（原標題：前瞻“兩會”貨幣政策： M2增速略高於名義GDP增速 宏觀槓桿率將階段性上升）

市場人士認爲，今年政府工作報告對貨幣政策的定調將是“穩健的貨幣政策要更加靈活適度”。相應地，今年仍有降準降息的可能。

編者按

“兩會時間”即將開啓。全國兩會將揭曉未來一年的政策重點，並受到國內外輿論的高度關注。在新冠肺炎疫情下，中國如何設置今年經濟社會發展預期目標成爲兩會核心看點。當前，來自各方的建言獻策，共同匯聚出兩會的熱點議題。

十三屆全國人大三次會議將於2020年5月22日在北京召開，市場關注已久的政策舉措將陸續揭曉。按照慣例，提交全國人大審議的政府工作報告會對今年的貨幣政策進行定調並作闡述。

“‘兩會’時間是逆週期需求管理政策的共識凝聚期。預計逆週期需求管理政策的總基調是，以財政政策擴大內需、以貨幣政策降低成本。”中信證券首席經濟學家諸建芳表示。

近日政治局會議已陸續釋放相關政策信號。21世紀經濟報道記者採訪瞭解到，今年貨幣政策定調可能爲“穩健的貨幣政策要更加靈活適度”。M2和社融並不會給出具體的數量目標，大概率表述爲“M2和社會融資規模增速與名義GDP增速基本匹配並略高”。在這一定調下，宏觀槓桿率將上升。

“穩就業是今年最重要的政策目標，與穩增長是一體兩面，也是央行當前的首要工作。央行將綜合運用降準、降息、再貸款等工具的組合，實現‘寬貨幣+寬信用’的目標。”浙商證券首席經濟學家李超稱。

降準、降息仍有可能

中國貨幣政策的定調主要有五個範疇：寬鬆、適度寬鬆、穩健、適度從緊和從緊。2009年，由於金融危機的衝擊，當年實施適度寬鬆的貨幣政策。2010年以後，中國一直實行穩健的貨幣政策。

2019年12月召開的中央經濟工作會議對今年的安排是，穩健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕。

4月17日召開的政治局會議指出，當前經濟發展面臨的挑戰前所未有，必須充分估計困難、風險和不確定性。會議還表示，穩健的貨幣政策要更加靈活適度，運用降準、降息、再貸款等手段，保持流動性合理充裕，引導貸款市場利率下行。

“目前經濟環境複雜，很多經濟變量現在還無法確定，在這種情況下只能採取更加靈活性的措施。”國家金融與發展實驗室副主任曾剛表示。

穩健的貨幣政策又可分爲四類：略寬鬆、略緊縮、中性、靈活適度。在政治局會議後，市場人士認爲，今年政府工作報告對貨幣政策的定調將是“穩健的貨幣政策要更加靈活適度”。相應地，今年仍有降準降息的可能。

央行最新發布的一季度貨幣政策執行報告稱，2018年至2020年4月，央行10次降準後平均存款準備金率由2018年初的14.9%降至9.4%。2020年5月15日中小銀行降準落地後，超過4000家的中小存款類金融機構的存款準備金率已降至6%，處於較低的水平。

諸建芳認爲，後續仍有約100BP的準備金率下降空間（或等幅的其他長期流動性投放措施）。可能分兩次落地，具體時點將匹配財政政策的落地時點，如後續地方專項債大規模發行時點、特別國債的發行時點。

利率方面，7天逆回購利率經2月3日、3月30日兩次下調30BP後，最新利率爲2.2%。今年一季度1年期MLF利率也下降30BP至2.95%。政策利率下行也帶動了LPR下行。

央行數據顯示，5月20日LPR報價爲：1年期爲3.85%，5年期以上爲4.65%，分別較去年12月下降30BP、15BP。伴隨這一輪“豬通脹”見頂回落，3月、4月CPI同比漲幅快速下行勢頭將在下半年持續，通脹因素對降息的牽制作用將顯著削弱。

諸建芳稱，後續逆回購及MLF利率均有望進一步下降，有15BP左右的下降空間，以進一步帶動LPR利率下行。“存款基準利率也可能下調10-15BP，時點大概率在二季度，適當降低銀行的成本壓力。”

“央行貨幣政策仍以數量型中介目標爲主，未來更加側重擴信用，比如央行支持銀行增加信貸投放，提高信貸、社融增速，發揮貨幣政策逆週期調節作用。”李超表示。

M2、社融增速略高於名義GDP增速

一般而言，M2增速與GDP增速、赤字率都作爲重要量化指標寫入政府工作報告中。從2016年開始，社融增速目標首度納入政府工作報告：當年M2和社融增速目標均爲13%，2017年二者目標下調至12%。

此後，M2和社融增速未設置具體數量目標：2018年爲“保持廣義貨幣M2、信貸和社會融資規模合理增長”，2019年爲M2和社融增速要與國內生產總值名義增速相匹配。

央行數據顯示，2019年M2和社融增速分別爲8.7%、10.7%，同期GDP名義增速爲10%，前兩者增速和後者增速大體相當。根據一季度貨幣政策執行報告透露出的信息，市場人士認爲今年目標會定爲“M2和社會融資規模增速與名義GDP增速基本匹配並略高”。

央行最新發布的貨幣政策執行報告指出，穩健的貨幣政策要更加靈活適度，把握好政策出臺的力度、節奏和重點，處理好穩增長、保就業、調結構、防風險、控通脹的關係，保持M2和社會融資規模增速與名義GDP增速基本匹配並略高。“略高”這一表述還是首次出現。

業界有時也用M2或者社融除以GDP衡量一個經濟體的宏觀槓桿率。當前二者增速與後者相當，意味着宏觀槓桿率將保持穩定；當前二者增速高於後者，意味着宏觀槓桿率將上升。

國家金融與發展實驗室發佈的報告顯示，一季度實體經濟槓桿率大幅攀升，從2019年末的245.4%升至259.3%，一個季度上升了13.9個百分點。市場預計，今年全年宏觀槓桿率增幅將在20個百分點左右。

人民銀行調查統計司有關負責人表示，一季度宏觀槓桿率的回升，是逆週期政策支持實體經濟復工復產的體現。在疫情防控常態化前提下，應當允許宏觀槓桿率有階段性的上升，擴大對實體經濟的信用支持，這主要是爲了有效推進復工復產，這實際上爲未來更好地保持合理的宏觀槓桿率水平創造了條件。

“允許社融、M2的增速高於名義GDP增速，實質是對宏觀槓桿率上升容忍度的提升，也表明了政策層面對促進寬信用的決心，這意味着後期貨幣政策明確了寬信用的方向。”中信證券首席固收分析師明明稱，“全年宏觀槓桿率可能較去年底增加20個百分點，後三個季度的槓桿空間主要來自政府部門。”