卫宁健康本身也是我们非常关注的企业之一，一直在密切的跟踪企业的动向，随着三季报的公告，公司的情况也有一定的好转，我们对公司进行了再次的分析。

01公司概况

卫宁健康科技集团股份有限公司（成立于 1994 年，并于 2011 年深交所上市。卫宁健康拥有遍布全国的 20+分支机构与研发基地，目前服务各类医疗卫生机构用户达 6000 余家。标杆用户上海交通大学附属儿童医院是国内首家通过 HIMSS 7 级的儿童专科医院；上海中医药大学附属龙华医院是全球首家通过 HIMSS 7 级评审与 JCI 认证的中医特色医院。

技术领先，荣获国际荣誉

2014 年，公司通过 CMMI 5 级评估，研发能力和过程能力成熟度行业领先。2017 年，公司达到 ITSS 信息技术服务运行维护标准成熟度一级。2017年，在国际数据公司IDC Health InsightsHealth Tech TOP 50 全球医疗科技公司排名中，卫宁健康位列 33 名，是中国及亚洲地区唯一一家上榜的医疗科技企业。

医疗 IT 行业龙头企业

根据 2018 年上市的医疗 IT 公司披露的年报信息 可知，卫宁健康医疗 IT 收入规模最大。2018 年医疗 IT 收入，卫宁健康 14.4 亿元，东华软件 11.0 亿元，创业慧康 8.3 亿元，思创医惠 5.63 亿 元，和仁科技 3.7 亿元，麦迪科技 2.8 亿元。卫宁健康医疗 IT 收入显著高于同行业其他企业，卫宁健康已经成为医疗 IT 行业龙头公司。

股权结构

卫宁健康自然人控股，实控人为周炜、王英夫妇。公司实际控制人是周炜、王英夫妇，两人合计持股 17.09%。公司第二大股东刘宁持股 6.66%。

阿里战略入局卫宁健康

2018 年 6 月 16 日，公司股东周炜、王英、刘 宁与上海云鑫签订《股份转让协议》，分别将自身持有的部分公司股份转让给上海云鑫，合计转让 8170 万股，占公司总股本的 5.05%。

2018 年 7 月 13 日，转让双方收到中国证券登记结算有限责任公司出具的《证券 过户登记确认书》，周炜、王英、刘宁协议转让给上海云鑫的 8170 万股 无限售流通股份已于2018年7月12日完成了过户登记手续。目前（2019 年 9 月），蚂蚁金服通过上海云鑫创业投资有限公司（简称“上海云鑫”） 间接持股 5.03%。

本身大股东是自然人，同时又有阿里这样强大资金实力的股东入股，这对于公司的长远发展显然是利好，也是一个非常好的保障，并且公司能够借助阿里的资源，继续快速发展。

下图：公司目前股权结构

02公司规模情况销售网络遍布全国

公司总部位于上海，在北京、山西、新疆、大庆、西安、上海、湖南、湖北、广东、安徽、江苏、浙江、云南、天津、四川等地设有子/分公司，在山东、江西、广西、福建、重庆、浙江等地设有办事处，形成较完善的市场营销网络。在国内医疗信息化市场占有相当大的份额。客户数量过六千

根据 2019 年 2 月卫健委的统计数据，我国共有 2582 家三级医院，9061 家二级医院。截至 2018 年底，公司已累积为全国 6000 多家医疗机构提供过产品和服务，其中包括 400 多家三级医院。创新业务已对接 2000 多家医疗机构。卫宁健康是国内对接医疗机构数量最多的 HIT 企业之一。

尽管公司医疗信息化类属性，但实质上也是软件公司，软件企业的一个核心竞争优质就是客户数，客户越多竞争实力越强，因为用户的粘性非常强，很少会经常变换供应商。公司业务转型

2015 年公司由软件服务向健康服务业转型，以 HIT （Healthcare Information Technology，医疗信息化/卫生信息化）为基础，积极布局和转型健康服务业发展，建设 4+1 云服务体系（云医、云 药、云康、云险+创新服务平台），形成区域为重点，整合为依托，线上线下一体化为标志，集互联网+（医疗、药品、保险）为特征的健康服务新模式。

2016 年公司名称由上海金仕达卫宁软件股份有限公司更改为卫宁健康科技集团股份有限公司，正式由传统的医疗信息化软件服务企业转型为“传统的医疗信息化服务业务及创新的互联网+健康服务业务” 双轮驱动的健康服务公司。

