衛寧健康本身也是我們非常關注的企業之一，一直在密切的跟蹤企業的動向，隨着三季報的公告，公司的情況也有一定的好轉，我們對公司進行了再次的分析。

01公司概況

衛寧健康科技集團股份有限公司（成立於 1994 年，並於 2011 年深交所上市。衛寧健康擁有遍佈全國的 20+分支機構與研發基地，目前服務各類醫療衛生機構用戶達 6000 餘家。標杆用戶上海交通大學附屬兒童醫院是國內首家通過 HIMSS 7 級的兒童專科醫院；上海中醫藥大學附屬龍華醫院是全球首家通過 HIMSS 7 級評審與 JCI 認證的中醫特色醫院。

技術領先，榮獲國際榮譽

2014 年，公司通過 CMMI 5 級評估，研發能力和過程能力成熟度行業領先。2017 年，公司達到 ITSS 信息技術服務運行維護標準成熟度一級。2017年，在國際數據公司IDC Health InsightsHealth Tech TOP 50 全球醫療科技公司排名中，衛寧健康位列 33 名，是中國及亞洲地區唯一一家上榜的醫療科技企業。

醫療 IT 行業龍頭企業

根據 2018 年上市的醫療 IT 公司披露的年報信息 可知，衛寧健康醫療 IT 收入規模最大。2018 年醫療 IT 收入，衛寧健康 14.4 億元，東華軟件 11.0 億元，創業慧康 8.3 億元，思創醫惠 5.63 億 元，和仁科技 3.7 億元，麥迪科技 2.8 億元。衛寧健康醫療 IT 收入顯著高於同行業其他企業，衛寧健康已經成爲醫療 IT 行業龍頭公司。

股權結構

衛寧健康自然人控股，實控人爲周煒、王英夫婦。公司實際控制人是周煒、王英夫婦，兩人合計持股 17.09%。公司第二大股東劉寧持股 6.66%。

阿里戰略入局衛寧健康

2018 年 6 月 16 日，公司股東周煒、王英、劉 寧與上海雲鑫簽訂《股份轉讓協議》，分別將自身持有的部分公司股份轉讓給上海雲鑫，合計轉讓 8170 萬股，佔公司總股本的 5.05%。

2018 年 7 月 13 日，轉讓雙方收到中國證券登記結算有限責任公司出具的《證券 過戶登記確認書》，周煒、王英、劉寧協議轉讓給上海雲鑫的 8170 萬股 無限售流通股份已於2018年7月12日完成了過戶登記手續。目前（2019 年 9 月），螞蟻金服通過上海雲鑫創業投資有限公司（簡稱“上海雲鑫”） 間接持股 5.03%。

本身大股東是自然人，同時又有阿里這樣強大資金實力的股東入股，這對於公司的長遠發展顯然是利好，也是一個非常好的保障，並且公司能夠藉助阿里的資源，繼續快速發展。

下圖：公司目前股權結構

02公司規模情況銷售網絡遍佈全國

公司總部位於上海，在北京、山西、新疆、大慶、西安、上海、湖南、湖北、廣東、安徽、江蘇、浙江、雲南、天津、四川等地設有子/分公司，在山東、江西、廣西、福建、重慶、浙江等地設有辦事處，形成較完善的市場營銷網絡。在國內醫療信息化市場佔有相當大的份額。客戶數量過六千

根據 2019 年 2 月衛健委的統計數據，我國共有 2582 家三級醫院，9061 家二級醫院。截至 2018 年底，公司已累積爲全國 6000 多家醫療機構提供過產品和服務，其中包括 400 多家三級醫院。創新業務已對接 2000 多家醫療機構。衛寧健康是國內對接醫療機構數量最多的 HIT 企業之一。

儘管公司醫療信息化類屬性，但實質上也是軟件公司，軟件企業的一個核心競爭優質就是客戶數，客戶越多競爭實力越強，因爲用戶的粘性非常強，很少會經常變換供應商。公司業務轉型

2015 年公司由軟件服務向健康服務業轉型，以 HIT （Healthcare Information Technology，醫療信息化/衛生信息化）爲基礎，積極佈局和轉型健康服務業發展，建設 4+1 雲服務體系（雲醫、雲 藥、雲康、雲險+創新服務平臺），形成區域爲重點，整合爲依託，線上線下一體化爲標誌，集互聯網+（醫療、藥品、保險）爲特徵的健康服務新模式。

2016 年公司名稱由上海金仕達衛寧軟件股份有限公司更改爲衛寧健康科技集團股份有限公司，正式由傳統的醫療信息化軟件服務企業轉型爲“傳統的醫療信息化服務業務及創新的互聯網+健康服務業務” 雙輪驅動的健康服務公司。

