總算寫到“下”了。本系列前兩篇是：

結合三個精彩實例，徹底玩轉可轉債（上）

結合三個精彩實例，徹底玩轉可轉債（中）

有點意興闌珊，但本篇一定要做豹尾，寫完！

可轉債很有意思，本文先提示可轉債的一大風險，然後再分析第三個、而且是面向未來的一個例子。

可轉債的一大優點是下跌有限，而上漲可能無限。因爲大不了被公司回售，100元本金加適當的利息總是有的，這就是“下跌有限”，風險可控。

但是，如果轉債的價格已經很高，那麼當遇到公司財報不好，或者公司突然要“強贖”時，價格可能會暴跌。

前文說過，強贖基本上是面值加上少許利息，如果可轉債的價格很高，此時必須向100元靠攏，就會非常慘烈。

例如，圓通轉債在公司發佈強贖公告後，價格從148元跌至100元出頭。

所以，我們對於已經超過了強贖價的可轉債，一定要慎之又慎！

另外就是注意可轉債的到期日。正巧，2020年8月31日有一隻可轉債到期，這就是113514威帝轉債。也就是說，8月31日是它的最後一個交易日了，如果不轉股或回售，到了9月1日它就是一張廢紙。所以 投資者買可轉債，一定要知道它什麼時候到期。

威帝轉債近期日k線如下。

這個轉債的一些信息如下。

從表中可以看出，威帝轉債的正股是威帝股份。我看了看，估值很高。因此雖然有-1.18%的溢價率，但由於買了轉債後立刻轉股，第二天才能賣出，而到了第二天由於股票增多，加上高估，所以如果股價低開低走，套利未必成功。

所以，讀者可觀察威帝轉債和正股的走勢，權當學習吧。

關於可轉債，還有很多很多內容需要學習，本系列的三篇只是入門。

作爲本系列的結束，我必須分析一隻剛剛發行的可轉債：127018本鋼轉債，及其正股000761本鋼板材。

案例三：127018本鋼轉債，及其正股000761本鋼板材。

2020年6月29日，本鋼板材發行可轉債，8月4日正式在二級市場上市。

對於這個轉債，我邊說邊分析。

（1）總髮行額：68億元，也就是每張面值100 元，共6800 萬張，按面值發行。

這個發行額比較大。

銀行的可轉債一般都在幾百億元，但其他公司基本上在10億元左右，小的大概2億元，多的20多億。但本鋼板材發行68億，而且是在2018年3月2日已經定向增發將近40億元（每股5.41元）的基礎上，也就是在兩年多的時間裏融資100多億，有點大。

（2）票面利率：第一年0.6%，第二年0.8%，第三年1.5%，第四年2.9%，第五年3.8%，第六年5.0%。

可以看出，前五年的利率比普通的可轉債高，第六年5.0%卻比較低，也就是把一般可轉債第六年10%或12%的利率，分攤到前五年了。

可以想見，如果公司不快速債轉股，在前幾年公司將付出別一般可轉債更高的利息。公司願意這樣嗎？

我的預計是：肯定不願意。因此，公司在過了半年期後，有較強的債轉股的衝動，更多理由見後。

（3）初始轉股價格：5.03元/股。

這個價格可謂石破天驚。

因爲6月29日發債時，正股的價格在3.2元左右，收盤價3.20元，只有轉股價的63.6%。老實說，發債時正股的股價如此之低，實在罕見。

這是否說明公司對正股股價以後超過5.03元，很有信心呢？

我認爲是這樣。因爲在發債以前，以及發債過程中，公司多次增持股份。增持歷程如下：

2018.6.1-2018.7.3增持41680476股；

2018.7.4-2019.5.9增持29317585股；

2019.5.14-2019.5.21增持9305300股；

2019.5.22-2019.8.9增持16390531股；

2020.2.14-2020.5.14增持18726300股；

2020.5.15-2020.6.17增持841000股；

2020.6.18-2020.8.13增持8955700股；

在上述26.5個月中，控股股東累計增持本鋼板材A股股票合計125216892股，增持比例5.48%。

雖然股價從第一次增持公告3.78元/股到最後一個增持結束收盤價格3.45元，股價下跌了0.33元，但大股東多次增持令人欣慰。如果剔除前5個大股東的籌碼，實際可流通盤才3.26億股，實際流通市值11.5億元左右，絕對稱得上物有所值的鋼鐵小盤股。

