编者注：11日美股大跌，部分原因是因为市场计入的预期比实际复工进展更多，复工进展和政策支持可能是决定市场新高或者探底的关键因素。

作者/Oliver

11日美股市场意外大跌，三大主要指数跌幅都在5%以上，这也是市场逐步企稳修复以来的最大单日跌幅。这样的大跌让投资者们担心不断，一边猜想会不会迎来第二波熔断潮，一边又想适时抄底。美股到底因何大跌，过去一段时间的上涨真的是不合理吗？今天我们就来聊聊这些问题。

一、市场为何大跌？

市场担忧第二波疫情

媒体报道美国部分州如加州、德州、亚利桑那、佛罗里达等地的疫情近期均有所加重，引发市场对于第二波疫情的担忧，而疫情后复工的推进正是5月中以来市场反弹的最主要逻辑和驱动力；

FOMC会议

美联储11日凌晨的FOMC会议基本符合预期，继续维持宽松但也没有提供更多政策支持。面对美股暴跌，美国总统特朗普11日发布推特表示，美联储经常犯错。非农数据表现很好，美国将会有非常好的第三季度和第四季度，而2021年将是最好的一年；疫苗和治疗方法也将很快找到。

市场可能处于超买状态

市场经过过去两周的快速上涨收复年初以来失地、甚至纳斯达克创出新高后，估值进一步攀升至高位、且处于超买状态。

二、疫情和复工到底怎么样了？

疫情进展到底如何？

资料来源：中金

如果想要理解市场，那么疫情就成为了主要应该关注的内容。自5月中上旬开启逐步复工以来，到目前为止，美国基本所有州都已经解封，差异仅在于解封程度不同。相对其疫情所处阶段而言，美国的解封要快于欧洲主要国家，也就导致其牺牲了一部分疫情的控制效果。英国直到6月1日才解封，比美国晚了2~3周，此时其疫情“曲线”已明显处于下行通道，而美国正是因为早解封了2~3周，故到目前为止，除纽约州外依然没有有效下行，仍在高位徘徊。

复工进展

资料来源：中金

从复工后效果上看，1）自驾出行相关恢复较快，美国机动车汽油消费同步降幅已经收窄至-20%，Apple地图路线自驾请求量也已经恢复到年初水平的85%左右，对应降幅~-15%；2）餐饮相对落后，OpenTable统计的美国就餐人数同比降幅收窄至-80%；3）航空等旅行恢复较慢，TSA安检乘客人数同比降幅收窄至-85%；4）酒店预定，按不同需求，目前回升至年初水平的~-40~60%不等。

三、市场计入了何种预期？

市场当前计入的预期比实际复工进展的确要更多一些

整体市场角度，标普500指数下跌前约22.2倍的12个月静态估值水平以及0.9%的10年国债利率，隐含的制造业PMI为49.2%，较5月份43.1%的制造业PMI有明显回升。这一PMI，如果叠加其与企业盈利增长的较高的相关性，对应12个月动态EPS回升至-1.5%左右 vs. 当前的-18.4%。

资料来源：中金

板块层面，如果以疫情受损多的板块如交通运输、消费者服务、耐用消费品与服装、汽车等从底部以来的相对修复程度作为计入复工预期的近期替代的话，目前水平相当于2月19日高点的~53%。

资料来源：中金

综合从整体市场和受疫情影响较大板块两个维度的测算，我们可以看出，市场当前计入的预期比实际复工进展要更多一些，但也还没有过度夸张。

四、复工进展和政策将对市场起决定性作用

整体上而言，在上半年经历了“过山车”般的剧烈起伏后，美股和和海外主要市场走到当前位置，处在一个“十字路口”。是在疫情和复工进展推动下再接再厉收复失地、还是因疫情复发和政治风险升温再度回调，都存在一定可能性。积极一面是，政策支持延续、流动性整体充裕；复工推进下基本面逐步修复；机构仓位还不算高；消极一面是，估值已经过高；美国大选临近、国际环境面临变数等。

往前看，只要复工进展顺利推进且政策支持力度维持这两个大方向不变，整体市场可能存在波动和波折，但市场整体上仍可能往好的方向发展。

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