《財經》記者 吳楊盈薈/文 宋瑋/編輯

受到熊市影響，比特大陸2018年Q2業績遭遇大失血——礦機暴跌90%，比特幣現金大跌40%。這讓這家公司的上市估值遭到質疑，即將實施的香港上市計劃也面臨更大的不確定性。

《財經》獲得了一份面向投資人的比特大陸內部投資材料。該內部材料顯示，比特大陸計劃於2018年8月底提交首次公開募股（IPO）材料，2018年底或2019年初在香港上市，將由ABC資本公司承保。

這家成立於2013年底的公司目前在全球礦機市場處於壟斷地位，市場份額超過70%。旗下螞蟻礦機Antminer、礦池BTC.com均排名全球第一。

據CoinDesk報道，本次比特大陸上市募資額將可能高達180億美元，市值爲400-500億美元。如果按此估值完成上市，比特大陸的IPO募資規模將超越Facebook，成爲全球規模最大的十家公司之一。《財經》就此向比特大陸公司覈實，但其表示對IPO不予置評。

急速融資能力

在此前的2個月時間裏，比特大陸迅速完成了B輪和pre-IPO兩輪融資。

比特大陸的pre-IPO輪融資於2018年7月底至8月初交割，騰訊和軟銀都參與了此輪融資，其他投資名單中還包括GIC（新加坡政府投資公司）、阿布扎比投資局和加拿大養老基金。而僅在1個月前，比特大陸剛於同年6月獲得紅杉中國領投的3-4億美元的B輪投資。

在短短一年時間，比特大陸通過快速持續融資，估值翻了數十倍。

2017年9月，比特大陸獲紅杉資本、IDG資本領投的5000萬美元A輪投資，估值爲10億美元。2018年6月的B輪融資中估值爲120億美元，pre-IPO輪融資後比特大陸估值達到140億-150億美元。若今年底比特大陸能順利完成香港上市，市值更將達到400-500億美元。

衆多知名投資機構均對比特大陸追捧的原因很簡單——比特大陸的每輪融資估值相對低，有較大的投資回報潛力。

同爲未上市前的估值，嘉楠耘智的P/E倍數達到了比特大陸的整整6倍。嘉楠耘智是全球礦機制造商排名第二的公司，僅次於比特大陸。pre-IPO輪融資比特大陸估值140億美元，按2017年淨利潤12.5億美元計算，P/E爲11倍。而未上市前嘉楠耘智在2017年4月進行注資同時配發新股，寧波卓賢以1.5億元購入4.6712%的股份，估值約爲32.11億元人民幣。2016年嘉楠的盈利爲5254萬，P/E爲61倍。

和高端製造業對比，比特大陸的P/E倍數同樣較低。A股高端製造業公司按2017年淨利潤12.5億美元，估值約爲437億美元，平均P/E爲35倍。高端製造行業龍頭企業如海康威視，其P/E最高更是高達50倍左右。

看起來，無論是對比加密貨幣的礦機行業，還是對比高端製造業，比特大陸的估值都有顯著優勢。然而，在這亮眼的數據背後，卻隱藏着未向投資機構公開的一些信息。

熊市大失血

比特大陸向投資機構公佈的收入和淨利潤看上去頗爲亮眼。2017年該公司收入爲25億美元，2018年第一季度爲近19億美元。2016年和2017年淨利潤率爲42.8%和49.4%，到2018年第一季度更高達60%。

持續攀升的利潤率，讓比特大陸2018年的業績似乎非常樂觀。其2018年一季度的淨利潤就幾乎相當於2017年整年的淨利潤。2018年一季度比特大陸淨利潤爲11.4億美元，2017年全年淨利潤爲12.5億美元。

然而目前時間已經步入第三季度，比特大陸仍未公開其第二季度的財務數據。事實上，比特大陸第一季度的財報亮眼受益於2017年底的加密貨幣牛市頂峯。隨後而來的熊市，只能讓第二季度的財務數據一片慘淡。