但這是遼寧本溪鋼鐵，是一年營收500億元的本鋼啊。

可能有人會說：爲什麼大股東屢屢增持，股價卻始終疲軟呢？居然從2015年的高峯9元，跌至2020年8月份的3.4元左右？

只能說鋼鐵股是夕陽產業，本鋼又是國企，不受資本待見。

但另一個原因可能是：本鋼的業績不行，過去兩年持續下降。

不過，對於已經發債68億元的本鋼來說，如果拿出10億元左右爆拉股價，應該很容易把股價拉到6.54元以上吧？到時候就觸發強贖，投資者將債轉股。

只要本鋼把業績（暫時）做好，再和其他幾個大股東商量好，讓他們拋售時悠着點，應該問題不大。

可能有人會說：轉股價比現在的股價高很多，還是有問題。本鋼會不會先發債，以後再下調轉股價呢？

但是對於本鋼來說，已經沒有下調轉股價的可能了。因爲根據2020年半年報，它的每股淨資產是5.10元。

轉股價必須高於每股淨資產，所以本鋼沒有可能再下調轉股價。

所以本鋼發68億鉅債，既說明它現在很缺錢，顧不了那麼多了，但也說明國家對它是有扶植的。

但有沒有另外一種可能：未來幾年本鋼鉅虧，把每股淨資產做到3.5元左右，也就是目前的股價附近，然後在下調轉股價呢？

我認爲不可能，至少是“幾乎”不可能，原因後面再結合正股分析。

（4）轉股起止日期：2021年1月4日至2026年6月28日。

這個沒什麼說的。

（5）信用評級：主體信用級別評級爲 AA+，本次可轉債的信用級別評級爲 AAA。

信用評級我得多說幾句。以前發行可轉債時，信用評級基本上是AAA。但2018年開始大擴容後，越來越多的可轉債的信用評級成了AA。在這種情況下，本鋼轉債的評級仍然是AAA，難能可貴。

現在評級爲AA的可轉債，信用很可能不怎麼樣。但就算如此也沒有出現過違約，本鋼轉債更應該沒有問題。

（6）銷售情況。

在幾天的申購時間裏，本鋼大股東買了24.76%，網上投資者買了69.34%，剩下大約5.90%沒有賣出去，由主承銷商國泰君安，包銷。

應該說，這個銷售情況還湊合。但本鋼轉債的中籤者居然有將近1/10放棄了申購，還是有些令人失望。可能一些投資者看到正股股價疲軟，不願意買吧。

於是，剩下4.012億元的可轉債，就由國泰君安買下了。

本鋼轉債就說到這兒，下面結合正股，分析兩個的價格前景。

前文說過，按當前3.5元左右的價格，在散戶手中的籌碼也就11到12億元。所以本鋼只需要10億元左右就能把股價大幅拉高。就算有個別不到5%的股東想拋售，大家商量好（都是老熟人了），本鋼花最多20億來接盤並拉高，完全沒有問題。

從資金上看，本鋼這次可轉債對外發行了51.1632億，錢沒問題，拉股票完全夠了。

現在分析最壞情況：如果本鋼鉅虧，讓每股淨資產大幅下降，從而滿足大幅下調轉股價的條件，行不行？

我們假設，如果目前的轉股價5.03元調整到3.5元左右，也就是當前的股價，本鋼需要滿足什麼條件。

假如轉股價要調到3.5元，本鋼必須至少每股虧損1.6元，也就是總虧損必須到61.28億元。可是，本鋼十幾年來最大的一次虧損，是2015年年報的32.93億元，當時大幅計提虧損，突然就鉅虧了，過去十幾年本鋼的利潤走勢如下圖所示。

從圖中可以看很出，2009年也有虧損，但當時是連續幾個季度虧，後來就轉正了。

本鋼會突然來一次像2015年那樣的一次鉅虧嗎？

我認爲不太可能。因爲公司2018年增發過40億，現在又搞轉債51億（對外），如果公司搞這麼一次鉅虧，股價很可能會跌到2.5元甚至更低，過去兩年參與公司增發和可轉債的投資者，無不是鉅虧！

