我一個朋友最近想做空$申洲國際(02313)$ ，我問他爲什麼，他說不爲什麼，太厲害了，一家紡織公司，30倍的估值，港股這麼弱，竟然完全沒跌。

他只是想做空一個在高位的神。那麼這個神是如何煉成的呢？

一、黃金雨在落

申洲國際目前的動態PE估值大概30倍左右，但時間倒回到十幾年前，完全不是如此。

2005年申洲國際上市，並不多受市場待見，市場記得巴菲特是不喜歡紡織股的，彼時申洲國際的估值不到7倍PE。2008年危機之前，申洲國際的估值大概是10倍上下。

然後2008年金融危機發生了，2008年申洲國際的股價大跌56.9%，一度跌逾75%。申洲國際的估值被砍到不到3倍PE。

而當時申洲國際的業績發生了巨大調整嗎？並沒有，看2007年到2008年的財報數字：

2007年半年報營收增長11.71%，營業利潤增長15.76%；

2007年年報營收增長22.69%，營業利潤增長21.63%；

2008年半年報營收增長35.69%，營業利潤增長37.02%；

2008年年報營收增長31.92%，營業利潤增長45.88%。

申洲國際2007年8月27日開始下跌，到2008年10月27日見底，在下跌的過程中，市場完全對申洲國際一個又一個漂亮的財報視而不見。最終讓申洲國際的估值一度不到3倍PE，在這樣漂亮的業績背景下。

由此可見，當市場恐慌到極致的時候，黃金扔在地上都沒有人撿。

2017年巴菲特的致股東信裏有這樣一段話：每隔十年左右，美國經濟的天空就會被烏雲遮蔽，隨後就是一場短暫的“黃金雨”。當這場“黃金雨”傾瀉而下的時候，我們必須拿起盆子衝出門去，不能拿個湯勺。這就是我們要做的事情。

很明顯，2008年的申洲國際屬於黃金雨，在現在這樣的A股環境中，因爲股權質押爆倉所導致的恐慌，也會讓許多股票成爲黃金雨。關鍵是你能不能找到，並且逆市行動，拿大桶去接。

二、十年百倍如何修成

從2008年低位到現在，申洲國際漲超100倍，這個漲幅，即使騰訊今年年初最風光的時候也比不上。

這個漲幅裏，有相當一塊可以用估值來解釋。上面提到，2008年低位時，申洲國際的估值不到3倍，而現在是30倍，翻了10倍。

然而估值能有這樣的提升，還是公司的基本面推動的。從2008年到2018年，只有2010年增速明顯放級和2012年業績略有下滑，其他年份都保持了一個穩定的增長步伐。2008年公司營收48億，2018年預計會接近200億，2008年公司利潤只有7億，2018年利潤預計會達到44億。

公司的各項盈利指標堪稱完美。

那這樣的基本面又是如何做到的呢？

第一是申洲國際抓住了全球紡織服裝產業往中國轉移的契機。90年代中國政治穩定，改革開放進一步深化，憑藉人口紅利，中國很自然地就加入了全球的紡織服裝產業鏈。這一點在2005年之後就更加明顯了。

從1974年到2004年，全球服裝業的發展一直由配額制度推動，服裝生產分佈於擁有可用配額的國家。而自2005年1月1日起，WTO成員間撤消配額後，市場競爭爲主導，服裝行業結構及傳統的競爭模式出現了變化，服裝產業集中在少數國家生產已是大勢所趨。

第二是申洲國際切入的方向非常好。當紡織服裝產能向中國轉移時，申洲國際主要切了兩塊，一是休閒服裝，二是運動服裝。1997年申洲國際拿下了優衣庫，2005年申洲與耐克、阿迪達斯、PUMA等取得實質進展。近年來也與國內的最大體育運動品牌安踏展開了合作。這兩個領域，一是消費者羣體龐大，二是消費頻率高，行業的天花板很高。

第三是2012年之後在中國人工成本上升的背景下，申洲國際審時度勢，判斷國內的配套產業設施是東南亞國家所不具備的，因而並沒有慌慌張張地把產能搬出中國。申洲國際一方面穩步佈局海外產能，目前在越南和柬埔寨等地區設有廠房，另一方面憑藉技術和資金將國內產能向中高端轉移。目前來看，申洲的主要產能仍然在中國，而其競爭優勢並沒有因爲國內人工成本上升被削弱。

