每年的6到7月份，各家券商都會舉行中期策略會，和市場聊聊下半年的投資策略。老裘和研究團隊每年也都會受邀參加一些頭部券商的策略會，而今年由於疫情影響，各券商都決定在線上舉辦策略會，這讓我們足不出戶就可以同時領略多方觀點，所以近期也是比較忙碌。

最近幾次文章，因爲參加策略會的原因，回覆留言比較少，兄弟姐妹們也都很諒解我們，在此表示感謝。同時，也有朋友問，能不能也和大家分享一下策略會的內容。

當然可以，今天我們就一口氣整理了13家券商的下半年策略觀點，並且也順便和大家分享一下，我們團隊對於下半年的A股市場是怎麼看的。

首先，我們先來大致瀏覽一下各券商的中期策略觀點。要說明的是，這些內容都是我們和各券商策略首席交流或者學習其策略報告後總結提煉的，原版內容和最終解釋權歸各券商研究所所有。並且，券商排名也不分先後，我們就直接以首字母排序。

安信證券：

利率走過拐點，A股已是復甦牛邏輯主導。

預計貼現率（無風險利率與風險溢價）趨勢邊際改善，市場核心焦點將會比二季度看得稍遠一些。一方面，科技景氣在下半年得到體現；另一方面，隨着復甦深化和庫存週期演進，下半年低估值順週期品種有望出現一輪估值修復行情。

重點關注行業：新能源汽車、計算機、電子、醫藥、非銀、汽車，地產、家電等。

重點關注主題：國企改革、十四五規劃等。

長江證券：

需求側：重視新基建領域的中長期戰略投資機會，關注產業長期趨勢明確的5G產業鏈、新能源汽車、大數據中心等。

供給側：第一條線索是歷史上CPI-PPI收斂期，毛利率提升細分的行業，並結合近兩個季度細分行業的毛利率有提升進行篩選，建議關注玻璃製造（光伏玻璃）、造紙、化學纖維、種植業、採掘服務、化學原料藥等細分行業；第二條線索是從產業生命週期出發，尋找“出清末期”且後續需求維持平穩或略有改善的細分製造業，建議關注樓宇設備、啤酒、重卡、平面媒體等細分行業。

此外，可以關注部分高景氣賽道的央企標的，比如白酒行業中的優質央企標的。

廣發證券：

估值降維：1）居民消費需求修復，從出行修復、竣工拉動及線下修復的角度，關注休閒服務、機場、家電、黃金珠寶；2）出口需求修復，內供外需共振、居家消費出口相關的消費電子（蘋果鏈）、機械設備、白電；3）生產供給修復，估值較低+景氣度較好盈利修復的“週期三劍客”（重卡、建材、工程機械），以及受益場景革命的新基建（IDC、醫療信息化）。

主題投資：改革與產業新週期進階，1）新能源車“貫穿全年”，關注中游電池環節；2）國企改革“全新起點”，關注地方負債率高、競爭性領域；3）央行數字貨幣“增量落地”，關注POS機具廠商環節。

選股策略：金融供給側慢牛指數，以及淨利潤斷層策略。

國盛證券：

兩大主線：科創板、國產替代。

六個行業：新能源汽車、光伏、半導體、消費電子、遊戲、黃金。

國泰君安：

佔優行業包括：1）消費：醫藥、家電；2）科技：計算機、電子、軍工、傳媒；3）金融：券商、銀行；4）週期：機械、建築。

海通證券：

三季度開始市場將從前期的交易確定性轉向交易成長性，重點關注科技+券商，以及消費中的汽車和家電。

四季度關注低估板塊，低估的行業修復需要催化劑，如銀行地產、鋼鐵採掘。

華泰證券：

中國在即將進入的“第二庫存週期”和已經處於的“第二科技週期”或有牛市。

應對策略：1）釐清黑天鵝轉灰犀牛的時點以及灰犀牛之間的相互掣肘，下半年或可以5月市場低點爲安全邊際；2）歷史上在10年期國債利率2.8%-3.2%的區間內，A股估值均有向上彈性，基本面或可跳出盈利增速彈性的“侷限”，經濟下行階段的較高毛利率水平值得“給估值”；3）保持一定的地產後週期可選消費和大金融的權益倉位，以預防房市上行風險。