下圖:公司業務轉型的方向

雙輪驅動的業務體系

近幾年，公司已經逐步建起傳統的醫療衛生信息化和創新的互聯網+醫療健康服務的雙輪驅動的業務體系。傳統的醫療信息化業務是公司的基礎和保障，創新的互聯網+健康服務業務是公司未來的戰略方向。在鞏固原有業務的前提下，公司規劃利用雙輪驅動，推動“互聯網 +”模式下的醫療健康雲服務體系的發展，建設 4+1 雲服務體系（雲醫、 雲藥、雲康、雲險+創新服務平臺）。

032019年業績情況

2019 年上半年，公司實現營業收入 6.70 億元，同比增長 22.44%；歸母淨利潤 1.62 億元，同比增長 36.61%；扣非歸母淨利潤 1.28 億元，同 比增長 15.06%。

下圖：2009-2018年扣非淨利潤增長情況

業績高增長的原因

2009-2018 年，公司營業收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤年複合增長率均超過 30%。我們認爲，原因在於：

(1) 公司內生。公司是國內醫療信息化行業領先者，上市以來，客戶數量，訂單金額逐年提升。

(2) 公司外延併購。公司上市後通過外延發展，補充傳統醫療衛生信息化業務，拓展創新的互聯網+醫療健康服務體系。

(3) 行業景氣度高。2009 年，我國醫療信息化市場規模 91 億，我國醫療信息化市場規模 516 億元。2009-2018 年，我國醫療信息化行業年複合增長率達 21.3%。

下圖：2009-2018 年我國醫療信息化市場規模情況

04公司競爭優勢競爭優勢顯著：卡位好、交付能力強、客戶廣

優勢 1：衛寧健康主要爲醫院提供 HIS、電子病歷等核心 IT 系統，與醫院深度綁定，具有獨特的卡位優勢。

優勢 2：衛寧健康擁有醫院整體解決方案交付能力。

目前，國務院、衛健委所提出的電子病歷評級、互聯互通評級、醫院智慧服務評級等並不是針對單個系統，往往是針對醫院整個 IT 系統做出評 估，因此能提供整體解決方案的公司佔據競爭優勢。

衛寧健康的數字化醫院產品可以全面覆蓋支撐醫院各類業務及日常管理，外部支撐區域化信息共享及協同業務。具體而言，公司的數字化醫院產品及解決方案（智慧醫院業務）主要包括：門診臨牀管理系統解決方案、住院臨牀管理系統解決方案、醫技解決方案、急診管理解決方案、門診輸液解決方案、費用控制解決方案、HRP 解決方案、臨牀數據中心解決方案、臨牀質控管理解決方案、醫聯體解決方案、電子病歷的等級評審解決方案、醫院等級評審解決方案等。

優勢 3：醫改方向是強基層，衛寧客戶多爲三級以下中小醫院。國內不同地區、不同等級醫院 IT 水平相差較大，我們認爲，未來醫改方向是強基層，國內中小、邊遠地區醫院的 IT 系統升級需求更強。衛寧健康、創業軟件等公司客戶多爲三級以下中小醫院。截至 2018 年底，衛寧健康已累積爲全國 6000 多家醫療機構提供過產品和服務，其中包括 400 多家三級醫院。

在政策的支持下，傳統業務最近幾年將保持高增長，同時、DRGs 將給行業帶來百億市場需求。根據調研信息，地市級醫保局初步建設 DRGs 系統費用大約在 1000 萬左右，其中包含數據的清洗、DRGs 諮詢、信息系統建設等費用。

但 DRGs 分組以及收費標準會隨着醫藥行業發展以及政策變化而變化，因此醫保局 DRGs 系統不僅需要系統的運維服務，而且需要 DRGs 標準的諮詢服務。預計系統建成後的運維服務費用約爲 200 萬元-300 萬元。從醫院端 DRGs 來看，三級醫院建設 DRGs 系統的費用約 100 萬元-200 萬元；二級醫院約 50 萬元-100 萬元。

醫院 DRGs 系統建設完畢後，後續每年收取 10%左右的系統運維費用。由此可以測算出，醫保及醫院端 DRGs 系統建設的市場空間將達 140 億元，運維服務費用約 20 億元。DRGs 系統市場空間廣闊，有望打開醫保信息化成長空間。