相反，這些年來，申洲的毛利率是在不斷上升的，這體現其競爭優勢在持續提升。

這主要是申洲卓越的管理，能保證客戶按時提供高質量的產品，從而幫它不斷贏得國際知名品牌客戶的訂單份額。

當前，以耐克爲主的國際品牌在壓縮供應商，這對申洲國際來說意味着未來更大的市場份額，其天花板還沒到。並且申洲與國內品牌也開始展開合作，近年來中國市場的增長非常快。

三、不謀萬世者，不足以謀一時

當全球紡織服裝產業向中國轉移時，進入這個領域的中國企業數不勝數，爲什麼申洲國際可以走到第一呢？

我們知道，當紡織服裝業轉向中國時，那個時候有無數的農村人口要轉向城市，勞動力一點也不短缺，那個時候環保意識基本沒有，GDP是最重要的，沒有幾個人把教科書上的教訓“先污染、後治理”當一回事。

然而，這些紅利最終會消失，到2012年的時候，劉易斯拐點來臨，最近幾年來政府的環保大棒越舉越高。依賴這些紅利的企業自然就會被淘汰，只有極少數的企業能提前預知這些紅利的消失，並做好的預防。

申洲國際即是後者，在其發展中，它很好的平衡了公司股東、公司員工還有社會之間的利益，這些不同的利益在短期會相互衝突，但在長期卻會得到統一。

舉個例子，申洲國際7萬多員工，77%初中以下的文憑，95%中專高以下。面對這樣龐大的就業羣體，一個非常頭疼的問題是春節後的返工率，而申洲國際做到了97%。

在申洲國際的年報裏，有這樣一段，用1500萬元包車接送員工回家過年。

短期來看，這1500萬元完全淪爲費用，減少了股東利益，但長期來看，它增加了公司的員工留存率，提高了公司員工的平均熟練水平，減少了公司的招工及培訓費用，從而提升了公司的生產效率，保證對客戶的交貨承諾。

這類事情，看上去容易，但真正做到的非常之少。

又舉一個例子，1997年時，申洲國際賺了3000萬，而申洲卻把錢用來建設污水處理廠。在當時這幾乎是一個笑話，購買高端設備算是投資，而污水處理廠就基本是費用了。短期來看，這個費用減少了公司的利潤。

但長期來看，自己加在自己身上的這塊環保成本壓力倒逼公司必須提升自己的運營效率，纔可以鞏固自己的市場競爭力。而當過去幾年政府的環保大棒越舉越高的時候，申洲國際可以遊刃有餘。

還有就是申洲對技術的投入。中國知識產權局公佈的數據顯示，2009年至2016年，申洲國際總共申請了188項專利，其中面料開發91個，技術改進及設備研發97個。申洲國際在成衣環節，仍然是OEM模式，但在面料環節，已經是ODM模式。

憑藉技術的投入，申洲國際並不只是簡單的代工，而是參與到客戶的生產過程中去，幫助客戶改善產品。

從申洲國際過去做的來看，這家企業在思考公司戰略的時候，不僅只考慮短期的經濟利益，還立足長遠。用長遠的思考來佈局，公司可以更注意持續發展以及護城河的持續鞏固。

四、結語

30倍的估值，對一家紡織企業來說，確實是不便宜，但考察申洲的基本面以及這家公司的管理，30倍也不能說是泡沫。

這樣的企業，最好是有2008年那樣的機會，隨着市場的恐慌被盲目拋售。

只是，當下一場黃金雨落下時，你準備好了大桶去接嗎？

@今日話題 

編者按： 大多數事物都是週期性的，真正消亡的東西很少。A股港股跌跌不休，美股搖搖欲墜，但凡有投資經驗的人都知道，這些都最終過去，光明早晚到來。一個要解決的問題是，在市場的底部，究竟埋伏哪類公司，方可以抵達光明的彼岸。格隆匯現推出《十年十倍股》系列，去覆盤過去十年漲幅超過10倍的個股，以期尋找這些股票的規律，供當下及未來的投資參考。歡迎投資界的各位朋友投稿，覆盤一個十倍股的故事。