農夫山泉IPO，深度剖析瓶裝水行業的生意經

摘要：從瓶裝水的市場結構來看，礦泉水佔瓶裝水總體營收比重穩步提升，從2014年的15%提升至2018年的19%，可見隨着消費升級，國民飲水需求亦處於升級階段，礦泉水憑藉自身健康屬性強和產品差異化策略正在獲取更多的市場認可。瓶裝水行業的壁壘體現在水源、資本、品牌力、渠道力等方面：。

炎熱的夏天很快就要來臨了，又到了飲用水銷售的高峯期。中國人對於飲用水的需求量，每年都在不斷的增加，引起飲用水行業，也誕生了很多的巨頭。例如農夫山泉、怡寶、娃哈哈等等，都在行業中佔據着舉足輕重的地位。不過說到礦泉水，大家第一個想到的，還是農夫山泉。

礦泉水是從地下深處自然湧出的或者是經人工揭露的、未受污染的地下礦水；含有一定量的礦物鹽、微量元素或二氧化碳氣體；在通常情況下，其化學成分、流量、水溫等動態在天然波動範圍內的相對穩定。

礦泉水是在地層深部循環形成的，含有國家標準規定的礦物質及限定指標。

從瓶裝水的市場結構來看，礦泉水佔瓶裝水總體營收比重穩步提升，從2014年的15%提升至2018年的19%，可見隨着消費升級，國民飲水需求亦處於升級階段，礦泉水憑藉自身健康屬性強和產品差異化策略正在獲取更多的市場認可。

隨着礦泉水在市場上被接受的程度逐漸提高，我國礦泉水市場規模逐年增長，2018年我國礦泉水市場規模達347.87億元，同比增長15.58%。2019年預計將維持高速增長態勢，市場規模將突破400億元。

從農夫山泉看瓶裝水行業的生意經

農夫山泉是國內包裝飲用水及飲料龍頭企業，包裝水佔公司整體營收、銷量的比重分別爲60%、85%。

2019 年農夫山泉包裝水噸價爲1072 元/噸，遠低於其他飲料品類，但包裝水業務的毛利率水平高達60.2%，與茶飲料接近，高於其他飲料品類。

瓶裝水爲什麼是個好生意？

瓶裝水行業是一門好生意，主要有以下幾個方面原因：

1）瓶裝水剛性需求，決定市場空間大。

2）品牌、水源及健康屬性產生溢價。

3）生意模式簡單，強盈利、高回報。

4）行業壁壘較高。

剛性需求決定市場空間大

瓶裝水具備剛性消費需求，消費人羣、場景廣泛決定其市場空間大。

水是人類生命之源，成年人每天需要攝入至少1500-2000ml 的水，其中直接飲水約佔 50%，天氣炎熱的季節需要攝入更多水分。

2019 年我國包裝飲用水市場規模爲2017 億元，2014-2019 年增長CAGR 爲11.0%，根據弗若斯特沙利文預測，未來5 年我國包裝飲用水行業規模增長CAGR 約爲10.8%，高於軟飲料行業平均增速5.9%。

消費升級、健康需求促進瓶裝水行業量價齊升。隨着收入水平的提升，消費者健康意識的日益增強，越來越多的消費者選擇瓶裝水作爲飲用水。

2000年後在農夫山泉等品牌企業教育下，國內消費者對純淨水、天然礦泉水逐步有了認知，並愈發關注飲水健康。

品牌、水源、健康屬性產生溢價

純淨水、天然水是我國瓶裝水市場主力軍。根據水源及加工方式不同，瓶裝水可分爲四個品類：天然礦泉水、天然水、飲用純淨水、礦物質水。

消費升級趨勢下，高端天然礦泉水獲得溢價且增速較快。

中產階級崛起後對飲水健康關注度提升，家庭消費場景中高端天然礦泉水受到歡迎。

2019 年天然礦泉水市場規模達到151 億元，2014-2019 年增長CAGR 爲18.4%，增速顯著高於瓶裝水整體增速。

農夫山泉在國內佈局十個天然優質水源，保障水質安全及健康。

天眼查數據顯示，農夫山泉股份有限公司成立於1996年，致力於向消費者提供天然、健康的飲料產品。

生意模式簡單，強回報、高盈利

瓶裝水生意模式簡單，體現爲原材料構成單一、生產工藝簡單、保質期長，規模效應強。

從成本構成來看，水、糖、果汁等原料佔比僅爲11.8%，瓶身PET、包裝材料合計佔比63.1%，製造費用及人工佔比25%。

由於原料僅爲水，且基本沒有化學工藝加工，瓶裝水的保質期爲1-2 年，與醬油的保質期 18-24 個月接近。

生產週期短+保質期長，也意味着瓶裝水廠商及渠道基本不用擔心渠道庫存積壓，渠道蓄水池更大。

飲料品類中，瓶裝水與啤酒較爲接近，均爲具有運輸半徑的且相對重資產的大衆飲品。

從盈利性來看，農夫山泉的淨利率媲美調味品。中國包裝水市場客單價雖低，但其飲用頻次高受衆廣，市場規模超2000億元，“小產品，大市場”屬性明顯。

根據弗若斯特沙利文數據，農夫山泉的市佔率爲 20.9%，是第二名的1.5 倍以上，龍頭贏家通喫，坐享高收益。

高週轉產品，長期深耕細作。截止2019 年底，公司通過4280名經銷商覆蓋了全國超過237 萬個零售終端，其中有約187 萬個零售終端位於三線及三線以下市場。

中大包裝順應行業趨勢，市佔率提升貢獻營收增量。

從生產運營效率角度看，瓶裝水更勝一籌。

瓶裝水行業具有較高壁壘

瓶裝水行業的壁壘體現在水源、資本、品牌力、渠道力等方面：

（1）水源以及資本實力

1）由於水源稀少且具有開採限制，天然水及天然礦泉水門檻較高。

2）農夫山泉佈局十大優質水源地，構建覆蓋全國的供應鏈。

（2）品牌力及多產品佈局

1）藉助品牌營銷和推廣，在瓶裝水領域建立強大品牌力。

2）農夫山泉積極佈局飲料業務，有助於提高渠道競爭優勢及分銷效率。

（3）渠道網絡構成壁壘

1）瓶裝水的銷售渠道廣泛，包含便利店、商超 KA、生鮮店及自動販賣機等，覆蓋度廣且深度下沉的渠道網絡構成壁壘。

2）我國瓶裝水行業集中度 CR 6 爲 82.5%，處於兩超多強局面，頭部企業均有較強的渠道和資本實力。

本週食品飲料板塊綜述

本週板塊綜述：

本週（2020/5/6-2020/5/8）上證指數上漲 1.23%，滬深300上漲1.30%，食品飲料板塊上漲3.98%，在申萬28 個子行業中排名第1 位。子板塊中肉製品漲幅最大，爲7.22%。

（肉製品7.22%>葡萄酒6.62%>調味發酵品6.25%>食品綜合4.87%>食品加工4.28%>黃酒4.12%>食品飲料3.98%>啤酒3.94%>白酒3.86%>飲料製造3.84%>其他酒類2.79%>軟飲料2.58%>乳品1.42%）。

個股漲幅前五位分別是：來伊份（23.05%）、新乳業（22.40%）、海欣食品（15.14%）、日辰股份（14.71%）、天味食品（13.08%）；跌幅前五位分別是：麥趣爾（-14.29%）、*ST 蓮花（-6.67%）、維維股份（-2.23%）、ST 威龍（-1.69%）、*ST 中葡（-1.26%）。

外資持股數據更新：