看點

1.數據中心的盈利情況如何？作爲高速成長期的重資產服務業，時間差+折舊攤銷，現有的財務數據能不能真實反應盈利水平？

2.REITs對IDC行業的利好，對於民營企業，可以將其整體資金成本由 9%-10%降低至 7%-8%左右；對於國有資本，邊際效應相對較小？

3.用PE 估值會不會造成認知偏差？

時間：5月14日 星期四

形式：騰訊會議

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作者丨陳劍譽 編輯丨蘇建紅 排版 | 劉睿智

來源丨地產資管網（ID：thefutureX）

乘着新基建東風，背靠阿里這棵大樹，A股的數據港（601881.SH）股價不斷創新高。但並行的不是業績高速增長，由於借款負擔、折舊壓力、低迷的毛利率等原因，公司業績已經第二次出現下滑，相對萎縮。

3月14日，公司發佈2019年年度報告，全年實現收入7.27億元，同比減少20.12%；實現歸母淨利潤1.1億元，同比減少22.76%。

4月29日，公司公佈2020年一季報，一季度實現營收1.74億元，同比下降8.72%；歸屬上市公司股東淨利潤0.29億元，同比下降18.53%，再次出現收入利潤的雙下滑。

對於業績下滑的原因，公司解釋主要爲兩點：185數據中心客戶退租和放棄低毛利的IDC解決方案業務。

在“大空間、高確定性、高成長性”的IDC行業中，如果說股價上漲反映的是高增長的預期，是IDC企業的A面。那麼業績下滑體現的則是企業收益率的困境，反映的是IDC企業的B面。

今天，睿和智庫就以數據港爲樣本，對IDC企業的AB面進行深度解析。

定製型數據中心服務

根據銷售方式的不同，第三方數據中心可以分爲零售型數據中心和批發型數據中心。

零售型數據中心

除了提供標準化的服務器託管、網絡帶寬等 IT 基礎設施建設與運維外，還提供企業信息技術基礎設施及與雲計算相關的解決方案。

客戶主要爲中小型互聯網公司、一般企業等，通常以單個機櫃或機籠形式租用。

代表廠家: Equinix、光環新網等。

批發型數據中心

主要面向大型互聯網公司或電信運營商提供定製化的服務器託管服務，通常不提供網絡帶寬服務。

提供的是定製化託管服務，機房從規劃設計到落地運營服務全流程都需要滿足客戶的個性需求。通常按照機房模塊單元出租，比如單個或多個機房模塊，乃至整個數據中心。

代表廠家：Digital Reality Trust、數據港、寶信軟件等。

數據港自創立伊始，就投資、設計、建設和運營了中國第一個定製數據中心。現在的主營業務正是以批發型數據中心服務爲主，即數據中心服務器託管服務及網絡帶寬服務。

簡單來說，如大型互聯網公司或電信運營商等客戶，對數據港提出具體的數據中心規劃設計和運營服務等級要求。公司按照要求投資建設數據中心，最終用戶將其服務器及相關設備置於數據中心中，並由公司按照與客戶協商達成的運營服務等級對數據中心基礎設施進行 運行運維管理。

所以，批發型數據中心服務也可稱爲定製型數據中心服務。公司“先訂單，再建設，後運營”的定製型經營模式優勢在於：客戶穩定，准入門檻高，以大客戶爲主；合同期長，一般5-10年；上架率高，達到90%以上；週轉快，項目啓用到租滿一年以內；PUE值低，在1.7以下。

IDC業務的重資產屬性

數據中心整體成本（TCO）分爲固定資產支出（CAPEX）和運營支出（OPEX）兩部分，前者指前期必要的建設投資及一段期限折舊後的再投資，後者主要主要包括電費、網絡寬帶等費用。

2019年數據港IDC服務成本構成中，電費佔比45.57%，房屋設備租賃及折舊佔比42.81%。

從前期投入看，以數據港的寶山數據中心爲例，總投資規模3.42億，機櫃數量1327個，摺合單個機櫃的投資成本約爲18.31萬。

睿和智庫製圖

數據顯示，數據港IDC業務單個機櫃的服務收入約爲6000元/月-6500元/月，機櫃利用率85%-90%。利用率高，服務內容單一，目前來看，數據港單個機櫃的收入容易達到天花板。

因此，公司IDC業務收入增長嚴重依賴於固定資產增長驅動。

數據顯示，2018年，公司擴大了固定資產投資，固定資產規模增長67.7%，IDC業務收入增長27.45%。按12個月的建設期計算，2019年底公司12.63億規模的在建工程也將在未來1-2年轉固，有望支撐公司未來兩年業務規模的增長，逆轉目前公司業績下滑的局面。

