作者 | 陳村青年C

11月8日，證監會副主席方星海在第五屆世界互聯網大會分論壇時發表重要講話，內容涉及多方面的重磅信息，在所有講話內容中，最爲重磅的當屬呼籲儘快全面推出H股全流通的建議。

方星海表示，在試點已經成功完成的基礎上，儘快全面推出H股全流通，條件具備的H股公司，都可申請實現全流通，以便利境內創新企業境外上市。

這或許又一個此前習總書記提出要創立科創板並試點註冊制的重磅內容，或意義類似於當年A股股權分置改革。

因爲，這意味着港股市場中將有近2.3萬億港元的非流通股有機會華麗轉身成爲可以上市交易變現的流通股，這體量相當於當前港股近8%的總市值規模，對港股市場的影響將是長期顯著的。

對此，我們應該給予足夠的重視和關注！

一、H股全流通或將全面開啓

所謂“H股”，即在中國內地註冊成立的企業，在香港市場發行的，以港元交易和收取股息的離岸股票。而該企業在中國內地發行的其它股票，以人民幣認購和收取股息，按資金來源劃分，稱爲內資股。

不過，內資股如果未在中國內地股票市場上市，則難以流通，只能在中國法人或自然人、合格國外機構投資者或戰略投資者之間轉讓，且轉讓一般須獲得國資委、證監會等監管機關的許可。

因此，H股全流通說白了就是允許將限制上市流通的“內資股”轉化爲可境外上市自由交易的“外資股”，實現與離岸投資者持有股權相同的流通性，當然也因此讓大股東股份套現提供了合規的渠道。

在2017年12月29日，證監會宣佈開展H股“全流通”試點，並在今年4月20日、5月7日及7月10日，證監會分別覈准聯想控股（03396.HK）、中航科工(02357.HK)及威高股份（01066.HK）三家H股企業實施“全流通”試點的申請，其中威高股份是民營性質的H股公司。目前該三家公司已相繼完成H股“全流通”試點相關工作，期間股價及交易均表現穩定，效果甚至超出了市場的預期。

證監會此前已經表示，下一步，將繼續按照黨中央國務院加大開放的決策部署，與香港有關方面密切合作，加強監管，積累經驗，積極穩妥推進H股“全流通”試點。

現在，隨着方星海再一次放話，相信H股全流通時代已經不遠了。

二、H股全流通的戰略意義

從意義上看，“H股全流通”全面啓動的話，可爲巨量內資非流通股引入市場定價機制，意義還是非常重大的。

首先，從公司層面，可以確保大股東和流通股東的利益保持一致，利於企業經營。通過H股全流通，內資股大股東就有了處置、流轉或抵押手上股份，實現資產價值變現的渠道，其資本價值因此會明顯提升，也因此對公司股價有主動訴求，相對來會有更大動力經營好公司業務，從而提升公司的估值水平。同時，H股全流通意味着上市公司的股權結構更清晰，代表的公司證券化資產更多，大大提升了公司的融資能力，因此，從長遠看，H股全流通對公司的發展是有利的。

其次，從市場層面看，“H股全流通”對於香港市場而言是解決困擾中國內地與香港兩地資本市場的特有歷史遺留問題，不但可以明顯搞活市場容量，也可以大大提升投資者信心，同時有助於提升全球資本對香港市場的關注。

從國家層面看，目前國家經濟正面臨着較爲嚴峻的形式，其中企業發展遇到瓶頸、融資難且成本高等問題尤爲突出。目前國家正在通過各種辦法解決這個問題，而H股全流通則是條件最成熟且難度最小的一個途徑，不但能直接盤活存量上市企業的資產增強公司治理能力、使企業更好地發揮能動性去發展，也可起到示範作用，吸引更多的內地企業通過赴港上市實現融資目的，同時配合收購重組等支持政策，可進而吸納幫助更多的非上市企業實現變相上市或融資目的，從而大大緩解目前企業融資難的問題。

這也是爲什麼現在這個時點方星海呼籲要儘快推出H股全流通的原因。

當然，H股全流通也有一些可能不利的影響，在後面我們會說到。

三、非流通H股的規模有多大？

據wind資料顯示，截至11月8日，港股市場有H股262只，包括A+H股105只以及純正的H股（不包括A+H股）157只。其中，H股總市值22.8萬億港元，佔港股總市值的75.6%，那157只純H股的市值爲3.42萬億港元（包括此前已完成試點的三隻H股）。

而在純H股（不包括A+H股）中，非流通股佔總股本69.75%，該部分的市值的數據總計是22575.5億港元，是流通的H股市值的2.3倍，佔港股總市值規模7.5%。

