上坤地產集團股份有限公司(下稱上坤地產)要上市闖關了，不過在提交招股書一個多月後仍未有消息。但這段時間，上坤地產並不是單純的等待。

2020年5月11日，上坤以底價1.48億元競得廣東佛山南海區1宗商住地，成交樓面價5800元/平方米。據悉，該地塊是佛山丹竈鎮2020年首宗出讓地塊。

早在2019年8月，上坤地產以總價3.5億元拿下的丹竈地王，溢價率18.14%，樓面價達到7088元/平方米，創下丹竈地價新高。這也是上坤置業首次進駐佛山。

從首次進駐佛山，摘得丹竈地王到拿下今年首宗土地，再到港股IPO，意欲登陸資本市場，在開發商資金鍊越繃越緊，房企面臨新一輪的洗牌和整合的階段，上坤地產試圖在大灣區，尋找能衝出重圍逆流而上的契機。

3月30日，港交所披露上坤地產招股書。招股書顯示，公司此次募資所得款項淨額將用於開發現有物業、償還有息負債及補充一般營運資金。

從披露的信息來看，公司土儲總量並不多，目前應占總建築面積約260萬平方米。其應占土儲量在長三角、珠三角、中部核心經濟區分別爲153.31萬平方米、37.44萬平方米和15.4萬平方米。

截至2020年2月底，公司應占總建築面積超過70%位於長三角經濟區，且近半數物業項目及公司應占超過18%的總建築面積位於上海市。

上坤地產在全國性擴張過程中，雖說槓桿已經降了不少，但仍處於行業高位。2017年至2019年，公司淨資產負債率分別爲684.9%、325.9%和118.8%。

在疫情影響下的當下，房地產市場遭受到劇烈的衝擊，上坤集團爲什麼選擇在這個時候赴港IPO？此前收入依賴上海，如今要進擊大灣區，上坤地產可能會面臨哪些難題？如何避免這些難題？

《商學院》記者致函上坤地產，至截稿時未獲回覆。

業績增速下降，規模擴張有“痛點”

上坤地產的創業始於2010年上海開發的首個住宅項目，2016年進入江蘇省，之後專注長三角經濟區，並拓展珠三角經濟區及中部核心經濟區。

截止2020年2月的土地儲備顯示上坤地產在全國8個省市的14個城市中擁有43個物業項目，總佔地面積160萬平方米，總土地儲備約360萬平方米。相比於2019年156萬平方米的銷售面積，上坤地產約360萬平方米總土地儲備面積並不算充足。

上坤地產目前的業績嚴重依賴上海地區，2017-2019年物業銷售收入來自於上海的佔比分別達到100%、100%、60%。上坤地產在招股書也明確指出，“我們高度依賴長三角經濟地區的房地產市場，尤其是上海”。

如今上坤地產試圖要突破珠三角。

2019年7月，上坤地產在上海發佈了全新的“三五發展戰略”，確定了下一個五年的發展戰略和規劃。在投資策略上，上坤地產的全國化投資戰略可以總結爲“3+X”，即做透長三角、突破珠三角、加強長江中游，伺機進駐新區域。

上坤地產在2018年12月入股東莞一個項目進入大灣區，2019年8月在佛山丹竈獨立拿下了一宗宅地地王，正式進軍大灣區。值得一提的是，2020年2月通過收購佛山海路置業有限公司49%股權，獲取了佛山、順德兩個項目。

此前收入依賴上海，如今要進擊大灣區，上坤地產可能會面臨哪些難題？

58安居房產研究院分析師張波在接受《商學院》記者採訪時表示，區域化房企佈局全國面臨的困難主要體現在兩個方面，其一是人才短缺，尤其是管理和銷售型管理人才的短缺會表現得更爲明顯，而原有人才轉戰到新區域也會面臨諸多挑戰；其二是對於新進入區域市場的把握度和資源偏弱，容易導致開發出的項目不能最大限度用戶需求匹配度。除了在市場上快速挖掘相關人才外，擴展的地域不宜過廣，宜選擇深耕穩健路線。

除了進擊大灣區，加大合作拿地也成爲上坤地產擴張規模的一大戰術。

上坤地產43個物業項目中，所持項目權益爲100%的物業項目有11個，70%的有3個，50%的有15個，50%以下的更是14個，整體權益比爲72.52%。土儲類型包括：住宅、商業、配套面積及停車場，佔比分別爲59.8%、9.8%、1.9%、28.4%，其中土地儲備停車場的佔比不低。

