對比美股歷次熊市當前還沒到此前拐點處那麼極端

一、身處何處：對比歷次熊市，當前還沒到此前拐點處那麼極端

相比歷次熊市拐點，當前市場環境並沒有很極端。我們從宏觀環境(增長、通脹、就業、利率環境、投資、房地產、公共部門、銀行體系)、企業部門(盈利能力、資產質量)、估值水平、市場情緒(波動率、投資者情緒)、倉位配置(居民部門配置比例、融資賬戶隱含槓桿)等五個大維度，15個細分類別、近60個指標來綜合對比10月市場大跌前所處的位置與歷史上熊市前拐點處的異同點。我們選取2000和2007年這兩輪熊市拐點作爲對照，因這兩輪熊市階段離我們最近、跌幅較深、且均爲美股自身問題引起而非單純外部環境擾動所致。

美股從1929年以來共有13次熊市，平均時長爲17個月，平均回撤幅度爲34%

通過對比歷次美股回調和經濟進入衰退的關係，我們注意到，歷次經濟進入衰退都進本上伴隨着市場下跌，不過，這一結論反過來卻不成立，即歷次下跌不意味着必然有經濟衰退，典型的如1987年(圖表26)。以中位數計，美股大跌平均領先經濟衰退8個月，但由於原因的差異，每次市場大跌領先衰退的時間(1~13個月)及跌幅(11.7%~56.8%)差異都很大。因此無法作爲經濟即將陷入衰退的可靠依據。

儘管如上文分析，當前美股和美國經濟尚沒有像歷史上歷次熊市拐點那麼極端，但投資者依然擔心美股如果因爲一些非基本面因素大跌是否會反過來對經濟和盈利造成拖累。對於這一問題的答案是肯定，其傳導路徑爲股市下跌導致居民金融資產縮水、進而影響消費意願甚至經濟增長。我們基於這一思路做出如下的壓力測試分析潛在影響：

其次、居民金融資產縮水進而或對需求形成抑制、對企業收入造成負面影響。金融資產縮水可近似看作收入和收入預期的降低，在此背景下，居民的消費預期也會隨之降低，進而直接影響企業收入。我們參考《經濟學》(PaulA。 Samuelson)中對不同類型消費品收入彈性的測算，爲標普500指數消費板塊設置收入彈性係數(需求的收入彈性=需求量變動的百分比/消費者收入變動的百分比)，可選消費板塊的收入彈性係數均大於1，而必選消費板塊彈性則相對較低，多數低於1。當前標普500指數2018年收入增速預期爲8.3%，可選消費和必選消費板塊收入增速預期分別爲8.5%和3.9%。粗略假設美股大跌造成居民部門金融資產減少的幅度直接對應居民部門收入降低的幅度，並參考上述收入彈性係數測算，在美股下跌20%、30%和50%三種情境下，標普500指數2018年收入增速將分別降至7.1%、6.5%和5.4%；消費板塊2018年收入增速將分別降至1.8%、-0.4%和-4.9%(圖表27)。

美股市場大跌對居民收入、企業盈利和經濟增長影響的壓力測試