2006年，香港設計師王信明應邀參加一個基金籌款活動，爲孩子們畫畫。爲了維持秩序，現場的插畫師便讓小孩子們一起作畫，這其中有個綠色眼睛，金黃色微卷短髮，嘟着嘴巴，名叫Molly的小女孩，給王信明留下了深刻印象。隨後，王信明以這個小女孩爲藍本，創造出了備受歡迎的玩偶“Molly”。

隨着“盲盒”在2019年走向火爆，Molly也成爲了泡泡瑪特的第一大營收來源，爲它貢獻了近三成的營收。

6月1日，因“盲盒”概念而名聲大噪，並獲利頗豐的泡泡瑪特，向港交所提交了招股書，終於向外界揭開了它的祕密面紗。

“盲盒”撐起獨角獸

此次向港交所遞交招股書，其實並不是泡泡瑪特第一次向資本市場發起衝擊。它曾在2017年登陸新三板，不過彼時泡泡瑪特的業績遠不如今日耀眼，反而在2014年到2016年期間連續虧損了三年，且虧損幅度持續擴大。

根據公開數據顯示，泡泡瑪特從2014年到2016年前五個月的營收分別爲，1703.21萬元、4537.53萬元、2942.61萬元；期間的虧損分別爲277.29萬元、1598.04萬元、2483.53萬元。

隨着以Molly爲代表的IP逐漸火爆，再加上不斷擴充銷售渠道，泡泡瑪特才走出了虧損困境。到了2018年上半年，泡泡瑪特的營收同比實現了155.98%的增長，達到1.61億元；淨利潤也實現了大幅增長，達到1970.44%，爲2188.04萬元。

不過在實現盈利之後，泡泡瑪特卻選擇在2019年4月退市，對此的解釋是“爲了提升公司決策效率，降低成本，促進公司更好發展”。如今泡泡瑪特時隔僅一年就再次向港交所遞交招股書，可見此前的退市其實是爲此做準備。

從泡泡瑪特此次在招股書中披露的業績來看，它確實具備轉戰香港的底氣。

根據招股書顯示，泡泡瑪特2018年的營收爲5.15億元，同比增長225.4%，淨利潤爲9952萬元；2019年的營收爲16.83億元，同比增長227.2%，淨利潤爲4.51億元；整體毛利率則從2017年的47.6%，提升到2019的64.8%。

對於目前在行業中處於何種位置，泡泡瑪特在招股書中引用了弗若斯特沙利文的報告，“按零售價值計，泡泡瑪特是國內最大的潮流玩具品牌，市場份額爲8.5%。”

結合招股書中的信息來看，泡泡瑪特業績的高增長主要得益於兩個因素，火爆的IP產品以及不斷豐富的銷售渠道。

其中前者的表現尤爲明顯，以Molly爲例，僅這一個單品就佔到了2019年總銷售額的27.4%，而在此前的2017年和2018年Molly在總銷售額中的佔比則更高，分別爲25.9%、41.6%，對應的銷售額爲4101.9萬元、2.14億元。

在銷售渠道方面，目前泡泡瑪特已經構建了線下“零售店+天貓等電商平臺+自有線上社區”的全渠道銷售網絡。

截至2019年底，泡泡瑪特共擁有114家直營零售店、825家機器人商店、及其他批發和主流線上渠道。泡泡瑪特的經銷商也已走出中國，涵蓋了韓國、日本、新加坡、美國等21個國家及地區。

從銷售佔比上看，線上渠道的佔比逐年走高，從2017年9.4%增長至2019年的32%。與此同時，零售店在銷售中的佔比則逐漸降低，從2017年的63.9%，減少至2019年的43.9%。

數據顯示，僅2018年雙11當天，泡泡瑪特天貓旗艦店就賣出了超過2700萬元的盲盒。2019年雙11，泡泡瑪特天貓旗艦店的銷售額達到8212萬元，同比增長295%，並在天貓玩具大類中排名第一，首次超過了樂高、萬代等國際品牌。