申銀萬國：

“去日可追”戰術機動：非聚集性可選消費有望逐步受益於居民儲蓄率上行，首推汽車；新老基建依然是確定的方向，重點關注5G、新能源汽車、半導體設備耗材、信創；建築裝飾、建築材料和工程機械龍頭的投資機會。

“來日可期”底倉配置：5G商用化引發設備端和應用端景氣，依然是遠期確定的基本面趨勢，耐心等待三季度外需科技需求回補驗證，二季報期可能是消費電子佈局的窗口，5G應用端的物聯網、超高清、雲遊戲，有望成爲反彈階段有彈性的進攻方向。

此外，保持長期有複利效應的龍頭核心資產的配置。

天風證券：

不管是短期還是長期，對於核心倉位，仍然建議保持對消費和科技龍頭的超配，下半年如果由中美關係反覆、疫情反覆、美股波動導致的情緒式下跌，都是對消費和科技核心公司再配置的機會。

興業證券：

行業配置：尋找生機孕育點，比如：1）大創新、崛起的高端製造與科技，尤其是切入全球產業鏈後的高端製造，如醫療器械、新能源車、新材料等；2）家電家居產業鏈，首推家電、家居、消費建材等行業鏈條，有望先行復蘇的景氣方向，逐步關注房地產行業；3）受益於全球流動性大放鬆、貨幣體系重建“估值錨”的黃金。

主題投資：1）國產替代：美國對華爲限制升級，國產化迫在眉睫；2）5G建設：大規模落地，2020年底前有望覆蓋所有地級市；3）軍工：地緣政治風險事件催化不斷。

招商證券：

業績向好且景氣向上的細分領域：1）與基建穩增長相關的行業，包括建築裝飾（基礎建設、專業工程）、專用設備、儀器儀表、水泥製造等；2）新基建相關行業，科技上行週期將會強化這些行業的景氣度，包括電子製造、計算機應用和設備、通信設備、互聯網傳媒、高低壓設備等；3）新能源相關的行業，包括光伏、風電和新能源汽車；4）醫藥生物中的生物製品、醫療器械等；5）受益於社融回升的金融板塊（銀行）。

若經濟改善預計進一步加強（社融持續回升以及利率上行），傳統行業估值存在修復的空間；而新興行業估值可能會承壓，其中科技創新領域和消費中估值受到疫情壓制的領域將會有估值提升的空間。

中信建投：

在2020年三季度，沿着復甦的路徑推薦金融地產和週期兩大板塊；在2020年四季度，消費板塊可能會重新存在明顯的超額收益。

2020年下半年，科技板塊相對而言並不佔優。

中信證券：

下半年“小康牛”將漸行漸近，未來一年預計A股資金淨流入4400億元，其中三季度和四季度分別流入1200億元、1900億元，而外資和產業資本是最重要的增量資金來源。

三季度後期開始，A股將開啓一段持續數月的趨勢性上漲行情，把握從三季度“基建+消費”向四季度“週期+科技”的轉換。具體來看，三季度堅持緊扣內需，尋找高確定性，配置基建、醫藥和消費龍頭；四季度起週期和科技將成爲市場主線，可選消費配置價值也將提升。

以上大概就是我們所提煉概括的13家券商下半年投資策略，雖然券商所給出的配置建議不是百分百能賺錢，但是我想，這些頭部券商（其中包含了2019年新財富策略排名前五的所有券商）的分析邏輯還是值得我們好好研究的，對於市場也會有一定的影響。

我們總結一下的話，大概有三個方面：1）大部分券商還是比較認可下半年消費、醫藥和科技的投資主線；2）不少券商也提示了低估值板塊的可能性，建議還是要適當配置金融、地產、汽車等板塊；3）很多券商都出給了一些主題投資方向，比如國產替代、5G建設、新老基建、國企改革等等。當然，其中也有些券商有較爲獨特的觀點，我們就不一一贅述了，大家感興趣的可以自己斟酌一下。