在其中，郵儲銀行（01658.HK）的非流通股佔比爲75.5%，該部分市值3009.78億港元，是H股中存量非流通股市值最大的公司。此外，中國電信、中國鐵塔、中國財險的非流通股佔比分別爲82.85%、73.49%及68.98%，非流通市值均是超過千億港元。中國人保於近日剛剛A股發行申購結束，基本已屬於A+H股範疇，不過非流通市值仍然超過千億港元。

（H股非流通市值前30名，數據來源wind）

從融資功能看，2018年至今，港股市場共有11家公司以H股身份上市，其中，體量最大的中國鐵塔（0788.HK）首發上市募資587.96億港元，創2年來H股首發募資之最。（2016年9月郵儲銀行上市首發募資591.5億港元）。

整體看，2018年以來，僅H股的首次上市總募資規模就達3614.88億港元，上市後總募資額2596.3億港元，充分顯示出了港股市場相對A股更有效率的融資功能。

四、會不會對港股市場造成衝擊？

H股全流通對港股市場長期發展的重要意義已經不用質疑了。

不過接近2.26萬億港元的增量流通市值，說對市場沒有衝擊是不可能的，但是其實也沒想象中的那麼嚴重。因爲按照操作慣例，這很可能會是有條件的逐步放開並且有一段較長時間的轉換期，從而起到緩衝帶的作用。

因此，從總量的情況看，H股全流通對港股的市場衝擊或許並不太重要。道理如在2017年的IPO發行數量及募資規模均創出歷史新高的同時，恒指照樣也創出了歷史新高一樣。

關於全流通這個量怎麼放，這得看市場怎麼走和監管層怎麼把控了。

其實目前市場更關注的關鍵是在沒有對價補償機制下的H股全流通，對個股來說會不會有很大的衝擊。

衆所周知，非流通股與流通股的成本天壤之別，甚至可能有部分的H股非流通股的成本再多次攤派和分紅後，成本以及接近甚至低於零了。這時候，如果突然可以無限制流通，必然有些大股東止不住套現離場的誘惑，這將會對個股造成重大拋壓而大爲利空，例如A股談之色變的大小非解禁。

2005年的股權分制改革有了對價補償機制之後，推行獲得成功，也引發了2006年之後A股市場的一波指數漲幅超波瀾壯闊的大牛市。

但這一次港股市場的H股全流通，再無補償機制，這或是最大的不利變數。

不過，所幸目前港股市場已經再度重回估值低窪區間，目前港股恒指市盈率9.55倍，市淨率1.09倍，國企指數的市盈率爲8.69倍，市淨率爲1.01倍，雖均不是2年多前的最低點，但也足夠便宜了。

（恒指的市盈率走勢圖，數據來源：wind）

並且從大多數個股（包括將要H股全流通的股）也有了明顯的估值回撤，重新回到了估值安全邊界，從這方面看，即使是規模稍大的H股全流通也不會對大市有太大沖擊。

不過，從個股層面，根本還需要回到公司的基本面去分析，不同的公司或許有不同的結果。

目前大多數H股是國企背景，並且實力相對強，這部分的股權即使是全流通也不會有明顯減產，至多隻是爲了戰略或融資需求而質押或在大股東之間流轉。

同時如果是優質的H股企業，在目前的估值相對合理的點位上，大股東如果不是很缺錢，也不會去減持套現。同時市場也有可能更加看好公司前景，因爲如之前所述優質公司的大股東股權全流通之後又了更強的能動性，企業也能有更好的發展提升空間。這與此前三家試點企業的情況類似，市場選擇了買入追隨而非恐慌拋售。

但其中也有不少經營狀況不佳或者有問題的H股企業，這部分企業在股權全流通開始之後，最有可能成爲大股東套現的機會。不過限於篇幅這裏不做具體分析了，投資者注意便是。

此外，值得一提的是，在H股全流通之後，未來將必然會有一些重要的變化。其中最值得重視的是屆時必然有一些優質的H股公司可能因此脫穎而出，市值得到重估修復，甚至成爲市值黑馬，從而進入港股通名單，進入國企成份股或恒指成份股，進入投資者和各路基金的視線。尤其是基金方面，或需要根據配置要求而增持其中某些個股，到時候，這些個股將會顯著變化。至於哪些個股有此類潛質，敬請關注格隆匯，我們將在不久後適時推出相關分析文章。

結語

總體而言，H股全流通在現時段推出具有一定的戰略意義，對港股市場而言，是一個必然的趨勢同時也具有多重非常重要的意義。

相信在新制度下，全面推行H股全流通不會是洪水猛獸，相反，更可能是對港股市場對投資者的一個大機遇。

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