下图:公司业务转型的方向

双轮驱动的业务体系

近几年，公司已经逐步建起传统的医疗卫生信息化和创新的互联网+医疗健康服务的双轮驱动的业务体系。传统的医疗信息化业务是公司的基础和保障，创新的互联网+健康服务业务是公司未来的战略方向。在巩固原有业务的前提下，公司规划利用双轮驱动，推动“互联网 +”模式下的医疗健康云服务体系的发展，建设 4+1 云服务体系（云医、 云药、云康、云险+创新服务平台）。

032019年业绩情况

2019 年上半年，公司实现营业收入 6.70 亿元，同比增长 22.44%；归母净利润 1.62 亿元，同比增长 36.61%；扣非归母净利润 1.28 亿元，同 比增长 15.06%。

下图：2009-2018年扣非净利润增长情况

业绩高增长的原因

2009-2018 年，公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润年复合增长率均超过 30%。我们认为，原因在于：

(1) 公司内生。公司是国内医疗信息化行业领先者，上市以来，客户数量，订单金额逐年提升。

(2) 公司外延并购。公司上市后通过外延发展，补充传统医疗卫生信息化业务，拓展创新的互联网+医疗健康服务体系。

(3) 行业景气度高。2009 年，我国医疗信息化市场规模 91 亿，我国医疗信息化市场规模 516 亿元。2009-2018 年，我国医疗信息化行业年复合增长率达 21.3%。

下图：2009-2018 年我国医疗信息化市场规模情况

04公司竞争优势竞争优势显著：卡位好、交付能力强、客户广

优势 1：卫宁健康主要为医院提供 HIS、电子病历等核心 IT 系统，与医院深度绑定，具有独特的卡位优势。

优势 2：卫宁健康拥有医院整体解决方案交付能力。

目前，国务院、卫健委所提出的电子病历评级、互联互通评级、医院智慧服务评级等并不是针对单个系统，往往是针对医院整个 IT 系统做出评 估，因此能提供整体解决方案的公司占据竞争优势。

卫宁健康的数字化医院产品可以全面覆盖支撑医院各类业务及日常管理，外部支撑区域化信息共享及协同业务。具体而言，公司的数字化医院产品及解决方案（智慧医院业务）主要包括：门诊临床管理系统解决方案、住院临床管理系统解决方案、医技解决方案、急诊管理解决方案、门诊输液解决方案、费用控制解决方案、HRP 解决方案、临床数据中心解决方案、临床质控管理解决方案、医联体解决方案、电子病历的等级评审解决方案、医院等级评审解决方案等。

优势 3：医改方向是强基层，卫宁客户多为三级以下中小医院。国内不同地区、不同等级医院 IT 水平相差较大，我们认为，未来医改方向是强基层，国内中小、边远地区医院的 IT 系统升级需求更强。卫宁健康、创业软件等公司客户多为三级以下中小医院。截至 2018 年底，卫宁健康已累积为全国 6000 多家医疗机构提供过产品和服务，其中包括 400 多家三级医院。

在政策的支持下，传统业务最近几年将保持高增长，同时、DRGs 将给行业带来百亿市场需求。根据调研信息，地市级医保局初步建设 DRGs 系统费用大约在 1000 万左右，其中包含数据的清洗、DRGs 咨询、信息系统建设等费用。

但 DRGs 分组以及收费标准会随着医药行业发展以及政策变化而变化，因此医保局 DRGs 系统不仅需要系统的运维服务，而且需要 DRGs 标准的咨询服务。预计系统建成后的运维服务费用约为 200 万元-300 万元。从医院端 DRGs 来看，三级医院建设 DRGs 系统的费用约 100 万元-200 万元；二级医院约 50 万元-100 万元。

医院 DRGs 系统建设完毕后，后续每年收取 10%左右的系统运维费用。由此可以测算出，医保及医院端 DRGs 系统建设的市场空间将达 140 亿元，运维服务费用约 20 亿元。DRGs 系统市场空间广阔，有望打开医保信息化成长空间。

信息化是医保控费的基础，医疗 IT 投入具备长期性

医保资金滥用亟需整治。根据国家医疗保障局 2019 年 6 月 30 日发布的 《2018 年全国基本医疗保障事业发展统计公报》，2018 年，国内打击欺 诈骗取医疗保障基金专项行动期间，全国检查定点医疗机构和零售药店 19.7 万家，查处违法违规定点医药机构 6.6 万家，约占抽查机构的三分之一，占全部定点医药机构的九分之一，其中解除医保协议 1284 家、移送司法 127 家，查处违法违规参保人员 2.4 万人。