對於券商的大部分觀點，我們都是比較認同的，同時，我們也有自己對於下半年市場的一些看法，在這裏也和大家進行分享。

展望下半年，我們認爲A股的基本面正在發生悄然變化，具體可以分三部分內容。

第一部分，持續流入的外部資金

兄弟姐妹們可能也有感覺，今年以來爆款的公募基金特別多。我們統計了今年公募基金的首發規模，發現今年上半年公募基金首發已超過了8000億，遠遠超過去年同期水平。我想，這背後反映的，是居民部門的家庭財產配置正在發生深刻的變化。

另外，持續流入的不單單是包括國內個人投資者，還包括海外機構投資者。儘管有疫情的影響，匯率也有小幅波動，但今年上半年外資仍然通過“北上”通道淨流入A股超過千億人民幣，基本上保持了過去兩年的“跑步入場”的節奏。

第二部分，從兩個維度理解疫情對宏觀經濟的影響，評估疫情後時代的投資機會。

從週期性的角度看，我們相信，宏觀經濟一定會從疫情的恢復，不過，這個恢復的過程是曲折的。

從結構性的角度看，疫情對諸如在線辦公、娛樂、教育等一系列的領域構成長期的增長空間，而有些行業，比如航空、影院、餐飲，可能需要很長一段時間之後再恢復到疫情前的狀態。

第三部分，從配置和研究的角度，我們會更加關注五個方向。

第一，關注行業龍頭。這個不用多解釋，因爲利潤向龍頭集中的趨勢越來越明顯。

第二，關注線上經濟。我相信，從行業長週期的維度看，未來線上經濟的景氣程度會持續好於宏觀經濟和大部分的線下經濟，傳統的“週期規律”會在未來越來越弱化。

第三，關注消費、醫藥和科技，我們在之前的文章裏都已經說了，這些的底層邏輯都是和人相關。

第四，關注外資流入以及相關的估值定價模型的重塑。

第五，關注ROE（包括ROE的高低、ROE的變化趨勢、ROE的分拆，ROE的穩定性，ROE和估值的關係）。

簡單來說：就是一（龍頭）、二（線上線下）、三（消費醫藥科技）、四（“死”命流入的外資）、五（ROE的五個方面）。

說完了整個下半年策略，接着回到7月份。又到了月初，老規矩，我們團隊整理了7月份券商金股名單，供大家參考。

本次共整理了35家券商金股，應該也是市場上比較全面的一份名單了。當然，這些金股並不是讓大家馬上去買，不構成投資建議。

在這次的金股名單中，有5家及以上券商推薦的標的是伊利股份和五糧液。回顧一下6月金股，當時5家及以上券商推薦的標的是寧德時代、格力電器、三一重工和五糧液，一個月下來漲跌幅分別爲20%、1%、2%和17%，如果等權重的買入，回報是10%，略超滬深300指數的7%的月漲幅。

其實每月的券商金股整理起來都是比較費時間的，我們之所以願意堅持並免費分享給大家，是希望真的能給予大家一些相對靠譜的研究範圍，供大家參考。

最後，說件小事。

最近行情不錯，有不少粉絲朋友留言，覺得看文章看得不過癮，希望老裘深入地講講行業和個股，最好再多聊下財務和估值。

去年，老裘在北京、上海、廣州和深圳開過幾次線下課，課程效果和學員反饋都不錯。

考慮到現在疫情帶來的實際情況，再開設線下課仍然不太方便；年初也嘗試過線上直播，雖然效果不錯，但很難保證一直會有整段時間。

所以，老裘團隊抽出空餘時間，想做一套行業系列課程供大家學習。

這套行業系列課程包括了重點行業的研究、龍頭公司的深入剖析、領先指標的解讀以及重點公司的估值區間，主要是幫助大家進一步理清熱點背後的投資邏輯，挖掘行業潛在的投資標的。

現在市面上行業課程比較多，老裘不太會做營銷，就多囉嗦幾句，和大家講講課程裏最實惠的一些內容吧。

首先，我們所謂的行業都是指細分行業。我經常和大家說，要選好賽道里的好公司，但行業和賽道是有區分的，比如大消費是個行業整體概念，白酒和調味品可能就是其中的細分賽道，我們更願意花時間和大家直接討論細分賽道，這樣可以更精準一些。