信息化是醫保控費的基礎，醫療 IT 投入具備長期性

醫保資金濫用亟需整治。根據國家醫療保障局 2019 年 6 月 30 日發佈的 《2018 年全國基本醫療保障事業發展統計公報》，2018 年，國內打擊欺 詐騙取醫療保障基金專項行動期間，全國檢查定點醫療機構和零售藥店 19.7 萬家，查處違法違規定點醫藥機構 6.6 萬家，約佔抽查機構的三分之一，佔全部定點醫藥機構的九分之一，其中解除醫保協議 1284 家、移送司法 127 家，查處違法違規參保人員 2.4 萬人。

醫保基金愈加緊張，醫保控費需求迫在眉睫。根據醫保局發佈的《2018 年全國基本醫療保障事業發展統計公報》，2018 年國內醫保基金支出同 比增長 23.6%，但收入僅增長 19.3%，低於支出增速約 4.3 個百分點。並且隨着我國人口老齡化加劇，老齡人口數據將加速增長，醫療費用的支出未來還將進一步增長，但年輕一代人口數目相比較少，醫保基金收入高增長將面臨壓力。因此，未來幾年醫保基金將愈加緊張，醫保控費需求迫在眉睫。醫療信息互聯互通、病歷高度電子化、醫療保障標準化和信息化、DRGs 等的最終目的都是實現醫保控費。

搭建互聯網醫療生態體系，業績具備高彈性

公司的創新業務是指，雲醫、雲藥、雲康、雲險和創新業務平臺，即“4+1” 模式。雲醫、雲藥、雲康、雲險分別開展互聯網醫療服務、互聯網+醫 藥、互聯網+健康管理以及醫（商）保控費和商保創新服務。創新服務平臺依託衛寧互聯網科技有限公司。衛寧互聯網是作爲衛寧創新業務的平臺和孵化器，整合 4 朵雲間業務資源、數據資源、服務資源，實現 4 朵雲間業務聯動、協同以及輸出。

下圖：衛寧健康的創新業務佈局

“4+1”創新業務模式獲市場認可，業務加速推進。2018 年創新業務實現總收入 1.74 億元，同比增長 121.32%，其中衛寧互聯網母公司收入1,884.34 萬元，增速 620.09%；納裏健康收入 5,517.86 萬元，增速 70.83%；鑰世圈 8,742.85 萬元，增速 151.44%；衛寧科技 1,232.20 萬元，增速 39.57%。

2019 年 Q1 創新業務依舊持續加速推進，衛寧互聯網單體收入 491.69 萬元，增速 319.89%，鑰世圈 2912.83 萬元，增速 90.29%，衛寧科技 146.81 萬元，增速 16.49%，其中衛寧互聯網單體 實現淨利潤 31.10 萬元，實現扭虧爲盈。2019 年 H1 實現收入 1.07 億 元，同比增長 98.7%，其中雲藥收入 8385.39 萬元，同比提高 195.73%。數據表明，公司創新業務收入端呈現高成長趨勢。這意味着創新業務的產品及服務體系以及商業模式已經初步獲得市場認可。

衛寧互聯網彈性變化點：第三方支付付費規模

(1) 目前規模不大。根據市場研究集團益普索發佈的《2018 四季度第三 方移動支付用戶研究報告》，以日常開銷爲計，國內由第三方支付完成的佔比爲 54％。根據草根調研，目前醫院第三方支付付費佔比不到 10%。

(2) 潛在空間大。2017 年開始運營以來，截止 2018 年公司在全國投放 支付設備 12,000 多臺，交易金額僅 80 億元。根據中國衛生和計劃 生育統計年鑑 2017 年的數據，全國醫療機構總收入 36975 億元， 假設未來第三方支付完成的佔比爲 50%，如果衛寧佔據 10%的份額， 則衛寧互聯網每年交易金額可能達到 1849 億元，遠高於現階段 80 億元的交易金額。

衛寧科技彈性變化點。雖然 2019 年上半年衛寧科技因投入加大導致報 告期內仍然虧損，但今年以來陸續中標了中國保險信息技術管理有限責 任公司（中國保信）重要平臺項目和國家醫療保障局重要平臺項目等， 爲後續提速發展奠定了堅實的基礎。我們認爲，國家醫保局成立後，醫 保系統升級改造、醫保控費系統建設將加速發展，我們看好衛寧科技在 醫保 IT 領域未來的發展前景。

總體評價：醫療 IT 行業景氣度高，公司作爲醫療 IT 行業龍頭標的，市場競爭力強，預計未來傳統醫療 IT 業務有望實現高成長。並且其創新業務在 A 股具有稀缺性和業績的高彈性，具備一定的投資價值。

估值評價：從歷史的角度來看，目前公司的估值處於合理區間。

風險提示：傳統醫療 IT 業 務發展低於預期的風險；創新業務持續虧損的風險；行業競爭加劇的風險。

【以上內容僅代表個人投資建議，股市有風險，投資需謹慎！】

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