近期，港股IPO市場有所復甦，諾誠、康方上市的成功表現一再加強了市場對先進醫療器械和生物醫藥新股標的的期許。

作者 | 格隆匯新股

來源 | 格隆匯新股

數據支持 | 勾股大數據

本評級主要圍繞行業、公司、市場三大維度，針對目標公司各項核心指標進行打分評級，滿分爲10分，各指標單獨評分，按“(權重佔比*分數)之和” 計算，最終結果按照四捨五入得到。

格隆匯新股研究根據已公開數據及獨家的內部評級體系，給予沛嘉醫療的新股綜合評估分數爲7分（滿分爲10分），如下圖：

評級細項解讀：

行業前景與競爭格局

（10%佔比）7分

根據Frost&Sullivan數據統計顯示，全球經導管主動脈瓣置換術（TAVR）產品市場預期將由2018年的41億美元增至2025年的104億美元，複合年增長率爲14.3%。中國的TAVR產品市場將由2018年的1.97億以複合年增長率64.2%的速度增至2025年的63.3億。結合TAVR手術的優勢，在中國TAVR手術的滲透率預估將由2018年的0.1%增加至2025年的4.7%，並有望產生63.326億元人民幣的市場規模。

目前國內公司在經導管瓣膜治療醫療器械上主要參與者包括:國際巨頭愛德華生命科學、啓明醫療（2500.HK）、傑成醫療、微創醫療、沛嘉醫療等，市場競爭較爲激烈。啓明醫療以及傑成醫療的產品早在2017年已經上市，佔有時間上的優勢，2018年中國市場份額第一；微創醫療憑藉低於市場30%的價格在2019年上市後也在抓緊時間搶佔市場；但沛嘉醫療在經導管瓣膜治療上仍處於研發階段，尚無商業化產品。

商業模式獨特性

（10%佔比）6分

公司是中國經導管瓣膜治療醫療器械市場中擁有已商業化或處於臨牀試驗階段的TAVR產品的四家國內企業之一；在中國經導管瓣膜醫療器械市場中排名第三；在中國神經介入手術醫療器械市場中排名第一；中國第一家將栓塞彈簧圈產品商業化的國內企業。

產品和技術競爭力

（10%佔比）6分

1. 第一代TAVR產品TaurusOne，採用更加耐用的牛心包，已獲藥監局認定創新醫療器械，進入快速審批程序，預計2020年第三季度提交註冊申請，2021年上半年進行商業化，成爲中國市場第4款商業化TAVR產品。

2. 第二代TAVR產品TaurusElite，相較於第一代產品，輸送器具有回收功能，可大幅降低發生嚴重不良事件分線以及增加手術成功率，臨牀試驗預計2021年第二季度完成。

3. 第三代TAVR產品TaurusNXT，相較於第二代產品，輸送器還可以進行調彎，使醫生更容易將人工主動脈瓣引導至目標位置，預計2020年第三季度完成型式試驗以及動物試驗，2020年第四季度開展臨牀試驗。

4. 神經介入手術產品：5款產品獲得國家藥監局批准，1款產品取得上海藥監局批准，計劃2020年第二或第三季度開始銷售第6款神經介入手術產品易必達導引導管。

盈利能力和成長能力

（15%佔比）7分

公司主要盈利來源來自於未來公司研發的TAVR產品，目前最快的第一代產品預計將在2021年上市，第二代以及第三代產品也將成爲後續公司銷售發力點。但是需要關注各地醫保政策對於TAVR手術報銷的比例調整。以當前的政策來看，大部分地區執行醫保報銷後個人需要支付約20-30萬元，而傳統手術費用約10萬元。換言之，如若未來醫保政策未能擴大TAVR手術的報銷比例，未來國內的市場規模可能會低於預期，但如若醫保覆蓋比例提高，公司或將直接受益。

新股市場氛圍

（5%佔比）6分

近期，港股IPO市場有所復甦，諾誠、康方上市的成功表現一再加強了市場對先進醫療器械和生物醫藥新股標的的期許，以及上市首日獲勝的預期，加上沛嘉招股同期遇上了傳統的熱門打新行業——物業行業，同樣是首發高勝率區域，爲此早有準備的市場資金勢必洶湧而來。較低的中籤率、較高的資金凍結金額和超額認購倍數，依然是新股市場熱度維持的主要判斷依據。

財務質量

（20%佔比）5分

公司2019年營業收入1869.9萬元，毛利率64.2%，主要來自於神經介入手術醫療器械，但至今公司仍處於淨虧損狀況。未來公司的收入主要依靠經導管瓣膜治療醫療器械商業化帶來收入。此外，公司曾以換股形式收購了創辦人經營管理的另外一家企業-加奇，溢價收購產生2.2億人民幣無形資產，未來溢價的商譽部分能否保值有待觀察。

打新風險回報比

（5%佔比）7分

就個股而言，沛嘉要實現首日紅盤應該是大概率的事情：預期超額認購倍數保守過百、較高的打新門檻（一手入場費超15000港元）、高勝率的行業、保薦人和基石投資者的往績、良好打新市場氛圍等有利條件均聚集在此項目中；據招股書所示，C-1輪融後估值較發行價折讓51.59%，融資協議對應時間爲2019年9月底至10月中旬。從康方的最後一輪融資的融後估值（經調整）折扣約34%的數據，單純站在這個角度對比，沛嘉實際上首發的增值率是更高的，康方上市後衝擊的最高價較招股價約75%的漲幅空間，按此推算，沛嘉上市後短期的潛在升幅區間或在40%-55%之間。

保薦人/股東背景

（5%佔比）8分

保薦機構：摩根士丹利、華泰國際。

從保薦機構過往經驗來看，摩根士丹利保薦上市的醫藥類港股公司有：諾誠健華-B（9969.HK）、康方生物-B（9926.HK）、康寧傑瑞製藥-B（9966.HK）、錦欣生殖（1951.HK）、翰森製藥（3692.HK）、康希諾生物-B（6185.HK）、基石藥業-B（2616.HK）等，以上公司上市首日平均漲幅28.92%，無上市首日破發情況，其中康希諾生物-B（6185.HK）更是上市首日達到57.73%漲幅。

股東背景：

經緯中國持股10.07%（投資包括餓了麼、滴滴出行、陌陌、獵豹移動等）；

高瓴資本持股9.33%（投資包括愛康醫療、微創醫療、啓明醫療-B、君實生物-B等）；

禮來亞洲基金持股8.93%（投資包括康希諾生物-B、微芯生物、三生製藥等）；

遠東宏信持股6.12%，醫療保健是其重點投資領域；

國投創新持股3.58%（投資包括康希諾生物-B、信達生物-B、亞盛醫藥-B等）。

會員推薦程度

（15%佔比）8分

管治能力

（5%佔比）7分

公司的研發團隊由公司的董事長、首席執行官兼首席技術官張一博士、公司的首席運營官潘孔榮博士及公司的先進技術開發副總裁陳劍鋒博士領導。公司的研發團隊由37名成員組成，其中13人已獲得碩士學位或以上程度。此外，張博士獲認定爲金雞湖雙百人才計劃的科學技術領軍人才。

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