比特大陸的主要收入來源爲礦機銷售收入，其中S9型礦機佔到了礦及營收的大部分比重。2018年一季度，比特大陸總收入19.0億美元，其中97%均來自礦機銷售的收入。而在這部分收入中，S9型礦機佔到了67%的比重。

2018年開始加密貨幣市場跌入熊市，加密貨幣價格的虧損同時也傳導到礦機價格上。Morgan Stanley的研究報告指出，S9型礦機的價格從2017年底6499美元的頂峯，跌入2018年6月左右649美元的低谷，跌去了整整90%。

S9礦機暴跌90%，意味着比特大陸的總資產也將同步折損數億美元。比特大陸2018年一季度公佈總資產中，存貨爲12.4億美元。若以S9型礦機佔67%計算，光S9型礦機存貨據最高峯時期就損失了7.5億美元左右。這還沒算上其他型號礦機的損失。

同時，比特大陸擁有大量的加密貨幣數字資產。這部分也在熊市損失慘重。比特大陸創始人吳忌寒是比特幣分叉幣“比特幣現金”（BCC）的推動者。業界有消息稱比特大陸賣出了持有的大部分比特幣（BTC），以換來大量比特幣現金（BCC）。

從比特大陸公佈的數字資產來看，比特大陸的確擁有BCC的數量遠超BTC。截止至2018年3月，比特大陸擁有102萬多個BCC，按平均成本價計算總價值爲約爲9億美元；擁有2.2萬個BTC，按平均成本價計算總價值爲1.5億美元。

在這場熊市中，BCC的跌幅遠超BTC。相較比特大陸的成本價，目前BCC的價格跌去了40%，幾近腰斬。而BTC僅比其成本價跌去了6%。比特大陸光是在BCC上的損失就流血了3.6億美元。

在這一輪熊市中，比特大陸因爲礦機和加密貨幣資產的損失很可能高達超過10億美元。而這些損失由於第二季度數據的缺失，並未反映在比特大陸面向投資機構公開的財務數據中。

（比特大陸加密貨幣資產清單）

上市路未必受阻

不過，急於上市的比特大陸未必沒有方法應對第二季度慘淡的業績。

多名投資機構內部人士告訴《財經》，現在並沒有統一的會計準則規定數字貨幣的記賬方式。數字貨幣的記賬方式可能有很多種，比如計入金融資產（價格變動計入利潤表或者其他綜合收益），以成本價計入無形資產，每年年底測試減值，或者以公允價值計入無形資產。

事實上，第一季度期間比特幣價格已經開始大跌。但這部分虧損並未反映在比特大陸公佈的財務數據中。因爲比特大陸的數字資產是以成本價計入資產。

比特大陸向投資人公佈的資料顯示，目前，公司的數字貨幣以成本價（即在數字貨幣收到時候的市場價）記入“其他流動資產”（Other current asset）中，且其價格波動不計入報表。

比特幣價格從2017年底的頂峯20000美元跌至2018年8月中旬的6270美元。如果按市場價格計算，其BTC數字資產應該損失了68%。但按成本價計算，其數字資產的波動纔不過6%的下跌。

同理，礦機的大幅貶值屬於庫存貶值，很可能在財報中記爲半成品變化額。這部分同樣有計價辦法在財報中不產生虧損。

但這種方法並非永遠有效。如果數字貨幣價格繼續下跌，按成本價亦無法彌補跌幅，則可能需要計提減值，從而影響比特大陸的利潤表。例如在比特大陸的數字資產中，儘管是按成本計價，目前BCC也已經大跌了40%。

熊市帶來的虧損成爲了比特大陸上市途中的不確定因素。儘管如此，比特大陸看起來仍然對上市勢在必得——畢竟上市輸血，是避免凍死在這個熊市冬天的最佳選擇。