招股書披露，上坤地產2017年至2019年營收分別爲12.01億元、68.47億元以及75.35億元，年複合增長率達150%；2019年錄得7.6億的年內溢利，淨利潤爲2.19億。公司業績增長的同時，但毛利率並不穩定。2017年，公司毛利率爲30.9%，2018年突增至51.5%，在2019年又回落至40.8%。

上坤地產毛利率高於行業平均值，但淨利潤率不足10%，過去三年的淨利潤率僅爲2.9%、9.8%、9%。

據克而瑞數據顯示，受營業成本大幅增加的影響，2019年，50家典型上市房企加權平均毛利率爲29.9%，同比下滑3.1個百分點，整體毛利率創下2016年以來的最低值。克而瑞2019年房企盈利能力報告指出，2017年之後，土地市場價格上升、競爭加劇，房企普遍面臨較高的土地成本，各地歷史地王進入結算期是導致利潤率下降的主要原因之一。

克而瑞數據顯示，2017年、2018年、2019年，上坤地產全口徑銷售額分別爲51.5億元、229.5億元與271.8億元，排在銷售榜第189名、96名與91名，相比之下，2019年的業績增速明顯放緩。

負債高企，償債壓力凸顯

上坤地產的全國化擴張也給公司帶來現金流短缺與高負債危機。

招股書顯示，2017-2019年，上坤地產淨資產負債率分別爲684.9%、325.9%、118.8%，雖然逐年下降，但仍在行業水平高位，有較高的償債風險。

根據克而瑞發佈的報告，2019年上半年174家典型房企的加權平均淨負債率爲91.37%，上坤地產的淨負債率依然處在行業高位。

上坤地產的融資渠道主要來自銀行借款等。數據顯示，2017-2019年，公司計息銀行及其他借款分別爲23.26億元、30.35億元和42.43億元。同期，其計息銀行及其他借款利息分別爲3.63億元、6.48億元和7.64億元。

在融資環境持續收緊下，不少中小房企開始將目光瞄向境外資本市場，爭相赴港IPO。據《商學院》記者不完全統計，截至5月20日發稿時，今年以來已有金輝控股、領地集團、實地集團、上坤集團、大唐地產、港龍地產等多家中小房企開啓赴港IPO之路。

3月30日，上坤地產向港交所遞交上市招股書，農銀國際爲其獨家保薦人。赴港上市無疑能夠獲得更多的資源與金融支持，但在疫情蔓延的當下，房地產市場遭受到劇烈的衝擊，上坤地產上市的挑戰和機遇會有哪些？

證劵業內人士告訴《商學院》記者，中小房企如果上市成功，可以增多一個融資通道，對未來的發展也比較有優勢，但也有可能上市不成功，因爲中小房企的規模相對比較弱小，而房地產是一個高度集中化的行業市場，商業模式比較固定。從投資者來分析說，他可能就是隻投一些固定房企，而且中小房企的股票流動性比較低，流通股份較少，可能會缺乏長期投資者。

張波認爲中小房企上市的首要目的依然是融資，這一點並沒有發生過改變，即使在港上市後的股價表現總體並不樂觀，中小房企依然對赴港上市趨之若鶩。但更值得關注的是，港股上市的難度不斷增大，原因在於意圖上市房企本身，大部分情況是自身的負債水平較高，還款壓力大，過往在港上市相對容易，隨着國內調控以及房企整體融資面的壓力提升，港股市場對於房企的謹慎度亦不斷提升。

上市的窗口期早已過去，但中小房企上市的熱情並不會結束。預計還會有不少房企積極謀求港股IPO，但總體結果或難言樂觀。

張波指出中小房企的規模化訴求一般較小，更多是會考慮如何生存下去，以及後續戰略轉型的問題。除非是地方龍頭性的小房企，或者有着獨特資源優勢的小房企，一般來說，小房企在未來5-10年，會面臨較大概率的被淘汰現實。因此，小房企的規模化訴求本身成功的概率相對較低，更多是體現在爲了更長遠“活下去”所進行的自身激勵。

因此未來大趨勢來看，小房企將在數量不斷減少，被併購逐步增多。最大的風險並不在於被併購，而是盲目走規模化或多元化戰略，往往會加速自身陷入困境。

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