其次，我們會給大家多講講行業故事和特點。投資和研究是世界上最好的工作，想要深入瞭解一個行業，不僅僅要看行業空間和競爭格局，更要有興趣去查查行業起源、發展階段、獨有特點等等，這些我們團隊都會給大家進行分享。

然後，每個行業都會給到領先指標。常看文章的朋友們肯定知道，看公司時，我們普遍會關注ROE、成長性、現金流、資產負債率等財務指標；但對於不同行業，其實多多少少也有一些領先指標，通過這些指標大概能判斷出行業和公司前景。同時，我們給的這些指標大部分都可以在財報中找到，方便大家進行跟蹤。

最後，課程末尾會剖析龍頭公司並給予估值。估值永遠不是投資的出發點，而是結果。在瞭解完行業後，我們會選取5家左右的行業龍頭進行重點分析，分享完整估值思路，並分別給予我們認爲的合理估值範圍，供大家參考。

剛纔說的就是課程或許比較有優勢的地方，接下來就是這次系列課程的一些基本信息。

1.課程內容。

我們在文章裏分享過，買消費的底層邏輯是中國人多，買醫藥的底層邏輯是中國的人口老齡化，買科技的底層邏輯是中國的工程師紅利。投資裏最重要的事，就是要記住所有的底層邏輯都是和人相關。

我們是這樣和大家說的，自己也是這樣去做的。

這次的行業系列課程，我們就從大消費、大醫藥和大科技講起。一方面，消費和醫藥是我們團隊最爲熟悉的兩大行業，科技更是未來發展的方向；另一方面，我們認爲這是未來市場上新入資金會繼續大幅流入的重點行業。另外，我們可能還會再疊加上較爲穩定的大金融行業，因爲這也是大部分基金公司都會配置爲底倉的行業。

具體到每節課的細分賽道，大致會包括消費行業裏的白酒、調味品、零食，醫藥行業裏的化學藥、生物藥、CDMO、器械、醫療服務，以及大科技行業裏的計算機軟件、消費電子、互聯網媒體等等。當然，我們根據實際情況可能會有微調，一切以保證質量和投資前景爲前提。

第一節課，我們想和大家分享的是白酒行業，白酒是老裘團隊非常熟悉的行業，近期漲勢也比較猛，我們具體會從白酒歷史、特點、方法、估值以及風險這幾個方面進行交流，相信大家在學習完後，對白酒行業以及近期走勢會有更深入的體會。

2.課程形式。

這次課程將全部以PPT配合講解的形式，便於大家理解和回看，每個細分行業的PPT共30-40頁、時長共30-40分鐘（對應的乾貨內容大概有12000-15000字左右），可能視情況會對應拆成4-5個章節。

3.課程定價。

每個細分行業的課程定價是199元，這次的白酒課程，如果在第一週購買（即7月12日之前）老裘給大家優惠一些，只需要99元。因爲不用線下課的場地、教案、材料等等費用，所以價格比較實惠。

4.課程福利。

老裘一直喜歡給大家送福利，這次也不例外。因爲課程聊的大部分是行業邏輯和龍頭公司，更偏向於靜態；我們每節課都會附贈大家兩週（這次是7月13日-7月27日）的《投研內參》，主要內容是精選頭部券商研報，以及頭部公司的調研和研究成果。相信我，裏面有些內容可能會比課程更有用。

行業系列課程都是真正的乾貨，每節課都是老裘團隊花了很多時間和精力去製作的。大家平時有空，打開手機或者電腦就可以直接購買學習了，對哪個行業感興趣就可以購買該行業課程，這樣也可以有更多選擇性。當然，我們是建議大家儘量都學習一下，一方面這些細分行業都是我們認爲比較有前景纔會給大家分享的，另一方面每個行業的研究方法即相對獨立又有相通之處，多瞭解或許就可以做到互通有無。

當然，也需要強調一下，老裘團隊這次的行業系列課程主要是做研究方法的分享，課程裏面會有一些好公司標的，但絕對不是薦股，因爲好公司也需要有好價格，而課程中提供的價格區間也僅供大家參考。