医保基金愈加紧张，医保控费需求迫在眉睫。根据医保局发布的《2018 年全国基本医疗保障事业发展统计公报》，2018 年国内医保基金支出同 比增长 23.6%，但收入仅增长 19.3%，低于支出增速约 4.3 个百分点。并且随着我国人口老龄化加剧，老龄人口数据将加速增长，医疗费用的支出未来还将进一步增长，但年轻一代人口数目相比较少，医保基金收入高增长将面临压力。因此，未来几年医保基金将愈加紧张，医保控费需求迫在眉睫。医疗信息互联互通、病历高度电子化、医疗保障标准化和信息化、DRGs 等的最终目的都是实现医保控费。

搭建互联网医疗生态体系，业绩具备高弹性

公司的创新业务是指，云医、云药、云康、云险和创新业务平台，即“4+1” 模式。云医、云药、云康、云险分别开展互联网医疗服务、互联网+医 药、互联网+健康管理以及医（商）保控费和商保创新服务。创新服务平台依托卫宁互联网科技有限公司。卫宁互联网是作为卫宁创新业务的平台和孵化器，整合 4 朵云间业务资源、数据资源、服务资源，实现 4 朵云间业务联动、协同以及输出。

下图：卫宁健康的创新业务布局

“4+1”创新业务模式获市场认可，业务加速推进。2018 年创新业务实现总收入 1.74 亿元，同比增长 121.32%，其中卫宁互联网母公司收入1,884.34 万元，增速 620.09%；纳里健康收入 5,517.86 万元，增速 70.83%；钥世圈 8,742.85 万元，增速 151.44%；卫宁科技 1,232.20 万元，增速 39.57%。

2019 年 Q1 创新业务依旧持续加速推进，卫宁互联网单体收入 491.69 万元，增速 319.89%，钥世圈 2912.83 万元，增速 90.29%，卫宁科技 146.81 万元，增速 16.49%，其中卫宁互联网单体 实现净利润 31.10 万元，实现扭亏为盈。2019 年 H1 实现收入 1.07 亿 元，同比增长 98.7%，其中云药收入 8385.39 万元，同比提高 195.73%。数据表明，公司创新业务收入端呈现高成长趋势。这意味着创新业务的产品及服务体系以及商业模式已经初步获得市场认可。

卫宁互联网弹性变化点：第三方支付付费规模

(1) 目前规模不大。根据市场研究集团益普索发布的《2018 四季度第三 方移动支付用户研究报告》，以日常开销为计，国内由第三方支付完成的占比为 54％。根据草根调研，目前医院第三方支付付费占比不到 10%。

(2) 潜在空间大。2017 年开始运营以来，截止 2018 年公司在全国投放 支付设备 12,000 多台，交易金额仅 80 亿元。根据中国卫生和计划 生育统计年鉴 2017 年的数据，全国医疗机构总收入 36975 亿元， 假设未来第三方支付完成的占比为 50%，如果卫宁占据 10%的份额， 则卫宁互联网每年交易金额可能达到 1849 亿元，远高于现阶段 80 亿元的交易金额。

卫宁科技弹性变化点。虽然 2019 年上半年卫宁科技因投入加大导致报 告期内仍然亏损，但今年以来陆续中标了中国保险信息技术管理有限责 任公司（中国保信）重要平台项目和国家医疗保障局重要平台项目等， 为后续提速发展奠定了坚实的基础。我们认为，国家医保局成立后，医 保系统升级改造、医保控费系统建设将加速发展，我们看好卫宁科技在 医保 IT 领域未来的发展前景。

总体评价：医疗 IT 行业景气度高，公司作为医疗 IT 行业龙头标的，市场竞争力强，预计未来传统医疗 IT 业务有望实现高成长。并且其创新业务在 A 股具有稀缺性和业绩的高弹性，具备一定的投资价值。

估值评价：从历史的角度来看，目前公司的估值处于合理区间。

风险提示：传统医疗 IT 业 务发展低于预期的风险；创新业务持续亏损的风险；行业竞争加剧的风险。

【以上内容仅代表个人投资建议，股市有风险，投资需谨慎！】

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