睿和智庫製圖

另一方面，數據中心前期資金投入大、資金迴流時間長的特性，也導致IDC企業需要不斷進行融資擴張。

IDC企業融資模式主要有兩種：股權融資和債務融資。

2017年上市以來，數據港主要依託債務形式進行融資擴張，公司借款規模大幅增長，資產負債率由2017年末的47%上升至2019年末的69.38%。

睿和智庫製圖

而公司之所以可以通過債務融資模式將資產負債率提升至69.38%，進而實現固定資產和業務規模的增長，主要原因在於公司的國資背景。公司第一大股東爲市北高新集團，隸屬於上海市靜安區國資委。目前公司融資成本僅3%，低於同行業企業的4.91%，也低於公司目前5.66%的總資產收益率。顯然，公司在融資成本及融資方式等方面具備明顯優勢。

睿和智庫製圖快速增長的機櫃規模

在資本的支持下，公司可運營的數據中心和機櫃近年均實現較快速的增長。截止2019年末，公司可運營5KW標準機櫃數28200個，規劃2021年-2022年可運營機櫃達4萬-4.5萬個。

睿和智庫製圖

作爲定製化IDC服務企業，公司是國內少數同時服務於阿里巴巴、騰訊、百度及網易等世界級互聯網公司的雲數據中心服務商。

目前的主要客戶爲阿里巴巴。以數據港目前的業務進展來看，其可運營的機櫃量佔比約佔阿里雲數據中心總比例 15%-20%，整體儲備量佔比不到40%。

預計2020年，全球數據中心流量的92%均來自雲計算數據流量。簡單說，雲計算市場的增長是數據中心市場需求最大的驅動力。而未來3年阿里計劃投資2000億元用於雲基礎設施建設，將陸續釋放其數據中心需求。顯然，公司定製化IDC服務未來依然具備較大成長空間。

2019年12月，公司公告收到客戶關於HB41、HB33、GH13、JN13《數據中心需求意向函》，涉及投資規模10.873億，新增運營機櫃數量7250個。

隨着資產負債率的不斷升高，公司未來通過銀行借款融資的空間已然收窄，融資成本也開始上升。

在數據中心和機櫃規模的擴張規劃面前，公司僅通過銀行借款和經營活動所產生的資金已經難以滿足對資金的持續需求。

5月12日，公司公告非公開發行A股股票申請獲得中國證監會受理的公告，計劃募集資金總額17.335億元，資金用途包括：JN13-B雲計算數據中心項目2.02億、ZH13-A雲計算數據中心項目2.75億、雲創互通雲計算數據中心項目7.36億、償還銀行借款項目5.2億。

顯然，在新的資金支持下，數據港可運營的機櫃規模仍將可以實現較快速的增長。

低迷的資產收益率

對於數據港來說，問題在於，爲大客戶提供的定製型數據中心服務，內容單一，增值服務較少，集中在服務器託管服務方面，甚至不包括網絡帶寬服務。如數據港的電信運營商合作模式僅提供基礎設施服務。

公司的創造性和毛利率都不能得到保障。年報顯示，公司的研發投入僅佔營收的3.67%。同時，公司碩士及以上員工數量23人，僅佔全部員工數量的4.75%，無法支持高技術含量的增值服務。

服務內容的差異直接導致了公司間毛利率的差異，目前數據港毛利率水平不足37.6%，遠低於零售型數據中心企業。以光環新網（零售型數據中心服務）爲例，毛利率達到54.46%。原因正在於光環新網服務範圍除服務器託管外，還包括帶寬、數據備份、防火牆、諮詢等增值服務，相應毛利率較高。

睿和智庫製圖

偏低的毛利率，也拖累了公司資產收益率的表現。上市以來，數據港總資產收益率已從2017年的10.6%下降至2019年的5.66%，遠低於光環新網的8.73%。或許，也正是低迷的資產收益率，導致數據港的經營業績出現下滑，更是IDC企業業績增速遠跟不上其股價增速的重要原因。

睿和智庫認爲，“大空間、高確定性、高成長性”是目前IDC企業的自帶光環，國資背景的IDC企業在重資產屬性的IDC行業中具有明顯優勢，低成本的債務融資可支持企業的規模快速擴張。

而在高增長的A面外，是低收益的B面，資產回報率偏低是IDC企業不得不面對的一個問題。

目前行業龍頭光環新網總資產收益率僅8.73%，數據港不足5.67%，已接近甚至低於一般的商業地產項目。

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