另外，業績的高速增長與領先的市場份額，也讓泡泡瑪特受到了資本的青睞。

根據天眼查的數據顯示，泡泡瑪特成立至今共完成了八輪融資，股東包括黑蟻資本、正心谷資本、華興新經濟基金等，其中紅杉資本中國基金持股4.96%，爲第一大機構股東。最近一次融資發生在今年4月，由正心谷資本領投，華興新經濟基金等資本跟投的總額超一億美元的Pre-IPO輪融資，當時其估值已漲到了25億美元。

“盲盒第一股”的底色

泡泡瑪特CEO王寧在接受36氪採訪時曾回憶，成立於2010年的泡泡瑪特，最初其實是一家雜貨渠道商，品類包括家居、數碼、文具等。

在調整業務的過程中，王寧團隊發現，從日本引進的潮玩Sonny Angle一款產品就能佔到一個店銷售額的30%，每年能貢獻3000萬-4000萬的銷售額“，而且SonnyAngel在日本也很有市場。

隨後，泡泡瑪特將重心轉向了與Sonny Angle類似的產品，此時採用的就是盲盒形式，從業績上來看盲盒模式直接推動其走出虧損。而這一概念真正出圈，還要等到2019年。

根據國泰君安2019年發佈的一份盲盒經濟相關的報告顯示，天貓上有近20萬消費者，每年花費萬餘元收集盲盒。其中購買力最強的消費者，一年會耗資百萬，其中的95後佔大多數。在2018年在上海舉辦的STS中，兩個珍藏版的Molly更是拍出了16萬的高價。

2019年閒魚上約有30萬盲盒玩家進行交易，每月發佈閒置盲盒數量較2018年增長320%。以原價59元的潘神聖誕系列隱藏款爲例，其二手交易價格突破2500元，漲幅超過40倍。

作爲市場份額第一且早早入場的泡泡瑪特，自然在這場盲盒盛宴中獲益匪淺。不過盲盒的出圈，也引出了許多爭議，其中的焦點在於，盲盒營銷模式是否可持續？對泡泡瑪特而言則是，盲盒營銷能否支持其業績可持續發展？

要想說清楚這個問題，就要先搞清楚什麼是盲盒營銷。

實際上，在2019年出圈的盲盒營銷其實有着近四十年的歷史，最早可追溯到上世紀八十年代的日本，其核心模式在於對“不確定遊戲”的進行持續的複製。

採用這個模式的商家，通常會選擇有IP屬性的產品來吸引消費者，然後再用抽盲盒的銷售形式來激發消費者的好奇心，並通過消費者對IP產品的收藏慾望來提高復購率。最初在日本的表現形式是扭蛋，在中國則是小浣熊中的卡片。

不難發現，一個成功的盲盒營銷要同時具備兩個關鍵因素，其一自然是要有“不確定性”，這樣才能激起消費者的好奇心；其二是背後的產品對消費者來說是有價值的，這樣消費者纔會復購。而被外界所熟知“抽盲盒”其實只是促銷手段，盒子裏裝着的產品纔是根本。

泡泡瑪特創始人王寧，也曾在接受36氪採訪時表達了類似的觀點。“人們覺得盲盒重要，主要是因爲當我們當初在向大衆推廣潮玩文化時，盲盒能非常好的強化購物體驗，用一種娛樂化的方式去做零售，讓人們重新審視這個行業的普適性，驗證了這種玩法的成功。但我們不認爲泡泡今天的成績僅僅是因爲盲盒這個載體。泡泡瑪特的迅速壯大，核心要素還是IP本身。真正吸引他們的是盒子裏面的東西。”

也就是說將泡泡瑪特稱爲“盲盒第一股”並不準確，盲盒營銷只是它的外衣，而從瑞幸能推出劉昊然公仔系列盲盒，呷哺聯合電影《攀登者》推出盲盒系列產品，且都取得了不錯的反響來看，複製盲盒玩法的難度並不高。這說明盲盒並不是泡泡瑪特的核心競爭力，它的核心競爭力其實是IP運營能力。

泡泡瑪特會成爲中國的迪士尼嗎？

從泡泡瑪特的核心競爭力來看，強調IP運營這一點和迪士尼十分相似。實際上泡泡瑪特創始人王寧，在2002年4月與華興資本集團董事長包凡進行的一場對話中，也表示泡泡瑪特未來要成爲中國的迪士尼。

