KTV學生聚會上時，會有一種判斷：這就是現在的年輕人喜歡的東西，B站在MAU翻倍的進程中，始終抓住的是年輕人，"壁壘"從原來的"次元壁"降爲年齡代溝。

上週日，該公司管理層分享了一組數據，平臺上國創動畫MAU首次超過番劇（日本動畫連續劇）MAU，成爲B站第一大專業內容品類（後面依次是番劇、紀錄片、電影）。也就是說，新增用戶帶來了興趣焦點的變化，使得國產原創動畫更受喜愛，但整體用戶的大類偏好仍然沒變。

正因爲它的用戶羣沒有變，反映平臺黏性的留存率一直保持了較高水平。嗶哩嗶哩持續對其正式會員--通過100道社區考試答題的用戶進行留存率曲線統計，2017年至今，正式會員在成爲會員後第十二個月的留存率始終保持在80%以上，本季度正式會員同比增長46%，至6200萬，恰好是其MAU的一半左右。這表明，社區文化對新增用戶具有比較強的"同化作用"。

拓展到整體MAU角度，嗶哩嗶哩從上一季度（2Q19）開始披露日活躍戶數DAU，近兩個季度其DAU同比增速均保持了比MAU同比增速多10個百分點左右（40%左右）的態勢，且用以反映流量留存的DAU/MAU數據保持在30%上下。說明隨着新用戶的加入，整體用戶登錄頻次與習慣比較平穩，沒有出現大起大落的波動。

圖：嗶哩嗶哩資產負債表上的內容資產

B站正在用跨度更豐富的內容去滿足新增用戶的需求。除與淘寶合作的UP主扶持計劃外，B站增加了版權與自制內容投入。截至3Q19末，其手上握有84億現金及等價物（包括短期投資），基本與2Q19持平，且明顯高於以往幾個季度。也正是從2Q19開始，其資產負債表上的無形資產（intangible asset，主要體現爲外購版權內容）和製作成本（production cost，主要體現爲自制內容）環比提升明顯。本季度intangible asset和production cost分別是15.3億、4億，上一年同期分別爲10.9億、7300萬。當然，對自制與版權內容的攤銷增加，也擴大了本季度的淨虧損額。

收入與成本的結構都在調整

視頻網站的變現有一個普遍特點：手段豐富，但難以形成核心支柱。無非是廣告、會員費、直播分成等，廣告需要和盤子更大的電商、社交、資訊分發去搶，且受宏觀經濟影響較大；而會員費的毛利率是比廣告要低很多的，單獨覈算付費會員的投入產出比，並非一個很划算的買賣，業內很成熟的亞馬遜Prime會員，也難以單純靠會費"打平"會員權益的成本。所以視頻網站變現較難。

過去，遊戲一直是嗶哩嗶哩的現金牛，2017年時其在營收結構中保持80%以上的佔比。隨着其他業務--特別是直播及付費會員的崛起，遊戲佔比逐季度下降，並在本季度首次降至50%（同比增速25%）。對遊戲依賴度的下降說明，有越來越多的付費用戶把錢花在了購買大會員與直播送禮物上，拓展了平臺的變現渠道，能更強地抵禦遊戲研發週期風險。

本季度遊戲收入環比基本持平，往季也曾出現過類似走勢，主要考慮週期性、政策性因素影響。眼下，包括《雙生視界》、《大王不高興》在內的多款遊戲已獲得版號，即將發行；同時B站正在將《重裝戰姬》、《雙生視界》等多款遊戲推行至港澳臺地區、日本、韓國等市場。這些都爲下季度的環比增長打下伏筆，遊戲作爲B站營收第一大支柱的角色短期內應該不會改變。

圖：嗶哩嗶哩成本結構，Q3帶寬成本佔比降低，電商由於GMV增長相應帶動成本佔比提升

用戶付費方向的變化也作用於成本結構上。按年度看，嗶哩嗶哩排在前兩位的成本項目是收入分成(revenue-sharing costs)和帶寬成本，收入分成主要是給遊戲開發者與分發渠道的分成，以及對UP主、直播主的分成。遊戲業務主要消耗的正是成本結構中的收入分成與帶寬，而UP扶持計劃也需要消耗成本。非遊戲業務的崛起可以讓該公司在成本結構控制、成本分配上有更多選擇性，不至於受制於遊戲鏈上游。因此，在經歷了上半年公司整體毛利率承壓後，本季度毛利率(18.9%)重新升至2018年大體水平。

隨着營收結構的大幅調整，嗶哩嗶哩在非遊戲類付費強度上還有較大提升空間。本季度其付費會員數達到795萬，同比增124%；與之相對應的遊戲+直播+大會員三項收入（即在總收入中剔除了廣告、電商這些間接付費業務）是13.8億，同比增52%，這裏用該三項收入除以付費會員數，計算ARPPU（單位付費用戶價值），本季度爲174元，上一年同期爲257元。下降是正常現象，主要因爲付費用戶基數同比成倍擴大了，付費強度尚未跟上，單個價值就有所稀釋。如果看整體用戶的ARPU（單位用戶價值，季度營收除以MAU），本季度爲14.5元，上年同期是11.6元，在逐季度增長中。

彙總Q3季度表現，嗶哩嗶哩在控制成本、改善毛利率的基礎上迎來了用戶基數的歷史性增長，用戶變現的效率及ARPU進一步提升，並結合電商、會員等業務的快速成長，可以將其視爲嗶哩嗶哩商業化變現能力的一道分水嶺，而社區文化的黏性與認同感仍是其核心壁壘所在。

上週日，該公司管理層分享了一組數據，平臺上國創動畫MAU首次超過番劇（日本動畫連續劇）MAU，成爲B站第一大專業內容品類（後面依次是番劇、紀錄片、電影）。也就是說，新增用戶帶來了興趣焦點的變化，使得國產原創動畫更受喜愛，但整體用戶的大類偏好仍然沒變。

正因爲它的用戶羣沒有變，反映平臺黏性的留存率一直保持了較高水平。嗶哩嗶哩持續對其正式會員--通過100道社區考試答題的用戶進行留存率曲線統計，2017年至今，正式會員在成爲會員後第十二個月的留存率始終保持在80%以上，本季度正式會員同比增長46%，至6200萬，恰好是其MAU的一半左右。這表明，社區文化對新增用戶具有比較強的"同化作用"。

拓展到整體MAU角度，嗶哩嗶哩從上一季度（2Q19）開始披露日活躍戶數DAU，近兩個季度其DAU同比增速均保持了比MAU同比增速多10個百分點左右（40%左右）的態勢，且用以反映流量留存的DAU/MAU數據保持在30%上下。說明隨着新用戶的加入，整體用戶登錄頻次與習慣比較平穩，沒有出現大起大落的波動。

圖：嗶哩嗶哩資產負債表上的內容資產

B站正在用跨度更豐富的內容去滿足新增用戶的需求。除與淘寶合作的UP主扶持計劃外，B站增加了版權與自制內容投入。截至3Q19末，其手上握有84億現金及等價物（包括短期投資），基本與2Q19持平，且明顯高於以往幾個季度。也正是從2Q19開始，其資產負債表上的無形資產（intangible asset，主要體現爲外購版權內容）和製作成本（production cost，主要體現爲自制內容）環比提升明顯。本季度intangible asset和production cost分別是15.3億、4億，上一年同期分別爲10.9億、7300萬。當然，對自制與版權內容的攤銷增加，也擴大了本季度的淨虧損額。