從情理上說，公司就這麼對待在危難時真金白銀幫助本鋼的投資者嗎？

如果本鋼真這麼做了，國企和東北企業的臉面和美譽度，又擺在哪裏？以後本鋼還怎麼繼續從股市融資？從銀行借款？本鋼的管理者，可以不向投資者交待，但怎麼向國資委交待？

這麼做還有一個害處，就是當轉股價格下修到3.5元左右時，如果要觸發強贖，正股股價必須在4.55元以上。但鉅虧60多億的本鋼，股價怎麼會這麼高？那時公司將不僅喫掉場外散戶籌碼，估計大股東的籌碼也要倒給它了。本鋼還不如把全部籌碼都喫掉退市算了。

所以本鋼如果鉅虧60多億，每股淨資產跌到3.5元，那麼股價很有可能跌至2.5元左右，再次大幅度低於3.5元的轉股價。於是公司還得繼續下修轉股價，比如修到2.5元左右。

但前文說了，轉股價不得低於每股淨資產。如果轉股價繼續下修到2.5元，公司還得虧損40億。

但是這麼虧損，股價有可能跌到2元以下，甚至1元出頭，於是爲了下修轉股價，還得繼續虧幾十億……

如此惡性循環，公司或者虧150億以上……

這樣下去，還不如退市算了。

可見，這幾乎是不可能發生的。

而且，如果轉股價過低，會大幅稀釋國有股比例。

現在，本鋼佔股62.11%，而在可轉債中佔比24.76%，如果68億元可轉債都轉股，按照5.03元的轉股價，將增股13.52億，但如果按照3.5元的轉股價，將增股19.43億。如果按照2.5元的轉股價，將增股27.2億。憑空多出來這麼多股，而且其中75%都是非國有股東，當然會極大地稀釋國有股。

而且從情理上說，本鋼如果讓場外人士低價獲得股票，國有股進一步稀釋，本鋼又怎麼向上交待？

而且，這些怨聲載道的可轉債投資人就算低價轉股，也不會感謝公司的，因爲他們幾年來只能收穫一點點微薄的賬面收益。，他們轉股之後極可能也會賣掉，將進一步打壓股價。

所以對於本鋼來說，由於現在的每股淨資產是5.10元，公司在過去兩年又融資了108億（包括對自己和對外），通過不斷的大幅鉅虧，從而下修轉股價，還得保持正股的價格是轉股價的130%以上，幾乎是不可能的。

因爲操作起來太難，太醜陋，公司也無法向之前的投資者，以及上面交待。

有人說，操作太難就不操作了唄？到時候本鋼全部贖回可轉債就完了。

可是六年以後，本鋼要累計付出將近80億的本金和利息。以公司當前的狀況，根本不可能。前文分析過，公司發行可轉債就是因爲太缺錢了。既然這麼缺錢，當然要債轉股。

所以，既然要一定債轉股，本鋼最容易的做法，也是最對得起過去幾年投資人、最容易向上交待的做法，就是大幅提高正股價格！

只有把正股價格拉到轉股價的30%以上，也就是6.54元以上，纔可以完成任務。

這也是最容易的做法。

因爲不管本鋼各種細分產品的實際毛利率如何，對於一家年營收500億元左右、年利潤5億元左右的公司來說，通過做賬大幅提高利潤10億左右，再用大約10億元順勢拉抬正股，應該不是難事。

如果連續幾個季度把利潤做高，從而大幅拉抬股價，及時促進債轉股，事情就解決了。

等債轉股完成後，再把虧損做出來也無所謂了。

所以我預計，2021年1月4日轉股開始前，本鋼很有可能做高2020年三季報，並做好2020年年報，以讓正股股價明顯高於6.54元，促進債轉股。

如果真是這樣，在未來半年，本鋼股價有望上漲100%以上，也就是漲到7元以上。而本鋼轉債也有可能漲到110元左右，甚至更高。

本鋼還有兩個利好，就是國企混改和服務軍工。不管能不能實現，順勢炒作總有利於拉昇股價。

OK，寫到這裏本文快寫完了。但我必須強調：我對本鋼及其可轉債的分析，主要都是預測。雖然看起來好像很有道理，但未必能實現。

所以，投資者如果參與本鋼轉債以及正股，一定要注意風險，控制倉位比例。

寫到這裏，可轉債系列算是寫完了。從內容上看，除了比較深入分析了本鋼以及轉債的情況，大部分都是皮毛，如果有興趣的，還需要了解更多知識。