“我常常說也許再給我們五年時間，大家回過頭看泡泡瑪特，會覺得我們是國內最像迪士尼的一家企業，我們不一定像迪士尼一樣拍那麼多電影，但是我們也許會像迪士尼一樣，擁有很多非常有價值的超級IP，我們會用各自不一樣的方式去孵化IP，去挖掘並把IP進行商業化。”

其實在泡泡瑪特之前，中國就曾有過很多企業表示要向迪士尼學習，甚至有些還表示不僅要做中國迪士尼，也要超越迪士尼，但最後的結果都不盡如人意。

以其中與泡泡瑪特相似的華誼兄弟爲例。

華誼兄弟的策略是依託自身擁有的諸多電影IP，先後在海口、蘇州、長沙等地通過各種方式打造了一批實景娛樂小鎮。但這只是表面風光，2019年這部分業務的營收不僅同比大降76.81%，而且隨着華誼兄弟的危機尚未解除，這項業務的未來也充滿了不確定性。

萬達也曾在這方面有過動作，王健林曾在迪士尼進入上海時表示，迪士尼實在不該來大陸，並立下flag：萬達會讓迪士尼中國在未來10到20年都無法盈利。

萬達的策略是雙管齊下，一邊收購了美國第二大院線AMC，與此前擁有的院線一起，構建了規模龐大的院線渠道；另一邊收購了美國傳奇影業公司，成立了萬達影視和萬達傳媒，一手渠道一手內容。

由此可見在成爲迪士尼的路上，缺IP或者缺錢的模仿者，不管曾經多麼風光，最後都只能是邯鄲學步。

在諸多實力雄厚的前輩都成了先烈的前提下，泡泡瑪特還有希望嗎？

從迪士尼的成功與萬達、華誼兄弟的失敗來看，這取決於兩點，是否擁有足夠的“基礎設施”以及IP。

“基礎設施”方面，泡泡瑪特在國內擁有118家直營門店，考慮到受衆多爲Z世代，這一規模已不算小，此外還進入了美、日本等21個國家及地區。

然而渠道方面的優勢，與盲盒營銷模式一樣，並不是泡泡瑪特所在行業的核心競爭力。根據Third Bridge高臨諮詢的觀察結果顯示，它的競爭對手們在開店方面並不落後於泡泡瑪特，比如業內實力較強的酷樂潮玩和雜物社都擁有200多家線下門店。

在IP方面，泡泡瑪特則面臨兩個問題。

首先是IP規模，在這一點上王寧曾透露得益於公司領先的體量，我們是藝術家簽約的首選。

根據其招股書顯示，目前運營有85個IP，包括12個自有IP、22個獨家IP、51個非獨家IP。但從Molly 獨自貢獻了27.4%銷售額的情況倆看來看，雖然泡泡瑪特擁有衆多IP，但商業表現參差不齊，“85個IP中，只有Molly一個賣得好”。

其次就是IP粘性問題，華誼兄弟的失敗算是這方面的前車之鑑。馮氏喜劇雖然是大IP，但電影熱度過去之後，就沒有了重複利用的餘地。迪士尼則相反，即便我們沒看過米老鼠，也不阻礙我們去消費它的周邊產品。

而從一些消費者癡迷收藏娃娃的情況來看，泡泡瑪特的IP確實有粘性，但盲盒玩法在刺激起消費者好奇心的同時，也激起了消費者的“希望”。

值得注意的是，近日不斷有網友表示之前高價買來的盲盒，在閒魚上掛了許久也無人問津，有些人因此而後悔。這表明，一旦盲盒的現實與它所帶來的“希望”之間出現較大的差距，消費者對它的態度就變得謹慎起來，之後的復購更是需要打個問號。

實際上，盲盒營銷固然推動了泡泡瑪特的業績，但由此引來的炒作對於消費者而言，正如WeWork和Uber上市之前的“高估值”，一旦一級市場和二級市場的估值出現倒掛，還有誰願意繼續支持呢？

由此可見，泡泡瑪特距離成爲中國的迪士尼，還有很長的路要走。